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黃金市場(chǎng)的游戲規(guī)則已經(jīng)改變。黃金不再僅僅是央行的游戲,私營(yíng)部門的巨鯨們正在入場(chǎng),并且他們是為了對(duì)沖“全球政策風(fēng)險(xiǎn)”而來(lái)。
據(jù)追風(fēng)交易臺(tái)消息,高盛在1月21日的報(bào)告中將今年黃金目標(biāo)價(jià)從之前的4900美元/盎司大幅上調(diào)至5400美元/盎司。分析師認(rèn)為,黃金上行的關(guān)鍵驅(qū)動(dòng)因素私營(yíng)部門向黃金的多元化配置——已經(jīng)開(kāi)始兌現(xiàn)。這種購(gòu)買行為是為了對(duì)沖全球宏觀政策的不確定性(即法幣貶值和財(cái)政可持續(xù)性擔(dān)憂)。更關(guān)鍵的是,這些并非短期投機(jī)資金,而是“粘性對(duì)沖”(Sticky Hedges),這意味著買家不會(huì)在2026年拋售,從而實(shí)際上抬高了金價(jià)的起跳點(diǎn)。
對(duì)于投資者而言,這意味著黃金定價(jià)框架的重構(gòu):需要關(guān)注的不再僅僅是美聯(lián)儲(chǔ)的降息節(jié)奏,更要關(guān)注全球富裕家族和機(jī)構(gòu)對(duì)“財(cái)政失控”的恐懼程度。只要這種擔(dān)憂存在,金價(jià)的底部就被永久性抬高了。
央行與私人資本爭(zhēng)奪有限實(shí)物,加速上漲趨勢(shì)
高盛回顧金價(jià)的上漲路徑,2023年和2024年分別錄得15%和26%的漲幅,其主要驅(qū)動(dòng)力源自央行在俄羅斯儲(chǔ)備被凍結(jié)后的恐慌性買入。
然而,情況在2025年發(fā)生了質(zhì)的變化,金價(jià)在這一年加速飆升了67%,并且這種勢(shì)頭一直延續(xù)至2026年初。造成這一加速現(xiàn)象的根本原因在于,央行不再是唯一的超級(jí)買家,它們開(kāi)始不得不與私人部門投資者爭(zhēng)奪有限的實(shí)物黃金儲(chǔ)備。
分析師認(rèn)為,這種競(jìng)爭(zhēng)體現(xiàn)在兩個(gè)維度:一是隨著美聯(lián)儲(chǔ)降息,傳統(tǒng)的西方ETF購(gòu)買量回升;二是針對(duì)全球宏觀政策風(fēng)險(xiǎn)(通常與貨幣貶值主題相關(guān))的新型對(duì)沖工具需求激增。
高盛特別觀察到,高凈值家族的實(shí)物黃金購(gòu)買量以及投資者的看漲期權(quán)買入量顯著增加。這些資金流成為了金價(jià)上漲的重要增量,導(dǎo)致實(shí)際金價(jià)與高盛基于傳統(tǒng)模型(ETF流量、投機(jī)頭寸、央行購(gòu)買)計(jì)算出的預(yù)測(cè)值之間的差距自2025年以來(lái)不斷擴(kuò)大。
高盛強(qiáng)調(diào),這種購(gòu)買行為有效地提升了金價(jià)預(yù)測(cè)的起跑線,只要全球宏觀政策的不確定性(例如財(cái)政可持續(xù)性問(wèn)題)在2026年無(wú)法得到根本性解決,這些倉(cāng)位就不會(huì)輕易松動(dòng)。
解構(gòu)5400美元目標(biāo)價(jià):央行購(gòu)金仍是核心驅(qū)動(dòng)
高盛預(yù)計(jì),從2026年1月至今的平均價(jià)格(約4600美元/盎司)算起,到2026年底金價(jià)將上漲約17%。
這一漲幅的構(gòu)成非常清晰:新興市場(chǎng)央行繼續(xù)進(jìn)行儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)多元化是最大的推動(dòng)力,預(yù)計(jì)將貢獻(xiàn)14個(gè)百分點(diǎn)的漲幅。高盛預(yù)測(cè),2026年央行的平均月購(gòu)金量將維持在60噸的高位,遠(yuǎn)高于2022年之前每月17噸的平均水平。
另一部分漲幅則來(lái)自西方ETF的資金回流。高盛假設(shè)美聯(lián)儲(chǔ)將在2026年降息50個(gè)基點(diǎn),這將刺激西方ETF持有量上升,預(yù)計(jì)為金價(jià)貢獻(xiàn)3個(gè)百分點(diǎn)的漲幅。
值得注意的是,高盛的模型假設(shè)全球宏觀政策風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)沖需求將保持穩(wěn)定,即這部分溢價(jià)不會(huì)回吐。與2024年美國(guó)大選相關(guān)的對(duì)沖頭寸在選舉結(jié)果出爐后迅速平倉(cāng)不同,當(dāng)前的宏觀政策風(fēng)險(xiǎn)(如債務(wù)問(wèn)題)被視為長(zhǎng)期存在的,因此相關(guān)的黃金持倉(cāng)表現(xiàn)出極強(qiáng)的“粘性”。
關(guān)注兩大反轉(zhuǎn)信號(hào)
盡管已經(jīng)大幅上調(diào)了目標(biāo)價(jià),高盛認(rèn)為金價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)分布依然明顯偏向于上行。
分析師認(rèn)為,如果全球政策的不確定性持續(xù)發(fā)酵,私人部門可能會(huì)進(jìn)一步加大黃金的配置比例,超出基準(zhǔn)假設(shè)。目前的預(yù)測(cè)并未包含這種額外的避險(xiǎn)需求。此外,由于現(xiàn)有的看漲期權(quán)結(jié)構(gòu)需要交易商進(jìn)行對(duì)沖,這種機(jī)制在金價(jià)上漲時(shí)會(huì)機(jī)械性地加強(qiáng)價(jià)格動(dòng)能,導(dǎo)致金價(jià)對(duì)購(gòu)買量的敏感度(Beta值)從歷史經(jīng)驗(yàn)的1.7%提升至2%左右。
對(duì)于何時(shí)看空黃金,高盛提出了明確的觀察指標(biāo):由于黃金供應(yīng)缺乏價(jià)格彈性(礦產(chǎn)金僅占全球存量的1%),高金價(jià)本身無(wú)法解決高金價(jià)問(wèn)題。金價(jià)的反轉(zhuǎn)只能源于需求的崩塌。
高盛指出了兩個(gè)潛在的見(jiàn)頂信號(hào):
一是央行購(gòu)金需求持續(xù)回落至2022年前的水平(月均17噸或更低),這通常意味著地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的緩解;
二是美聯(lián)儲(chǔ)從降息轉(zhuǎn)向加息,這不僅會(huì)增加持有黃金的機(jī)會(huì)成本,也會(huì)緩解投資者對(duì)央行獨(dú)立性的擔(dān)憂。
除非看到全球財(cái)政或貨幣政策的長(zhǎng)期路徑風(fēng)險(xiǎn)大幅降低,導(dǎo)致宏觀對(duì)沖盤平倉(cāng),否則金價(jià)的上漲趨勢(shì)難以輕易逆轉(zhuǎn)。
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