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作者：Bradley Peak，來(lái)源：Cointelegraph，編譯：Shaw
要點(diǎn)總結(jié)
Tether的資產(chǎn)負(fù)債表以國(guó)債和回購(gòu)協(xié)議為主，持有1812億美元的儲(chǔ)備金，負(fù)債1745億美元，盈余68億美元。
高利率使這些儲(chǔ)備金產(chǎn)生了利潤(rùn)，截至2025年已產(chǎn)生超過(guò)100億美元的利息收入，這對(duì)于一般的加密貨幣發(fā)行方來(lái)說(shuō)是不常見(jiàn)的。
它通過(guò)凍結(jié)受制裁的錢(qián)包、轉(zhuǎn)移支持的區(qū)塊鏈以及將高達(dá)15%的利潤(rùn)分配給比特幣來(lái)運(yùn)用政策杠桿。
將Tether與央行進(jìn)行類(lèi)比存在局限性。Tether沒(méi)有公共授權(quán)或擔(dān)保，依賴(lài)認(rèn)證而非全面審計(jì)，并且依賴(lài)于私人交易對(duì)手。
Tether如今已不再像一家單純的穩(wěn)定幣公司。它的資產(chǎn)負(fù)債表上充斥著短期美國(guó)國(guó)債、逆回購(gòu)協(xié)議、黃金，甚至還有比特幣。它能夠大規(guī)模地鑄造和贖回美元，并可應(yīng)執(zhí)法部門(mén)的要求凍結(jié)相關(guān)地址。
其最新審計(jì)數(shù)據(jù)顯示，Tether儲(chǔ)備金為1812億美元，負(fù)債為1745億美元，盈余68億美元，流通中的USDT超過(guò)1740億美元。在高利率環(huán)境下，截至2025年，其以國(guó)債為主的資產(chǎn)組合已盈利超過(guò)100億美元，這一數(shù)字更符合金融機(jī)構(gòu)而非加密貨幣初創(chuàng)企業(yè)的表現(xiàn)。
這就是為什么批評(píng)者和支持者都認(rèn)為T(mén)ether在加密貨幣經(jīng)濟(jì)的部分領(lǐng)域表現(xiàn)得像一家與美元掛鉤的私營(yíng)中央銀行，盡管它沒(méi)有主權(quán)授權(quán)或安全網(wǎng)。
扮演央行的角色：這意味著什么？
實(shí)際上，Tether做了四件類(lèi)似于央行的行為。
首先，它按需發(fā)行和贖回貨幣。經(jīng)過(guò)驗(yàn)證的客戶(hù)通過(guò)匯入法幣來(lái)鑄造新的USDT，并通過(guò)將USDT兌換成美元來(lái)贖回。這個(gè)一級(jí)市場(chǎng)負(fù)責(zé)擴(kuò)大或收縮供應(yīng)，而二級(jí)市場(chǎng)交易則在交易所進(jìn)行。實(shí)際的資產(chǎn)負(fù)債表變化就發(fā)生在這一鑄造和贖回流程中。
其次，它像固定收益部門(mén)一樣管理儲(chǔ)備，將大部分資產(chǎn)配置于短期美國(guó)國(guó)債和回購(gòu)協(xié)議，并輔以少量黃金和比特幣。以國(guó)債為主的投資組合能夠保持流動(dòng)性，并為短期國(guó)債提供穩(wěn)定需求，如今債券部門(mén)在識(shí)別美國(guó)國(guó)債的主要買(mǎi)家時(shí)會(huì)密切關(guān)注這一點(diǎn)。
第三，在高利率環(huán)境下，它能獲得類(lèi)似鑄幣稅的收益。用戶(hù)持有的是無(wú)息代幣，而Tether則收取國(guó)債利息，截至2025年第三季度，Tether已實(shí)現(xiàn)超過(guò)100億美元的利潤(rùn)和68億美元的超額儲(chǔ)備。正是這筆收入使其與“私人央行”的比較具有說(shuō)服力。
