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引子
2026年1月30日晚間，美國總統(tǒng)特朗普宣布：已經(jīng)提名凱文-沃什擔(dān)任下一屆美聯(lián)儲主席。
在此之前，貴金屬價格已經(jīng)開始劇烈波動了，那個階段的標(biāo)志性事件——沃什被提名的概率為95%。
那么，為什么一些投資者要把“沃什被提名”跟貴金屬價格波動關(guān)聯(lián)在一起呢？？有幾個比較好理解的理由，包括但不限于：
1、提名沃什能保住美聯(lián)儲的獨立性；
2、沃什當(dāng)過美聯(lián)儲理事，是個鷹派；
3、提名沃什有助于提振美元；
除此之外，還有一個流傳甚廣，但不容易被理解的理由：
4、沃什上臺后會搞降息縮表；
有趣的是，不少投資者對“凱文沃什的故事”嗤之以鼻，所以，他們在白銀107的時候不想跑，在白銀擊穿100的時候表示困惑，在白銀跌穿80的時候徹底懵了?！疤崦麆P文沃什”又怎么了？？至于這么雞飛狗跳嗎？？
事實上，之所以提名沃什會雞飛狗跳，是因為這一舉動向外釋放了兩個信號：
1、美國政府要搞降息縮表了；
2、美國要拉油價了；
在《關(guān)于黃金和法幣的深層關(guān)系》和《論貨幣的本質(zhì)》兩篇文章中，我們討論過了，貴金屬是法幣的對立面，原油價格是法幣的根，所以，拉油價會戳貴金屬的命門。
如上圖所示，最近兩個交易日，美元指數(shù)和原油價格均走得比較強(qiáng)。
事實上，對于不求甚解的投資者，看到這里已經(jīng)可以關(guān)掉這篇文章了。下面我們要討論一些貨幣銀行學(xué)中的技術(shù)問題：
1、什么是降息縮表；
2、為什么高油價是降息縮表的前提；
加息擴(kuò)表
我已經(jīng)不止一次討論這個命題了：秉持“降息擴(kuò)表”觀念的投資者完全是因為不專業(yè)或者外行，這是因為他們徹底忽略了匯率約束。忽略了匯率約束就意味著，他們假設(shè)天底下有免費(fèi)的午餐。
1、加息擴(kuò)表
我們還是使用本幣債務(wù)的供需曲線模型，如上圖所示，對于一個非美國家，如果保持匯率E*不變是緊約束，當(dāng)他想要擴(kuò)張本幣債務(wù)時，他必須提高本國政策利率r，把本幣債務(wù)的需求曲線從D（R，r1，Y，K）擴(kuò)張為D（R，r2，Y，K）。在這種情況下，本幣債務(wù)的需求D擴(kuò)張對匯率的積極效應(yīng)和本幣債務(wù)的供給S擴(kuò)張對匯率的負(fù)面效應(yīng)對沖掉了，最終，匯率E*保持穩(wěn)定。
于是，我們得到了一個蹺蹺板，如果想要民間部門擴(kuò)張債務(wù)，那么，政府部門就不得不承受較高的利率?！凹酉U(kuò)表”就是講這個故事的。
降息縮表
2、降息縮表
對稱的，如果一個非美國家想要降低本國的政策利率r，以減少政府的債務(wù)增長，那么，他必須考慮到降息的負(fù)面作用，即它會導(dǎo)致本幣需求曲線從D（R，r1，Y，K）收縮為D（R，r2，Y，K）。由于保持匯率E*不變是緊約束，所以，降息是要支付對價的——他需要想辦法收縮民間債務(wù)，讓本幣債務(wù)的供給曲線從S（π，e1）收縮到S（π，e2）。
于是，我們得到了另一個蹺蹺板，如果政府部門想要低融資利率化債，那么，他不得不想辦法收緊民間債務(wù)。“降息縮表”是講這個故事的。
掉期點和民間債務(wù)
在上面的兩幅圖中，本幣債務(wù)的供給曲線S里都有一個掉期點e，即掉期點e提高時，民間債務(wù)收縮，相反，當(dāng)?shù)羝邳ce降低時，民間債務(wù)擴(kuò)張。
事實上，這不是什么新玩法，是日本人發(fā)明的，他們用高掉期點弄出了“失去的三十年”。
如上圖所示，根據(jù)短端利率平價原理，我們用美日短債利差估算了日元對美元的掉期點e。1990年初日本股市見高點，然后，日本經(jīng)濟(jì)的問題陸陸續(xù)續(xù)爆發(fā)出來。之后日本開始“降息縮表”和刮骨療毒，在1995年8月美日短債利差上升到5.5%附近，這隱含了極高的日元掉期點e。于是，就有了所謂的“日本失去的三十年”。
其實，拆穿了看，很簡單，為了挽救日本經(jīng)濟(jì)，必須先挽救日本政府，所以，日本的政策利率直接干到0 。對偶的，代價被轉(zhuǎn)移到民間，民間需要劇烈收縮債務(wù)。所以，日本零利率和“日本失去的三十年”是一體的，因為日本就是在搞“降息縮表”，優(yōu)先修復(fù)政府的資產(chǎn)負(fù)債表。后面的故事大家都知道了，雖然日本政府的資產(chǎn)負(fù)債表說不上多健康，但是，還是能抽出點錢搞事情的。
