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來(lái)源：The Token Dispatch
作者：Prathik Desai
原標(biāo)題：When On-Chain Lending Assembled
編譯及整理：BitpushNews
信貸是經(jīng)濟(jì)體系中的“時(shí)光機(jī)”。它允許企業(yè)將未來(lái)的現(xiàn)金流提前引入到當(dāng)下的決策中。
我認(rèn)為，信貸是金融世界中最被低估的基石之一。當(dāng)信貸體系平穩(wěn)運(yùn)轉(zhuǎn)時(shí)，人們鮮少察覺(jué)；但它的影響力卻滲透在企業(yè)運(yùn)作的每一個(gè)微觀之處。一套高效的信貸系統(tǒng)，能讓企業(yè)在貨架空置前補(bǔ)充庫(kù)存，讓工廠(chǎng)在舊設(shè)備報(bào)廢前完成升級(jí)，讓創(chuàng)業(yè)者在人力冗余演變成危機(jī)前提前擴(kuò)招。
一個(gè)好想法與其實(shí)踐之間的鴻溝，往往源于信貸獲取的局限性。而填補(bǔ)這一鴻溝，正是銀行向用戶(hù)許下的承諾。
銀行通過(guò)賬戶(hù)吸收客戶(hù)存款，并將其作為信貸延伸給借款人。它們支付給存款人較低的利息，向借款人收取較高的利息，從中賺取利差。
然而，銀行信貸并非完美，供需錯(cuò)配正是其面臨的最嚴(yán)峻挑戰(zhàn)之一。雖然私人信貸在銀行觸達(dá)不到的領(lǐng)域提供了補(bǔ)充，但缺口依然存在。這種缺口反映了投資者在當(dāng)前信貸環(huán)境下對(duì)放貸的遲疑。
2025年3月，國(guó)際金融公司（IFC）與世界銀行發(fā)布的《中小微企業(yè)融資缺口報(bào)告》估計(jì)，在119個(gè)新興市場(chǎng)和發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體（EMDEs）中，融資缺口高達(dá)約5.7萬(wàn)億美元。這約占這些經(jīng)濟(jì)體集體GDP的19%。
正是在這樣的背景下，鏈上信貸領(lǐng)域的發(fā)展極具前景。鏈上借貸并非新鮮事，行業(yè)曾在2022年經(jīng)歷過(guò)一個(gè)瘋狂的周期，至今仍因種種原因被反復(fù)討論。但當(dāng)前的這個(gè)周期，給人的感覺(jué)截然不同。
本文將深入探討鏈上信貸市場(chǎng)所發(fā)生的所有變化，以及它有潛力徹底改變信貸行業(yè)未來(lái)的原因。
讓我們開(kāi)始吧。
從單一協(xié)議到生態(tài)整合
以太坊上的貨幣市場(chǎng)已經(jīng)存在多年。超額抵押借貸、清算機(jī)器人、利率曲線(xiàn)，以及偶爾發(fā)生的連鎖清算，這些早已不是新聞。因此，當(dāng)上周一系列信貸相關(guān)的公告發(fā)布時(shí)，真正引起我注意的并非這些底層的借貸原語(yǔ)，而是參與其中的玩家以及他們重新包裝信貸的方式。
令我興奮的是，這些孤立的合作伙伴公告共同發(fā)出了一個(gè)宏大的收斂信號(hào)。2022年夏天在DeFi孤島中萌芽的東西，現(xiàn)在正走向融合。保險(xiǎn)庫(kù)（Vault）基礎(chǔ)設(shè)施、非托管包裝器、專(zhuān)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理機(jī)構(gòu)以及自動(dòng)化收益優(yōu)化，正在被整合并廣泛分發(fā)。
Kraken 推出了 DeFi Earn，這是一個(gè)對(duì)零售用戶(hù)友好的包裝器，能將貸方的存款路由到保險(xiǎn)庫(kù)（本案例中為 Veda）。這些保險(xiǎn)庫(kù)隨后將資金定向輸送到 Aave 等借貸協(xié)議。Chaos Labs 將擔(dān)任風(fēng)險(xiǎn)管理方，對(duì)整個(gè)引擎進(jìn)行實(shí)時(shí)監(jiān)控。Kraken 承諾為貸方提供高達(dá) 8% 的年化收益率（APY）。
保險(xiǎn)庫(kù)帶來(lái)了什么改變？ 它們?yōu)橘J方提供了自托管能力和透明度。在傳統(tǒng)信貸市場(chǎng)中，你需要將資金交給基金經(jīng)理，然后等待月度披露；而保險(xiǎn)庫(kù)集成了智能合約，能夠鑄造資金所有權(quán)憑證，并在區(qū)塊鏈上實(shí)時(shí)顯示資金的部署情況。
幾乎在同一時(shí)間，全球最大的加密基金管理公司 Bitwise 在鏈上借貸平臺(tái) Morpho 上推出了非托管保險(xiǎn)庫(kù)策略。