最后，它還利用政策工具，例如可根據(jù)執(zhí)法部門(mén)或制裁機(jī)構(gòu)的要求凍結(jié)地址的合約功能。它還能夠添加或移除區(qū)塊鏈，例如關(guān)閉Omni、BCH-SLP、Kusama、EOS和Algorand等，以管理運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。
雖然這不是主權(quán)貨幣政策，但它仍然代表著對(duì)數(shù)億人使用的類(lèi)似美元的資產(chǎn)進(jìn)行主動(dòng)干預(yù)。
擴(kuò)展類(lèi)似于央行工具的政策杠桿
Tether如今對(duì)其自身的美元體系進(jìn)行干預(yù)，其方式類(lèi)似于央行的政策工具。
在合規(guī)方面，它可以?xún)鼋Y(jié)與制裁或執(zhí)法行動(dòng)相關(guān)的地址。它于2023年12月首次推出主動(dòng)凍結(jié)錢(qián)包的政策，并已在特定案例中使用，例如與受制裁的俄羅斯交易所Garantex關(guān)聯(lián)的錢(qián)包。這些是發(fā)行方層面的干預(yù)措施，會(huì)立即影響誰(shuí)可以在鏈上轉(zhuǎn)移美元流動(dòng)性。
在市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)方面，Tether的儲(chǔ)備金管理方式類(lèi)似于短期固定收益投資組合，主要投資于美國(guó)國(guó)債和逆回購(gòu)協(xié)議。這種結(jié)構(gòu)使得鑄幣和贖回活動(dòng)能夠與高流動(dòng)性、高收益的資產(chǎn)相匹配，同時(shí)保持靈活性。
根據(jù)Tether的最新報(bào)告，這種組合幫助其創(chuàng)造了數(shù)十億美元的利潤(rùn)和可觀的超額儲(chǔ)備金緩沖。盡管Tether仍然是一家私人發(fā)行機(jī)構(gòu)而非中央銀行，但這些機(jī)制類(lèi)似于公開(kāi)市場(chǎng)式的管理。
Tether也定義了自己的運(yùn)營(yíng)范圍。它通過(guò)添加和淘汰區(qū)塊鏈，將業(yè)務(wù)集中在用戶(hù)量和基礎(chǔ)設(shè)施最強(qiáng)大的地區(qū)，停止在Omni、BCH-SLP、Kusama、EOS和Algorand等傳統(tǒng)網(wǎng)絡(luò)上的鑄幣和后續(xù)支持，同時(shí)在過(guò)渡期內(nèi)繼續(xù)進(jìn)行贖回。
此外，它還通過(guò)將高達(dá)15%的已實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)配置給比特幣來(lái)實(shí)現(xiàn)儲(chǔ)備多元化，這項(xiàng)政策于2023年推出，代表了發(fā)行方層面的另一項(xiàng)具有系統(tǒng)性影響的決策。
從穩(wěn)定幣發(fā)行方到基礎(chǔ)設(shè)施提供商
在過(guò)去的18個(gè)月里，Tether已經(jīng)從一家單一代幣公司轉(zhuǎn)型為一家更廣泛的金融基礎(chǔ)設(shè)施集團(tuán)。
2024年4月，Tether重組為四個(gè)運(yùn)營(yíng)部門(mén)：Tether Finance、Tether Data、Tether Power和Tether Edu。這些部門(mén)分別負(fù)責(zé)管理Tether的數(shù)字資產(chǎn)服務(wù)、數(shù)據(jù)和人工智能項(xiàng)目（例如Holepunch和Northern Data）、能源計(jì)劃和教育項(xiàng)目。此次重組正式確立了一項(xiàng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出發(fā)行USDT的戰(zhàn)略。
