原文標(biāo)題：Japan's Yield Surge Is the Hidden Driver Behind Gold and Bitcoin
原文作者：@that1618guy，Delphi Digital
原文編譯：SpecialistXBT, BlockBeats

編者按：黃金與日本 10 年期收益率的同時(shí)上漲，與比特幣的疲弱形成鮮明對(duì)比。本文指出，這種分化映射出市場(chǎng)正從「緊縮交易」轉(zhuǎn)向「風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)」，而日本央行的一舉一動(dòng)，或?qū)⒊蔀榇蚱飘?dāng)前格局的關(guān)鍵變量。

當(dāng)前最耐人尋味的宏觀態(tài)勢(shì)之一，是黃金與日本 10 年期國(guó)債收益率之間的聯(lián)動(dòng)關(guān)系。這兩種資產(chǎn)正同步波動(dòng)，這與典型貨幣政策緊縮周期中的常態(tài)相悖。

下文將解析黃金為何跟隨日本收益率走勢(shì)、日本何以成為市場(chǎng)關(guān)鍵壓力點(diǎn)，以及若日本央行出手干預(yù)，對(duì)比特幣可能產(chǎn)生的影響。

黃金與日本國(guó)債同步攀升…比特幣卻背道而馳

在常規(guī)環(huán)境中，長(zhǎng)期收益率上升會(huì)通過(guò)抬高持有非生息資產(chǎn)的機(jī)會(huì)成本而壓制黃金價(jià)格。這種負(fù)相關(guān)關(guān)系僅在收益率偏離市場(chǎng)的常態(tài)發(fā)展、轉(zhuǎn)而釋放政策壓力信號(hào)時(shí)才會(huì)打破。如今日本 10 年期收益率大幅沖高，而黃金正與之同步上漲，恰恰印證了后一種情形。

這張相關(guān)性圖表清晰地揭示了這種轉(zhuǎn)變。

圖中藍(lán)色線顯示的日本 10 年期收益率與黃金的 30 日相關(guān)性雖仍有波動(dòng)，但停留在正值的時(shí)長(zhǎng)明顯增加，而非快速跌入負(fù)區(qū)間。僅此一點(diǎn)就表明，傳統(tǒng)的反向關(guān)系正在弱化。

更重要的是，紅色線代表的 90 日相關(guān)性已隨之走高，說(shuō)明這并非短期噪音。最具說(shuō)服力的是綠色線的 1 年期相關(guān)性：它已穩(wěn)步上行并穩(wěn)定處于正值區(qū)域。

當(dāng)長(zhǎng)期相關(guān)性轉(zhuǎn)正并保持高位時(shí)，往往意味著市場(chǎng)邏輯的根本改變。日本國(guó)債收益率上升不再對(duì)黃金構(gòu)成阻力，反而被市場(chǎng)解讀為黃金正在吸收的壓力信號(hào)。這表明市場(chǎng)將收益率上升視為風(fēng)險(xiǎn)信號(hào)，而非單純的緊縮信號(hào)。

更有趣的是其他市場(chǎng)并未出現(xiàn)類(lèi)似現(xiàn)象。同期，比特幣與日本 10 年期收益率始終保持負(fù)相關(guān)。

第二張相關(guān)性圖表突顯了這種反差。

日本 10 年期收益率與比特幣的 30 日和 90 日相關(guān)性雖如預(yù)期劇烈波動(dòng)，但主要活動(dòng)在零軸下方，反映出比特幣對(duì)短期宏觀壓力的敏感性。最關(guān)鍵的是，綠色線的 1 年期相關(guān)性已掉頭向下并持續(xù)為負(fù)，表明在更長(zhǎng)時(shí)間維度里，比特幣始終在日本收益率上升時(shí)承壓。

換言之，若要看到可持續(xù)的反彈跡象，我們需要日本 10 年期收益率開(kāi)始降溫——理論上這也會(huì)反映在黃金價(jià)格中。

如何解讀當(dāng)前市場(chǎng)邏輯

當(dāng)黃金與主權(quán)國(guó)債收益率同步上漲時(shí)，市場(chǎng)定價(jià)的并非經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)或貨幣政策紀(jì)律增強(qiáng)，而是信用風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)負(fù)債表脆弱性。

