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作者：Liam 深潮 TechFlow
11 月 21 日，黑色星期五。
美股跳水，港股大跌，A 股同步下行，比特幣一度跌破 8.6 萬美元，就連避險的黃金也持續(xù)下挫。
所有風險資產(chǎn)像被同一只無形的手按住，同時潰敗。
這不是某個資產(chǎn)的危機，而是全球市場的一次系統(tǒng)性共振下跌，究竟發(fā)生了什么？
全球暴跌，大家來比慘
繼遭遇“黑色星期一”后，美股再次迎來大跌。
納斯達克 100 指數(shù)從日內(nèi)高點暴跌近 5%，最終收跌 2.4%，較 10 月 29 日創(chuàng)下的紀錄高點回撤幅度擴大至 7.9%。英偉達股價從一度上漲超 5% 到收盤轉跌，整個市場一夜之間蒸發(fā) 2 萬億美元。
大洋彼岸的港股和 A 股未能幸免。
恒生指數(shù)下跌 2.3%，上證指數(shù)跌破 3900 點，跌幅近 2%。
當然，要說最慘還得是加密市場。
比特幣跌破 86000 美元，以太坊跌破 2800 美元，24 小時超 24.5 萬人爆倉 9.3 億美元。
從 10 月份 12.6 萬美元高點開始下跌，并一度跌破 9 萬美元，比特幣不僅抹去 2025 年來的全部漲幅，且較年初價格下跌 9%，一股恐慌情緒在市場中開始蔓延。
更可怕的是，作為風險資產(chǎn)的“對沖”，黃金，也沒能扛住，11 月 21 日下跌 0.5%，在 4000 美元每盎司徘徊。
誰是罪魁禍首？
美聯(lián)儲首當其沖。
過去兩個月，市場一直沉浸在“12 月降息”的預期中，但美聯(lián)儲突然的態(tài)度轉向，像一桶冷水澆在所有風險資產(chǎn)頭上。
在最近的講話中，多位聯(lián)儲官員罕見地集體偏鷹：通脹下降慢、勞動力市場韌性強，必要時“不排除再收緊”。
這等于告訴市場：
“12 月降息？想太多?！?/span>
CME “美聯(lián)儲觀察”數(shù)據(jù)印證了情緒崩塌的速度：
一個月前還 93.7% 的降息概率，如今跌到 42.9%。
預期的突然破滅，使得美股與加密市場瞬間從 KTV 進入 ICU。
美聯(lián)儲刺破降息預期后，市場最關注的只有一家公司，英偉達。
英偉達交出超預期的 Q3 財報，按道理應該點燃科技股，可就是這么一個“完美”利好，持續(xù)不了多久，就迅速翻綠、高位跳水。
利好不漲，就是最大的利空。
特別是在高估值的科技股周期里，如果利好不再推高股價，反而成了出逃機會。
這個時候，持續(xù)做空英偉達的大空頭 Burry 也來火上澆油。
Burry 連續(xù)發(fā)文質(zhì)疑英偉達與 OpenAI、微軟、甲骨文等 AI 公司之間錯綜復雜的數(shù)十億美元“循環(huán)融資”，他表示：
真正的終端需求小得可笑，幾乎所有客戶都由其經(jīng)銷商提供資金。
Burry 此前已對 AI 泡沫發(fā)出多次警告，并將 AI 繁榮與互聯(lián)網(wǎng)泡沫相提并論。
高盛（Goldman Sachs）合伙人 John Flood 在一份給客戶的報告中直言，單一的催化劑并不足以解釋這場劇烈逆轉。
他認為，目前市場情緒傷痕累累，投資者已全面進入盈虧保護模式，過度關注對沖風險。
高盛的交易團隊總結了當前九個導致美股下跌的因素：
英偉達利多出盡
盡管 Q3 財報超預期，但英偉達股價未能維持漲勢，高盛評論稱，“真正的好消息沒有得到回報，通常是一個壞兆頭”，市場已對這些利好提前定價。
私人信貸疑慮升溫