這并非鏈上借貸首次獲得機(jī)構(gòu)認(rèn)可。2025年，Coinbase 推出了 USDC 借貸功能，允許智能合約錢(qián)包連接并通過(guò)鏈上保險(xiǎn)庫(kù)將存款路由至 Morpho。Steakhouse Financial 對(duì)此進(jìn)行了策劃，通過(guò)在不同市場(chǎng)分配資金來(lái)優(yōu)化回報(bào)。
這些進(jìn)展發(fā)生之際，鏈上借貸市場(chǎng)正處于爆發(fā)的前夜。數(shù)據(jù)證明了這一點(diǎn)：
（數(shù)據(jù)來(lái)源：DeFiLlama）
目前借貸協(xié)議的總鎖定價(jià)值（TVL）達(dá)到 580 億美元，兩年內(nèi)增長(zhǎng)了 150%。然而，這一數(shù)字僅比 2022 年的高點(diǎn)高出 10%。
此時(shí)，未償還活躍貸款（Active Loans Outstanding）的儀表盤(pán)能反映出更真實(shí)的全貌：
（數(shù)據(jù)來(lái)源：Token Terminal）
儀表盤(pán)顯示，包括 Aave 和 Morpho 在內(nèi)的老牌協(xié)議奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，過(guò)去幾個(gè)月的活躍貸款額已超過(guò) 400 億美元，是 2022 年高點(diǎn)的兩倍多。目前，Aave 和 Morpho 的費(fèi)用收入是兩年前的六倍。
為什么這次不同？
雖然這些視覺(jué)圖表展現(xiàn)了投資者對(duì)借貸協(xié)議的信心，但我認(rèn)為保險(xiǎn)庫(kù)存款（Vault Deposits）隨時(shí)間的增長(zhǎng)更具說(shuō)服力。
2025年10月，總保險(xiǎn)庫(kù)存款歷史上首次突破 60 億美元大關(guān)。如今，這些存款額維持在 57 億美元，是去年（23.4 億美元）的兩倍多。
（數(shù)據(jù)來(lái)源：Token Terminal）
統(tǒng)計(jì)圖表顯示，用戶(hù)正傾向于選擇那些提供完整生態(tài)系統(tǒng)的產(chǎn)品，包括保險(xiǎn)庫(kù)、收益優(yōu)化策略、風(fēng)險(xiǎn)配置文件以及專(zhuān)業(yè)管理人的支持。
這種進(jìn)化正是我保持樂(lè)觀的原因，它與“DeFi之夏”時(shí)期的亂象形成了鮮明對(duì)比。當(dāng)時(shí)，借貸市場(chǎng)看起來(lái)更像是一個(gè)封閉的循環(huán)：用戶(hù)通過(guò)存入抵押品、借出資金、購(gòu)買(mǎi)更多抵押品、再存入來(lái)循環(huán)杠桿以換取高收益。即便抵押品價(jià)格下跌，用戶(hù)至少還能獲得平臺(tái)發(fā)放的代幣激勵(lì)。但當(dāng)激勵(lì)措施消失時(shí)，這種循環(huán)便會(huì)崩塌。
即便當(dāng)前的周期仍建立在相同的原語(yǔ)——“超額抵押借貸”之上，但它擁有了不同且穩(wěn)固的根基。 今天的保險(xiǎn)庫(kù)已演變?yōu)橐环N包裝器，將協(xié)議轉(zhuǎn)化為了自動(dòng)化資產(chǎn)管理工具，而風(fēng)險(xiǎn)管理者則走向臺(tái)前，負(fù)責(zé)設(shè)定紅線(xiàn)和護(hù)欄。
這種轉(zhuǎn)變改變了鏈上借貸對(duì)投資者和貸方的吸引力。
在“DeFi之夏”，借貸協(xié)議只是另一種賺快錢(qián)的手段。一旦激勵(lì)枯竭，玩法也就到頭了。我們?cè)?Aave 的 Avalanche 部署中看到過(guò)這種情況：激勵(lì)措施吸引了大量存款并資助了杠桿循環(huán)，但當(dāng)補(bǔ)貼減弱，循環(huán)隨之瓦解。結(jié)果，Avalanche 上的未償債務(wù)在 2022 年第三季度環(huán)比暴跌了 73%。
而今天，借貸已演變成一個(gè)支撐良好的生態(tài)系統(tǒng)，擁有負(fù)責(zé)風(fēng)險(xiǎn)、收益優(yōu)化和流動(dòng)性的專(zhuān)業(yè)角色。
鏈上信貸堆棧的結(jié)構(gòu)
我是這樣理解整個(gè)堆棧的：
結(jié)算層（底層）： 穩(wěn)定幣形式的結(jié)算資金。它們可以瞬間移動(dòng)、隨時(shí)駐留、即刻部署，且極其易于審計(jì)。
