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互聯(lián)網(wǎng)承載資產(chǎn)：加密世界護城河的誕生。
撰文：Daniel Barabander (@dbarabander) 、Elijah Fox (@PossibltyResult)
編譯：AididiaoJP，F(xiàn)oresight News
我們先把問題擺出來：今天加密世界里，真正能夠穿越周期、留存數(shù)十年的鏈上項目有幾個？不是有潛力的，也不是當(dāng)下流行的，而是具備持續(xù)增強的復(fù)合優(yōu)勢、能長期屹立不倒的項目。
坦誠地說：寥寥無幾。
這不稀奇。任何技術(shù)變革的早期，動態(tài)變化都是常態(tài)。早期的互聯(lián)網(wǎng)也是如此——快速試錯、頻繁洗牌，許多公司有規(guī)模卻沒耐力。當(dāng)經(jīng)濟活動從實體轉(zhuǎn)向數(shù)字世界時，我們需要時間才能看清持久優(yōu)勢究竟在哪里形成。如今的加密世界，我們正經(jīng)歷著同樣的成長陣痛。
理解護城河如何形成， Hamilton Helmer 的 「七種力量」 是最清晰的框架之一。他將「力量」定義為一種持久的結(jié)構(gòu)性優(yōu)勢，讓企業(yè)即使在面對強大競爭者時，仍能持續(xù)獲得超額回報。2016 年 Helmer 提出「七種力量」時，其基礎(chǔ)是傳統(tǒng)軟件和舊有行業(yè)，一次也沒提過加密貨幣。
現(xiàn)在，我們迫切需要系統(tǒng)地審視：在加密這個新媒介中，「力量」如何體現(xiàn)？以此為背景，讓我們逐一檢視這七種力量，看看在一個完全鏈上的世界里，哪些依然有效，哪些發(fā)生了變異，哪些則已失效。整體來看，這個分析揭示了加密領(lǐng)域里力量形成的深層規(guī)律：持久的優(yōu)勢，圍繞著那些在開放、在線的環(huán)境中，能讓所有權(quán)變得可信且稀缺的機制而累積。［1］
力量一：規(guī)模經(jīng)濟
規(guī)模經(jīng)濟指產(chǎn)量增加導(dǎo)致單位成本下降。它通常表現(xiàn)為，一項高昂的固定成本，通過不斷增長的銷量得以攤銷。
Helmer 以 Netflix 為例：它從授權(quán)影視劇轉(zhuǎn)向制作原創(chuàng)內(nèi)容（比如據(jù)稱耗資 1 億美元的《紙牌屋》），高昂的前期制作成本可以攤到龐大的訂閱用戶群中。每增加一個訂閱用戶，單用戶成本就降低一點，這讓 Netflix 有更大的定價空間。新入局者想復(fù)制它的內(nèi)容庫，除非先達到同等規(guī)模，否則成本高不可攀。
這種規(guī)模經(jīng)濟的關(guān)鍵在于，存在高昂的固定成本，并由不斷擴大的客戶群分?jǐn)偂５浖ǔ舜竽Ｐ停┑臉?gòu)建成本通常并不高不可攀。而在加密領(lǐng)域，構(gòu)建成本更低，因為項目可以復(fù)用現(xiàn)成的代碼——大多數(shù)代碼和所有 API 都是公開的。這意味著，競爭對手復(fù)制（或使用）完全鏈上的軟件，成本幾乎為零——護城河就這樣消失了。
然而，還有另一種更微妙的、不依賴固定成本攤銷的規(guī)模經(jīng)濟：林迪效應(yīng)經(jīng)濟。
早期儲戶面對的是智能合約風(fēng)險、流動性不足和未經(jīng)考驗的記錄，因此要求極高的收益率。隨著時間推移，當(dāng)協(xié)議被證明可靠、資產(chǎn)管理規(guī)模增長時，感知風(fēng)險下降，要求的收益率門檻也隨之降低。更低的收益率門檻意味著更低的資金成本，從而吸引流動性也變得更便宜——這是一種真正的規(guī)模經(jīng)濟。
Aave 是個好例子。在超額抵押借貸協(xié)議中，資金成本非常直觀——就是吸引存款所需的年化收益率（APY）。新的（不具備林迪效應(yīng)的）協(xié)議進入市場時，往往要花費數(shù)百萬美元的補貼來滿足存款人的收益率要求。而 Aave，歷經(jīng)多個周期未發(fā)生導(dǎo)致用戶資金重大損失的安全事件，贏得了林迪效應(yīng)。因此，在以太坊主網(wǎng)上，它能以 2.7% 的 APY 維持約 50 億美元的 USDT 存款，以 3.34% 的 APY 維持約 40 億美元的 USDC 存款。這意味著，Aave 獲取存款的成本比美國政府還低?。?］