在能源方面，Tether已向位于薩爾瓦多的Volcano Energy項(xiàng)目投入資金和專(zhuān)業(yè)技術(shù)。該項(xiàng)目是一個(gè)裝機(jī)容量為241兆瓦的風(fēng)能和太陽(yáng)能發(fā)電園區(qū)，旨在為全球最大的比特幣挖礦項(xiàng)目之一提供電力。該項(xiàng)目直接保障支付和結(jié)算系統(tǒng)的正常運(yùn)行。此外，該公司還停止了對(duì)多個(gè)傳統(tǒng)區(qū)塊鏈的支持，以便將流動(dòng)性集中在工具和需求最強(qiáng)勁的網(wǎng)絡(luò)中。這一運(yùn)營(yíng)決策對(duì)整個(gè)生態(tài)系統(tǒng)都產(chǎn)生了影響。
為了直接進(jìn)軍美國(guó)市場(chǎng)，Tether宣布推出USAT，這是一種計(jì)劃在美國(guó)監(jiān)管下發(fā)行的美元代幣，由Anchorage Digital Bank依據(jù)美國(guó)國(guó)內(nèi)法規(guī)發(fā)行，與現(xiàn)有的離岸USDT并行。如果按計(jì)劃推出，USAT將為T(mén)ether提供一個(gè)合規(guī)的在岸平臺(tái)，而USDT將繼續(xù)服務(wù)于全球市場(chǎng)。
為什么這種類(lèi)比不成立
重要的是，Tether不是一家主權(quán)貨幣機(jī)構(gòu)。
它不設(shè)定利率，不充當(dāng)最后貸款人，且并非在公共授權(quán)下運(yùn)作。盡管該公司聲稱(chēng)已與“四大”會(huì)計(jì)師事務(wù)所之一就審計(jì)其儲(chǔ)備金事宜進(jìn)行磋商，但其透明度仍然依賴(lài)于季度確認(rèn)，而非全面的財(cái)務(wù)審計(jì)。
這種認(rèn)證和審計(jì)之間的差距是批評(píng)者拒絕接受“中央銀行”標(biāo)簽的原因之一。
此外，資產(chǎn)負(fù)債表也存在隱患。Tether此前曾表示會(huì)減少此類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)敞口，但有時(shí)仍維持著擔(dān)保貸款組合。這類(lèi)資產(chǎn)備受關(guān)注，因?yàn)闂l款和交易對(duì)手至關(guān)重要。更廣泛地說(shuō)，該公司依賴(lài)私人銀行、托管機(jī)構(gòu)和回購(gòu)交易對(duì)手，而非主權(quán)擔(dān)保，這意味著市場(chǎng)信心和基礎(chǔ)設(shè)施仍不在其直接控制范圍之內(nèi)。
最后，Tether 的一些最像政策的行動(dòng)主要是合規(guī)措施，例如主動(dòng)凍結(jié)制裁機(jī)構(gòu)列出的地址。
Tether在大局中扮演什么角色
從本質(zhì)上講，Tether看起來(lái)不像是一個(gè)典型的穩(wěn)定幣發(fā)行機(jī)構(gòu)，而更像是一個(gè)加密貨幣領(lǐng)域的以美元計(jì)價(jià)的私人中央銀行。它通過(guò)大規(guī)模的鑄幣和贖回來(lái)擴(kuò)大和收縮供應(yīng)，持有短期國(guó)債和回購(gòu)協(xié)議，賺取數(shù)十億美元的利息收入，并在必要時(shí)采取合規(guī)行動(dòng)。
然而，這種類(lèi)比僅限于此。它缺乏公共授權(quán)或保障機(jī)制，透明度仍然依賴(lài)于證明報(bào)告，而且其政策性行動(dòng)主要側(cè)重于合規(guī)性而非宏觀管理。
密切關(guān)注Tether儲(chǔ)備構(gòu)成、利潤(rùn)、贖回情況、審計(jì)進(jìn)展，以及在美國(guó)USAT與Anchorage的計(jì)劃如何展開(kāi)，因?yàn)檫@將決定Tether的敘事繼續(xù)類(lèi)似于中央銀行，還是開(kāi)始分道揚(yáng)鑣。
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