貨幣市場(chǎng)層： 像 Aave 這樣的成熟市場(chǎng)，借貸行為由代碼和抵押品強(qiáng)制執(zhí)行。
包裝器與路由器： 這一層負(fù)責(zé)將貸方的資金池化并路由給借款人。保險(xiǎn)庫(kù)充當(dāng)包裝器，以零售投資者易于理解的方式封裝信貸產(chǎn)品。例如 Veda 錢(qián)包在 Kraken 的 Earn 平臺(tái)上呈現(xiàn)的：“存入 X，賺取高達(dá) Y% 的收益”。
策劃者（Curators）： 他們處于協(xié)議之上，決定允許哪些抵押品、設(shè)定清算閾值、管理風(fēng)險(xiǎn)敞口集中度，并在抵押品價(jià)值下降時(shí)決定何時(shí)撤出倉(cāng)位。正如 Steakhouse Financial 在 Morpho 上的角色，或 Bitwise 這樣的資管公司將其專(zhuān)業(yè)判斷直接注入保險(xiǎn)庫(kù)規(guī)則。
AI 優(yōu)化引擎（神經(jīng)系統(tǒng)）： AI 系統(tǒng) 24/7 全天候運(yùn)行，管理鏈上信用風(fēng)險(xiǎn)。手動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)管理難以規(guī)?；?，且在劇烈波動(dòng)期間會(huì)增加風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致收益不佳甚至被清算。AI 引擎跟蹤借款需求、預(yù)言機(jī)偏差和流動(dòng)性深度，以觸發(fā)及時(shí)的提款或警報(bào)，并在風(fēng)險(xiǎn)超標(biāo)時(shí)向團(tuán)隊(duì)提供決策支持。
正是這種全天候優(yōu)化、去風(fēng)險(xiǎn)化、審計(jì)后的保險(xiǎn)庫(kù)、策劃的策略、機(jī)構(gòu)背書(shū)以及專(zhuān)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理，讓當(dāng)下的市場(chǎng)感覺(jué)更加安全，風(fēng)險(xiǎn)也更可控。
依然存在的挑戰(zhàn)
當(dāng)然，這些手段都不能完全消除風(fēng)險(xiǎn)。其中最容易被忽視的是流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。雖然保險(xiǎn)庫(kù)提供了比孤立協(xié)議更好的流動(dòng)性，但它仍運(yùn)行在相同的市場(chǎng)環(huán)境中。在市場(chǎng)流動(dòng)性匱乏時(shí)，保險(xiǎn)庫(kù)可能會(huì)因?yàn)橥顺龀杀具^(guò)高而導(dǎo)致資金難以撤出。
此外，還有策劃者的裁量風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)用戶(hù)向保險(xiǎn)庫(kù)存款時(shí)，他們實(shí)際上是信任某人在分配市場(chǎng)、選擇抵押品和設(shè)定閾值方面的判斷力。雖然這是信貸運(yùn)作的通識(shí)，但貸方必須明白：非托管并不等同于零風(fēng)險(xiǎn)。
總結(jié)
盡管挑戰(zhàn)依然存在，鏈上信貸正在改變加密版圖，并以此延伸到實(shí)體經(jīng)濟(jì)。
信貸市場(chǎng)的運(yùn)行依賴(lài)于時(shí)間成本和運(yùn)營(yíng)成本。傳統(tǒng)信貸由于在驗(yàn)證、監(jiān)控、報(bào)告、結(jié)算和強(qiáng)制執(zhí)行上耗費(fèi)巨大，導(dǎo)致成本高昂。銀行向借款人收取的很大一部分利息其實(shí)是為了覆蓋這些避不開(kāi)的成本，而非純粹的“資金時(shí)間價(jià)值”。
鏈上信貸大幅壓縮了時(shí)間與運(yùn)營(yíng)成本：
穩(wěn)定幣 最小化了結(jié)算時(shí)間；
智能合約 縮短了強(qiáng)制執(zhí)行時(shí)間；
透明賬本 降低了審計(jì)與報(bào)告時(shí)間；
保險(xiǎn)庫(kù) 消除了用戶(hù)的操作復(fù)雜性。
當(dāng)這些成本節(jié)約應(yīng)用到中小企業(yè)的信貸缺口時(shí)，意義將變得尤為重大。鏈上信貸不會(huì)一夜之間填補(bǔ)萬(wàn)億美元的缺口，但更低的信貸成本將使身份驗(yàn)證更便捷、準(zhǔn)入更具包容性。而這，終將重塑全球經(jīng)濟(jì)。
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