相比之下，Hyperliquid 上的 Aave v3 分叉項目 Hyperlend，只能以 3.02% 的 APY 吸引約 2000 萬美元 USDT，以 5.16% 的 APY 吸引約 3500 萬美元 USDC。Aave 能以低得多的 APY 吸引超過 100 倍的存款規(guī)模，這就是林迪效應(yīng)經(jīng)濟。［3］Aave 因此獲得了護城河，可以選擇收取更高利潤，或者保持低利潤來擠壓競爭對手。
力量二：網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)
網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)指的是，每增加一個用戶，產(chǎn)品對所有用戶的價值就提升一點。［4］
它在平臺型業(yè)務(wù)（如亞馬遜、Uber）中尤其強大，平臺一側(cè)的用戶能吸引另一側(cè)用戶（跨邊網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)）；在社交圖譜業(yè)務(wù)（如 Facebook、LinkedIn）中，市場一側(cè)能吸引同側(cè)用戶（同邊網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)）。這類業(yè)務(wù)的護城河在于 「臨界點」：除非達到足夠多的用戶，否則競爭者的網(wǎng)絡(luò)對大多數(shù)人沒有價值。而要達到那個臨界點，用戶獲取成本通常高不可攀。
然而，鏈上構(gòu)建再次挑戰(zhàn)了力量的常規(guī)邏輯。因為傳統(tǒng)網(wǎng)絡(luò)的效用往往建立在 專有狀態(tài) 之上——比如你在 Facebook 上的好友列表，或者你在 Uber 上與司機的互動。通過控制對這些專有狀態(tài)的訪問，平臺成為你必須通過的守門人，從而建立了力量。但在公有區(qū)塊鏈上，信息是開放的，鏈上平臺無法行使這種控制。
盡管如此，鏈上世界可以建立不依賴于封閉性的其他形式網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)。
第一種是流動性網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)。在許多鏈上協(xié)議中，每增加一份流動性，都會通過更優(yōu)的定價、更深的市場和更高的協(xié)調(diào)成功率，讓所有參與者受益。流動性帶來的定價優(yōu)勢眾所周知，是許多協(xié)議的主要護城河，這里不再贅述。協(xié)調(diào)效益 則較少被理解，Pump 的護城河是個絕佳例子。
Pump 在一級發(fā)行中依賴的是 協(xié)調(diào)性流動性網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)。投資者希望將資金投入已經(jīng)有其他投資者參與、并且有優(yōu)質(zhì)項目方選擇啟動的地方。項目方則希望接觸這個集中的資金池。這類啟動極其依賴「臨界點」：要么流動性充足成功啟動，要么徹底失敗。Pump 的聯(lián)合曲線明確地將這個網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)護城河的「臨界點」機制化了。未能吸引足夠流動性的代幣永遠不會「畢業(yè)」進入 AMM，被視為失敗。因此，鎖在聯(lián)合曲線里的每增加一份資本，都提高了未來啟動成功的概率，讓 Pump 對所有用戶更有用，從而強化了其流動性驅(qū)動的護城河。