有趣的是，凱文-沃什身上被貼了一個“降息縮表”的標(biāo)簽，并且，這個標(biāo)簽被財經(jīng)媒體放大，然后，說沃什的貨幣政策很奇怪。事實上，沃什的主張一點都不奇怪，而且，這些主張已經(jīng)有人花了幾十年實踐過。真正奇怪的是絕大多數(shù)人，莫名其妙地抱著“降息擴(kuò)表”的教條，完全忽視了近幾十年宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)的發(fā)展。
總的來說，沃什的“降息縮表”的本質(zhì)含義就是，壓縮民間資產(chǎn)負(fù)債表，修復(fù)政府資產(chǎn)負(fù)債表。
美元的掉期——原油價格
推理到這里，我們碰到一個bug，對于非美國家的央行而言，美元是天然的掉期對象，于是，非美國家有掉期點e這個工具。但是，美元該找誰做貨幣對呢？？
事實上，這個bug在誘導(dǎo)我們跳出“掉期”這個概念，在更高的維度看問題，從而理解“為什么高掉期點e抑制民間債務(wù)”。
如上圖所示，當(dāng)本國銀行體系降息時，資本外流，于是，境內(nèi)銀行將縮表，境外銀行將擴(kuò)表。然而，國債是整個體系核心，所以，我們要想辦法保護(hù)它，讓它具備剛性。
于是，我們就有了上圖的拓?fù)浣Y(jié)構(gòu)，政府想要保護(hù)國債體系的辦法很多，其實，日本政府都試過：
1、初級的，提供高掉期點e；
2、高級的，央行直接下場買國債；
最終的結(jié)果就是，大幅降息導(dǎo)致本國資產(chǎn)負(fù)債表收縮，并且，民間債務(wù)的超額收縮替代了政府債務(wù)的收縮。
搞明白“資產(chǎn)負(fù)債表的剛性核心子集”這個原理之后，我們就能明白，石油美元協(xié)議其實構(gòu)成了變種的美元掉期。石油的價格越高，產(chǎn)油國將有更多的錢去購買美債。因此，石油美元協(xié)議構(gòu)成了一個資金池，可以保持美債的剛性。當(dāng)石油價格足夠高時，這個資金池將快速增加，可以把美債利率壓下來，吸引更多資金來買美債。
于是，我們就找到了一種同構(gòu)，高油價殺傷民間債務(wù)的原理跟高掉期點殺傷民間債務(wù)的原理是一致的。
美式降息縮表
3、美式降息縮表
于是，我們就可以得到美國的本幣債務(wù)的供需曲線，原油價格O替代了掉期點e，在這里，我們要做一個小心的區(qū)分：
1、如果原油掌握在大型跨國公司手里，高油價不增加美國的貿(mào)易順差，那么，O應(yīng)該出現(xiàn)在本幣債務(wù)的供給端，是S的參數(shù)；
2、如果原油掌握在美國本土公司手里，高油價增加美國的貿(mào)易順差，那么，O應(yīng)該出現(xiàn)在本幣債務(wù)的需求端，屬于關(guān)鍵壟斷要素K，譬如，中國的PPI就是D的參數(shù)；
為了讓分析更加符合實際，我們讓O出現(xiàn)在本幣債務(wù)的供給端，跟掉期點e起一樣的作用。
在新的框架下，討論十分簡單，美聯(lián)儲降低聯(lián)邦基金利率R會讓本幣債務(wù)需求曲線從D（R1，r，Y）收縮至D（R2，r，Y），對稱的，他們還需要提高油價O，抑制民間債務(wù)的擴(kuò)張。最終，我們會看到跟日本類似的場景：1、低利率；2、本國資產(chǎn)負(fù)債表劇烈收縮；3、美元大體穩(wěn)定。
唯一的差別就是石油，其實，這篇文章也講清楚了為什么原油是極其特殊的商品：1、美元沒有需要盯住的對象；2、原油價格補(bǔ)位了美元掉期的角色。
事實上，這套機(jī)制已經(jīng)正常運(yùn)行很多年了，大多數(shù)人所形成的肌肉記憶是：怕油價上漲是因為怕通脹。其實，根本不是，油價上漲本身就是沖著民間債務(wù)去的，民間債務(wù)收縮美股怎么會好呢？？
結(jié)束語
1、沃什被提名
2、美元走強(qiáng)
3、油價走強(qiáng)
4、黃金走弱
最后，通過整套模型的推理，我們會發(fā)現(xiàn)，沃什的降息縮表就是沖著讓美國滯脹去的，滯來自于縮表，脹來自于高油價，于是，壞人成了外部變量了——高油價，美聯(lián)儲“被迫”維持低利率支持經(jīng)濟(jì)，政府“被迫”化債遏制通脹，所有人都是剿滅“外敵”的英雄。
所以，這就是政治的藝術(shù)，滯脹才是最符合美國當(dāng)下政治邏輯的一個選項。
通脹是美聯(lián)儲的一種選擇。
ps：數(shù)據(jù)來自wind，圖片來自網(wǎng)絡(luò)
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