美聯(lián)儲理事 Lisa Cook 公開警告私人信貸領域存在潛在的資產(chǎn)估值脆弱性，及其與金融體系的復雜關聯(lián)可能帶來風險，引發(fā)市場警惕，隔夜信貸市場利差擴大。
就業(yè)數(shù)據(jù)未能定心
9 月非農(nóng)就業(yè)報告雖然穩(wěn)健，但缺乏足夠的明確性來指導聯(lián)儲局 12 月的利率決策，降息機率僅小幅上升，未能有效安撫市場對利率前景的疑慮。
加密貨幣崩盤傳導
比特幣跌破 9 萬美元的心理關口，引發(fā)了更廣泛的風險資產(chǎn)拋售，其下跌時點甚至領先于美股的暴跌，暗示風險情緒的傳導可能始于高風險領域。
CTA?拋售加速
商品交易顧問基金（CTA）此前已處于極度做多狀態(tài)。隨著市場跌破短期技術閾值，CTA 系統(tǒng)性賣盤開始加速，加劇了拋壓。
空軍重新入場
市場動能的逆轉為空軍提供了機會，做空部位開始重新活躍，推動股價進一步下跌。
海外市場表現(xiàn)不佳
亞洲關鍵科技股（如 SK 海力士和軟銀）的疲軟表現(xiàn)，未能為美股提供正面的外部環(huán)境支撐。
市場流動性枯竭
高盛數(shù)據(jù)顯示，標普 500 指數(shù)頂級買賣盤的流動性規(guī)模顯著惡化，降至遠低于年內(nèi)平均水平。這種零流動性狀態(tài)使得市場吸收賣單的能力極差，小規(guī)模拋售即可導致大幅波動。
宏觀交易主導市場
交易所交易基金（ETF）的交易量占市場總成交量的比例飆升，這表明市場交易更多是由宏觀視角和被動型資金驅動，而非個股基本面，加劇了整體趨勢的下跌動能。
牛市結束了嗎？
回答這個問題，不妨先看看橋水基金創(chuàng)始人 Ray Dalio 周四最新的觀點。
他認為，雖然人工智能（AI）相關投資正推動市場形成泡沫，但投資者不必因此急于清倉。
當前市場狀況并不完全類似于投資者在 1999 年和 1929 年見證過的泡沫頂峰。相反，根據(jù)他監(jiān)測的一些指標，美國市場目前大約處于那個水平的 80%。
這并不意味著投資者應該拋售股票?！拔蚁胫厣甑氖牵菽屏阎?，很多東西可能還會上漲，”達里奧表示。
在我們看來，11·21 的下跌并不是突發(fā)的“黑天鵝”，而是一場高度一致預期后的集體擠兌，同時也暴露出一些關鍵問題。
全球市場的真實流動性非常脆弱。
目前，“科技 + AI”成為全球資金的擁擠賽道，任何小的拐點都會觸發(fā)連鎖反應。
特別是，現(xiàn)在越來越多的量化策略交易、ETF 和被動資金支撐起市場流動性，也改變了市場結構，越多交易策略自動化，越容易形成“同一方向的踩踏”。
所以，在我們看來本次下跌本質(zhì)上是：
自動化交易與資金擁擠度過高造成的“結構性暴跌”。
此外，一個有意思的現(xiàn)象是，這次下跌反而是比特幣先行，加密第一次真正進入了全球資產(chǎn)定價鏈條。
BTC、ETH 不再是邊緣資產(chǎn)，它們已經(jīng)成為了全球風險資產(chǎn)的溫度計，而且是情緒的最前端。
基于以上分析，我們認為市場并不是真正進入熊市，而是進入一個高波動市場階段，市場需要時間重新校準“增長 + 利率”的預期。
AI 的投資周期也不會立刻結束，但“無腦漲”的時代結束了，市場接下來會從預期驅動轉向盈利兌現(xiàn)，無論美股還是 A 股皆是如此。
作為此輪下跌周期中，下跌最早，杠桿最高、流動性最弱的風險資產(chǎn)，加密貨幣下跌最猛，但反彈也常常最先出現(xiàn)。
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