第二種更微妙：去中心化網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)。對于比特幣等旨在創(chuàng)造非主權(quán)貨幣的協(xié)議，容錯能力、狀態(tài)和協(xié)議的不可篡改性至關(guān)重要。如果東西能被隨意更改或停止，那就不是好的非主權(quán)貨幣。對這類協(xié)議，每一個新加入的協(xié)同參與者（礦工、投資者、開發(fā)者），都會通過增強其穩(wěn)健性來強化其「非主權(quán)」主張。
但這并非對所有協(xié)議都成立。對于像 Hyperliquid 這樣的應(yīng)用鏈，其核心是應(yīng)用本身而非狀態(tài)的中立管理，增加去中心化程度對用戶體驗提升有限，因此它并不表現(xiàn)出明顯的去中心化網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)。［5］
力量三：反向定位
這是七種力量中最反直覺的一種。它發(fā)生在新入局者采用一種經(jīng)濟上更優(yōu)的商業(yè)模式（例如利潤率更高），而現(xiàn)有企業(yè)卻拒絕模仿，因為模仿會損害自己的核心業(yè)務(wù)，造成巨大損失（利潤流失）。新入局者的護城河，就建立在現(xiàn)有企業(yè)所要承受的這種附帶損害之上。
Helmer 舉了先鋒集團（Vanguard）的例子。它進入市場時，資產(chǎn)管理由富達等主動管理巨頭主導(dǎo)。先鋒卻選擇跟蹤市場指數(shù)，省去主動管理和財務(wù)顧問環(huán)節(jié)，以極低的費用提供相近的整體回報?，F(xiàn)有主動管理巨頭本可以模仿，但這會侵蝕它們高利潤的主動管理業(yè)務(wù)和收費模式，模仿在經(jīng)濟上是自毀長城。這種附帶損害給了先鋒集團發(fā)展壯大、重新定義行業(yè)品類的空間。
加密貨幣的獨特性再次改變了反向定位的玩法。在傳統(tǒng)行業(yè)，現(xiàn)有企業(yè)可以拿執(zhí)行風(fēng)險、技術(shù)復(fù)雜或新模式能否規(guī)?；炔淮_定性當(dāng)借口，避開與新入局者的直接競爭。但在鏈上，這些借口大多不成立，因為新入局者的整個業(yè)務(wù)（從現(xiàn)金流到商業(yè)邏輯）都是公開的。
然而從另一角度看，鏈上挑戰(zhàn)者 更易實施 反向定位。因為鏈上攻擊不可逆，犯錯代價巨大，所以現(xiàn)有企業(yè)通常比傳統(tǒng)企業(yè)更難「船大掉頭」。因此，在鏈上，轉(zhuǎn)向新商業(yè)模式的 附帶損害更大，反向定位也就更有效。很難說加密領(lǐng)域的反向定位與其他行業(yè)相比究竟如何，但它的確存在。
一個具體例子是 Morpho 對比 Aave。Aave 將所有抵押品匯集到一個由治理驅(qū)動的大型資金池中，利用現(xiàn)有流動性支持新資產(chǎn)上市。Morpho 則反其道而行，提供 獨立隔離的市場，讓資深貸款人能直接控制風(fēng)險，但犧牲了資金池的流動性。盡管 Aave 能在鏈上清楚地看到 Morpho 的成功，但復(fù)制其模式將嚴(yán)重破壞 Aave 自身的資金池設(shè)計和治理經(jīng)濟，加上開發(fā)新協(xié)議的智能合約風(fēng)險，使得模仿代價高昂。這種附帶損害為 Morpho 提供了生根發(fā)芽、開花結(jié)果所需的窗口期。
力量四：轉(zhuǎn)換成本
轉(zhuǎn)換成本指的是，用戶轉(zhuǎn)向另一個供應(yīng)商或應(yīng)用時，需要付出顯著的代價。
蘋果生態(tài) 是完美例子。通過控制硬件和操作系統(tǒng)，蘋果建造了一個「圍墻花園」，離開這個平臺會帶來真實的麻煩：數(shù)據(jù)丟失、設(shè)備不兼容等。多數(shù)人為了避免這些高成本，選擇留在蘋果體系內(nèi)，這讓蘋果能為附加產(chǎn)品和服務(wù)收取比競爭對手更高的價格。
從蘋果的例子可以看出，轉(zhuǎn)換成本的關(guān)鍵在于用戶被 封閉、專有的平臺 所「糾纏」。當(dāng)?shù)讓悠脚_完全開放、可公開訪問時，競爭對手可以復(fù)制相同的基礎(chǔ)層，極大降低轉(zhuǎn)換成本，從而侵蝕護城河。這種動態(tài)使得轉(zhuǎn)換成本在鏈上尤其難以維持。
