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在國會辯論加密貨幣市場結(jié)構(gòu)立法之際，有一個問題變得尤為具有爭議性：是否應(yīng)該允許穩(wěn)定幣支付收益。
一方面，銀行正竭力維護其對消費者存款的傳統(tǒng)控制權(quán)，而這些存款正是美國經(jīng)濟信貸體系的基石。另一方面，加密貨幣行業(yè)的參與者則試圖將收益或“回報”轉(zhuǎn)讓給穩(wěn)定幣持有者。
表面上看，這似乎只是加密經(jīng)濟中一個狹隘的問題。但實際上，它觸及了美國金融體系的核心。圍繞收益穩(wěn)定幣的爭論，其本質(zhì)并非穩(wěn)定幣本身，而是存款以及誰能從中獲得收益。
幾十年來，美國大多數(shù)消費者的存款幾乎沒有產(chǎn)生任何收益，但這并不意味著這些錢就閑置著。銀行吸收存款并進行投資，例如放貸、投資和賺取收益。消費者獲得的是安全保障、流動性和便利性（雖然銀行擠兌時有發(fā)生，但并不常見，而且聯(lián)邦存款保險公司（FDIC）的保險機制也有效降低了這種風(fēng)險）。而銀行則獲得了這些存款所產(chǎn)生的絕大部分經(jīng)濟收益。
這種模式已經(jīng)穩(wěn)定存在很長時間了。這并非因為這是不可避免的，而是因為消費者沒有其他切實可行的選擇。但隨著新技術(shù)的出現(xiàn)，這種情況正在發(fā)生改變。
預(yù)期的轉(zhuǎn)變
當(dāng)前關(guān)于穩(wěn)定幣收益率的立法辯論，更多地反映了人們對貨幣行為方式的更深層次的預(yù)期轉(zhuǎn)變。我們正邁向一個默認(rèn)收益而非僅限于成熟投資者的特殊收益模式的世界。收益正變得被動，而非主動選擇。而且，消費者越來越希望獲得更多自身資本產(chǎn)生的回報，而不是讓這些回報被上游的中介機構(gòu)吸收。
一旦這種預(yù)期形成，就很難再局限于加密貨幣領(lǐng)域。它將擴展到任何價值的數(shù)字化表示形式：代幣化現(xiàn)金、代幣化國債、鏈上銀行存款，最終甚至包括代幣化證券。問題不再是“穩(wěn)定幣是否應(yīng)該支付收益？”，而是變成了一個更根本的問題：為什么消費者的賬戶余額不應(yīng)該獲得任何收益？
這就是為什么穩(wěn)定幣之爭對傳統(tǒng)銀行業(yè)而言具有生死攸關(guān)的意義。它并非關(guān)乎一種新資產(chǎn)是否會與存款競爭，而是挑戰(zhàn)這樣一種前提：存款理應(yīng)是低收益工具，其經(jīng)濟價值主要歸于機構(gòu)而非個人和家庭。
信用異議及其局限性
銀行及其盟友對此提出了一個嚴(yán)肅的論點：如果消費者直接從存款中獲得收益，存款就會流出銀行體系，導(dǎo)致經(jīng)濟信貸匱乏。抵押貸款成本將會增加，小企業(yè)貸款將會萎縮，金融穩(wěn)定也將受到影響。這種擔(dān)憂值得重視。歷史上，銀行一直是家庭儲蓄轉(zhuǎn)化為實體經(jīng)濟信貸的主要渠道。
問題在于，結(jié)論與前提不符。允許消費者直接獲取收益并不能消除對信貸的需求，它只是改變了信貸的融資、定價和管理方式。信貸不再主要依賴于不透明的資產(chǎn)負(fù)債表調(diào)整，而是越來越多地通過資本市場、證券化工具、集合貸款工具和其他明確的融資渠道流動。
這種模式我們以前也見過。貨幣市場基金、證券化和非銀行貸款的增長曾引發(fā)信貸崩潰的警告。但信貸并未崩潰，只是進行了重組。
現(xiàn)在正在發(fā)生的正是另一種類似的轉(zhuǎn)變。當(dāng)存款不再被悄悄地進行再抵押時，信貸并不會消失。它會轉(zhuǎn)移到風(fēng)險和回報更加清晰、參與者更加明確、承擔(dān)風(fēng)險者獲得相應(yīng)回報的體系中。這種新體系并不意味著信貸減少，而是信貸結(jié)構(gòu)的重組。
從機構(gòu)到基礎(chǔ)設(shè)施
使這種轉(zhuǎn)變得以持久的并非任何單一產(chǎn)品，而是改變默認(rèn)行為的金融基礎(chǔ)設(shè)施的出現(xiàn)。隨著資產(chǎn)可編程化和余額更易于轉(zhuǎn)移，新的機制使消費者能夠在既定規(guī)則下獲得收益的同時，保留資產(chǎn)托管權(quán)。
金庫是這一大類金融體系的一個例子，其他例子還包括自動分配層、收益型封裝層和其他仍在不斷發(fā)展的金融基礎(chǔ)架構(gòu)。這些系統(tǒng)的共同之處在于，它們明確地揭示了長期以來不透明的事物：資本是如何部署的，在哪些限制條件下，以及最終惠及誰。
在這個世界上，中介作用并不會消失。相反，它會從機構(gòu)轉(zhuǎn)移到基礎(chǔ)設(shè)施，從自由裁量的資產(chǎn)負(fù)債表轉(zhuǎn)移到基于規(guī)則的體系，從隱性價差轉(zhuǎn)移到透明的資源配置。
因此，將這種轉(zhuǎn)變定義為“放松管制”是不得要領(lǐng)的。問題不在于中介機構(gòu)是否應(yīng)該存在，而在于……WHO以及哪些人應(yīng)該從中受益。
真正的政策問題
清晰地看，穩(wěn)定幣收益率之爭并非小眾之爭，而是預(yù)示著未來存款格局將發(fā)生更大變化的開端。我們正從一個消費者賬戶收益微薄、中介機構(gòu)攫取大部分收益、信貸創(chuàng)造過程極不透明的金融體系，轉(zhuǎn)向一個賬戶預(yù)期能夠產(chǎn)生收益、收益更直接地流向用戶、基礎(chǔ)設(shè)施日益決定資本部署方式的新體系。
這一轉(zhuǎn)型可以也應(yīng)該由監(jiān)管來引導(dǎo)。圍繞風(fēng)險、信息披露、消費者保護和金融穩(wěn)定的規(guī)則仍然至關(guān)重要。但穩(wěn)定幣收益之爭最好不要被理解為關(guān)于加密貨幣的決定，而是關(guān)于存款未來的決定。政策制定者可以嘗試通過限制收益提供者來保護傳統(tǒng)模式，也可以認(rèn)識到消費者的期望正在轉(zhuǎn)向直接參與其資金創(chuàng)造的價值。前者或許能在一定程度上減緩變革，但無法逆轉(zhuǎn)變革的進程。
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