這種模式通常在以下情形出現(xiàn)：對(duì)沖需求壓倒套利邏輯、政策調(diào)控能力遭到質(zhì)疑、收益率上升暴露久期錯(cuò)配而非抑制經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。在此環(huán)境下，黃金不再像通脹對(duì)沖工具，而更像資產(chǎn)負(fù)債表對(duì)沖工具。

比特幣與日本收益率的反向關(guān)系強(qiáng)化了這一解讀。市場(chǎng)將日本收益率上升視為緊縮沖擊，黃金從中受益而比特幣未能受益，當(dāng)前這種分化正是關(guān)鍵信號(hào)。

日本何以成為關(guān)鍵壓力點(diǎn)

日本對(duì)此動(dòng)態(tài)具有獨(dú)特敏感性。上圖所示日本 10 年期國(guó)債收益率的直線上升，對(duì)其國(guó)內(nèi)金融體系絕非中性事件。關(guān)鍵不僅在于收益率走高，更在于其漲幅相對(duì)于日本自身政策框架已達(dá)到統(tǒng)計(jì)意義上的極端值。

以滾動(dòng) 10 年窗口計(jì)算，當(dāng)前日本 10 年期收益率已較長(zhǎng)期均值高出約 3.65 個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差。這相當(dāng)于連續(xù)拋擲硬幣 13 次均出現(xiàn)正面。

在任何市場(chǎng)這都值得關(guān)注。而在過(guò)去十年長(zhǎng)期收益率被嚴(yán)格管控的日本，如此幅度的波動(dòng)明確昭示政策錨正在松動(dòng)。這正是舊秩序瓦解的典型特征。

與絕對(duì)水平同等重要的是上漲速度。

近期收益率攀升的斜率，將一次利率變動(dòng)轉(zhuǎn)化為了資產(chǎn)負(fù)債表事件。日本可以逐步消化更高的收益率，卻難以從容應(yīng)對(duì)一個(gè)圍繞收益率壓制設(shè)計(jì)的金融系統(tǒng)中，驟然發(fā)生的久期快速重定價(jià)。

當(dāng)收益率垂直拉升時(shí)，市場(chǎng)不僅是在尋找新均衡，更是在對(duì)所有押注"日本模式不變"的參與者進(jìn)行壓力測(cè)試。

日本銀行機(jī)構(gòu)在結(jié)構(gòu)上做多久期，并深度持有日本國(guó)債作為資產(chǎn)和抵押品，這使得收益率快速上升天然具有不穩(wěn)定性，而非單純的限制性影響。隨著收益率急升，債券投資組合市值縮水，抵押品價(jià)值惡化，在一個(gè)明確圍繞收益率壓制設(shè)計(jì)的體系內(nèi)，融資條件日趨收緊。

這正是日本央行歷來(lái)在壓力顯現(xiàn)于數(shù)據(jù)時(shí)（而非市場(chǎng)完成正?；螅┍愠鍪指深A(yù)的原因。日本央行無(wú)需等待收益率觸及絕對(duì)閾值，多標(biāo)準(zhǔn)差幅度的加速波動(dòng)往往就足以觸發(fā)行動(dòng)。

因此，日本的收益率正常化并非簡(jiǎn)單的市場(chǎng)調(diào)整，而是一項(xiàng)資產(chǎn)負(fù)債表變動(dòng)，會(huì)對(duì)銀行體系造成實(shí)際的傳導(dǎo)風(fēng)險(xiǎn)，尤其是在市場(chǎng)波動(dòng)無(wú)序或單向的情況下。

日本 10 年期國(guó)債目前的走勢(shì)顯著增加了日本央行出手干預(yù)的動(dòng)機(jī)。這種干預(yù)并不一定需要采取明確恢復(fù)硬性收益率曲線控制的形式。口頭指引、有針對(duì)性的收益率平滑操作，或者對(duì)長(zhǎng)期國(guó)債市場(chǎng)進(jìn)行較為溫和的控制，可能就足以減緩收益率曲線的波動(dòng)并穩(wěn)定市場(chǎng)狀況。

日本央行干預(yù)對(duì)黃金的影響

若日本央行進(jìn)行可信干預(yù)并重掌長(zhǎng)端收益率控制權(quán)，這一特定壓力信號(hào)應(yīng)會(huì)減弱。這并不意味著黃金突然轉(zhuǎn)熊，但很可能移除當(dāng)前漲勢(shì)的關(guān)鍵催化劑之一。