因此，在完全鏈上的業(yè)務(wù)中，轉(zhuǎn)換成本作為一種力量來源已 大幅削弱。在無需許可的環(huán)境里，用戶幾乎沒有顯性的鎖定：一個錢包可以原生地跨所有協(xié)議使用。
不過，一種 弱形式的轉(zhuǎn)換成本 依然存在，表現(xiàn)為 操作安全和智能合約風(fēng)險。雖然資金和用戶可以自由流動，但每個新協(xié)議都需要重新進行盡職調(diào)查。隨著時間的推移，被驗證的可靠性會不斷累積價值。這樣，林迪效應(yīng) 與規(guī)模經(jīng)濟一起，創(chuàng)造了一種雖不基于技術(shù)鎖定、但根植于風(fēng)險和信任的、適度卻真實的轉(zhuǎn)換成本。
力量五：品牌
品牌力量指的是，賣方能對 客觀上完全相同 的產(chǎn)品收取溢價，原因在于賣方自身的信譽和歷史，而非產(chǎn)品功能更優(yōu)。這里的「客觀上完全相同」是關(guān)鍵：如果產(chǎn)品確實更好，那是產(chǎn)品差異化，不是品牌力量。［6］品牌力量體現(xiàn)在，即使產(chǎn)品本身和競品沒區(qū)別，顧客也愿意因為它來自某個品牌而買單。
Helmer 舉了 蒂芙尼（Tiffany『s） 的例子。它的鉆石和其他珠寶商的幾乎無法區(qū)分，但價格卻高得多。此時，產(chǎn)品就是品牌本身。人們想說自己從蒂芙尼買了訂婚戒指，因為這代表了地位和品味。另一個例子是 雅維（Advil）和普通布洛芬——我們都知道成分一樣，但很多人愿意為雅維多付錢，因為它的品牌象征著信任。
這些例子說明，品牌在 商品化業(yè)務(wù) 中是一種尤為重要的力量來源。鏈上許多項目恰恰落在此列：核心協(xié)議軟件是開放的，極易復(fù)制，本質(zhì)上成了商品。在這種環(huán)境下，品牌成了少數(shù)幾種能持久捕獲價值的方式之一。品牌力量最明顯地體現(xiàn)在 排他性、社交信號（如 CryptoPunks，BAYC）以及 信任和安全（如 Uniswap 對比其分叉項目）上。
加密貨幣的 來源可溯性 能以其他行業(yè)做不到的方式強化品牌力量。傳統(tǒng)品牌總要打擊假冒，因為如果用戶分不清真假，品牌價值就被稀釋了。但加密貨幣天然內(nèi)置了來源證明，真?zhèn)我荒苛巳?。即使任何人都能?fù)制代碼，也復(fù)制不了品牌所積累的社交信號和信任，因為用區(qū)塊瀏覽器一查就知道哪個是「正品」。舉例來說，全世界的復(fù)制粘貼，也無法讓一個會查鏈的人相信他擁有的是真 CryptoPunk，這使得該 NFT 系列能為功能相同的產(chǎn)品收取更高價格。
力量六：壟斷資源
壟斷資源指的是，一家公司 優(yōu)先獲取 了某種能獨立創(chuàng)造價值的珍貴資產(chǎn)。憑借獨家控制，競爭對手無法復(fù)制其產(chǎn)品，公司從而能收取更高價格或維持更高利潤。
最簡單的例子是對 物理資源（如稀有礦藏）或 知識產(chǎn)權(quán)（如專利、專有數(shù)據(jù)）的獨占。
在鏈上，你無法靠 專有信息 創(chuàng)造壟斷資源，因為代碼和數(shù)據(jù)都是開放且可復(fù)制的。然而，加密貨幣能夠?qū)崿F(xiàn) 資產(chǎn)稀缺性，這本身就能成為一種壟斷資源（類似于物理資源）。
一個例子是 原生發(fā)行。原生發(fā)行某種資產(chǎn)（如 Solana 上的 SOL，以太坊上的 ETH）的區(qū)塊鏈，實際上壟斷了該資產(chǎn)的訪問權(quán)，因為很難在其他地方以無需信任的方式安全地使用它。因此，以太坊和 Solana 基本壟斷了 ETH、SOL 及其他原生資產(chǎn)的 DeFi 市場。
力量七：流程優(yōu)勢
這是七種力量中最罕見的。它源于一家公司內(nèi)部 深度嵌入、持續(xù)改進、難以復(fù)制 的組織流程和知識，即使競爭對手知道你在做什么也學(xué)不會。
Helmer 舉了 豐田（Toyota） 的例子。它的豐田生產(chǎn)系統(tǒng)凝聚了數(shù)十年的默會制造知識，競爭對手可以參觀工廠，但即使投入數(shù)年、花費巨資，也復(fù)制不了。通用汽車就曾嘗試并失敗。