結(jié)合筆者上周在 Delphi Digital 發(fā)布的《大宗商品先行，比特幣隨后》一文分析，黃金圖表已暗示這一動(dòng)態(tài)。

盡管整體上行趨勢(shì)未變，但上漲動(dòng)能不再以相同速率擴(kuò)張。近期漲勢(shì)將價(jià)格推升至上升通道上沿，卻缺乏早期上漲階段那種動(dòng)量確認(rèn)。即使價(jià)格緩步走高，RSI 指標(biāo)仍難以突破前高，這表明邊際買(mǎi)家變得更加謹(jǐn)慎。

這與市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性看漲，但日益依賴(lài)政策壓力而非廣泛參與的現(xiàn)狀相符。黃金受益于日本 10 年期國(guó)債的垂直上漲，但這種受益更多地體現(xiàn)在價(jià)格的持續(xù)性而非加速上漲上。當(dāng)主要催化劑有望得到解決時(shí)，價(jià)格走勢(shì)往往會(huì)從沖動(dòng)型轉(zhuǎn)向消化型。

日本央行的果斷干預(yù)很可能打破黃金與日本收益率的關(guān)聯(lián)，降低政策壓力的定價(jià)，并完美契合圖表已發(fā)出的信號(hào)——市場(chǎng)正形成局部頂部或進(jìn)入整理階段，而非趨勢(shì)反轉(zhuǎn)。這樣的結(jié)果將使黃金通過(guò)時(shí)間而非價(jià)格來(lái)消耗過(guò)剩動(dòng)能，在保持大趨勢(shì)的同時(shí)冷卻上漲節(jié)奏。

黃金在結(jié)構(gòu)上并不依賴(lài)日本壓力維持支撐，但邊際上顯然從中獲益。若該壓力受控，圖表顯示市場(chǎng)已準(zhǔn)備暫停大宗商品交易。

日本央行干預(yù)對(duì)比特幣的影響

既然比特幣走勢(shì)與日本收益率及黃金相反，那么當(dāng)日本央行最終決定介入時(shí)，這種關(guān)系也應(yīng)顯現(xiàn)。

圖表已暗示這種不對(duì)稱(chēng)性：即使黃金與日本收益率持續(xù)攀升，比特幣雖走弱卻顯現(xiàn)企穩(wěn)跡象而非加速下跌。這種形態(tài)符合資產(chǎn)在宏觀壓力下尋底的特征，且仍對(duì)任何可信的壓制措施高度敏感。

若日本央行干預(yù)落地，比特幣的反應(yīng)很可能與黃金不同。隨著全球流動(dòng)性條件趨于穩(wěn)定、日本長(zhǎng)端收益率的緊縮沖擊減弱，比特幣或?qū)⒂瓉?lái)復(fù)蘇而非回落。從這個(gè)意義上說(shuō)，比特幣并非在此模式下與黃金競(jìng)爭(zhēng)，更像是"數(shù)字黃金"在等待壓力信號(hào)的解除。

結(jié)論

關(guān)鍵洞察并非黃金已見(jiàn)頂或日本即將干預(yù)，而在于市場(chǎng)已將日本收益率視為全球壓力信號(hào)，資產(chǎn)價(jià)格行為正據(jù)此調(diào)整。

黃金在吸收這種壓力，比特幣則在對(duì)其作出反應(yīng)，兩者的分化具有啟示意義。只要日本 10 年期收益率持續(xù)無(wú)阻攀升，黃金走強(qiáng)便合乎邏輯。若日本央行介入并重獲掌控，黃金中的壓力溢價(jià)應(yīng)會(huì)緩解，價(jià)格走勢(shì)可能從加速上漲轉(zhuǎn)為震蕩整理。

無(wú)論如何，日本國(guó)債市場(chǎng)當(dāng)前已成為觀察市場(chǎng)如何定價(jià)政策風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)負(fù)債表脆弱性的最清晰窗口。在日本 10 年期收益率出現(xiàn)松動(dòng)之前，黃金可能延續(xù)上行步伐，而比特幣的價(jià)格表現(xiàn)或仍將疲軟。

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