流程優(yōu)勢在 產(chǎn)出可復(fù)制 時會失效。即使通用汽車沒搞懂豐田的生產(chǎn)系統(tǒng)，但如果它能直接復(fù)制豐田造出的車，那豐田的流程優(yōu)勢也就沒意義了。這在鏈上成了問題：最終產(chǎn)品——協(xié)議本身——是可以被瞬間復(fù)制的。當(dāng)產(chǎn)出能被直接復(fù)制時，背后優(yōu)越流程的優(yōu)勢也就瓦解了。因此，開放性在很大程度上 消解了 流程優(yōu)勢作為一種防御性力量。
互聯(lián)網(wǎng)承載資產(chǎn)
回顧七種力量后，我們可以看到，開放性消除了傳統(tǒng)企業(yè)積累力量的許多機制：
- 規(guī)模經(jīng)濟：軟件和 API 公開可復(fù)制，專有代碼或基礎(chǔ)設(shè)施的固定成本優(yōu)勢消失。
- 經(jīng)典網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)：社交圖譜開放可復(fù)制，競爭者繞過了冷啟動難題。
- 反向定位：商業(yè)邏輯和現(xiàn)金流鏈上透明，現(xiàn)有企業(yè)無法以信息不透明或執(zhí)行風(fēng)險為由不作為。
- 轉(zhuǎn)換成本：用戶不再受困于專有平臺，歷史性的鎖定摩擦消解。
- 壟斷資源：信息開放可復(fù)制，專有數(shù)據(jù)和商業(yè)秘密不再稀缺。
- 流程優(yōu)勢：產(chǎn)出瞬間可復(fù)制，背后流程的重要性減弱。［7］
這種開放性解釋了為何當(dāng)今能穿越周期的鏈上項目如此之少。早期互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)也曾面臨同樣困境，但最終通過控制信息、重定產(chǎn)權(quán)來解決。然而，區(qū)塊鏈從設(shè)計上就保持了開放。那么核心問題就是：在這個新媒介里，力量到底如何形成？
答案始于加密貨幣的一個根本特征：它首次實現(xiàn)了 互聯(lián)網(wǎng)上的承載資產(chǎn)。承載資產(chǎn)，如現(xiàn)金或?qū)嶓w股票，誰持有，誰就擁有——占有即確權(quán)，且無法被多方同時擁有。
在過去的互聯(lián)網(wǎng)上，承載資產(chǎn)是不可能的：信息一旦開放，就能被零成本復(fù)制，稀缺性蕩然無存。區(qū)塊鏈通過結(jié)合密碼學(xué)、分布式系統(tǒng)和經(jīng)濟激勵，讓信息具備了承載資產(chǎn)的屬性，所有權(quán)由加密學(xué)意義上的持有決定，而非由中心化機構(gòu)托管。這讓系統(tǒng)在保持開放的同時，實現(xiàn)了稀缺性。
因此，持有者可以自由轉(zhuǎn)移數(shù)字資產(chǎn)，開發(fā)者可以公開編程任意邏輯來增強其效用——創(chuàng)造了一個類似于人們在現(xiàn)實世界中對物理資產(chǎn)所擁有的自由環(huán)境。當(dāng)價值以互聯(lián)網(wǎng)承載資產(chǎn)的形式直接由最終用戶掌握時，任何中介都無法剝奪、挪用或凍結(jié)它。這讓生態(tài)系統(tǒng)更容易形成，因為開發(fā)者可以自由地在其他協(xié)議之上進行組合創(chuàng)新。那些建立在控制信息基礎(chǔ)上的傳統(tǒng)互聯(lián)網(wǎng)巨頭，除非放棄其用以「收租」的關(guān)鍵控制點（而這會侵蝕其核心業(yè)務(wù)），否則無法采用這種模式——這本身就是一個強大的 反向定位。
這種反向定位不僅創(chuàng)造了相對于傳統(tǒng)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的優(yōu)勢，互聯(lián)網(wǎng)承載資產(chǎn)也幫助鏈上協(xié)議 彼此之間 積累力量。兩種機制尤為重要：
第一，稀缺性。互聯(lián)網(wǎng)承載資產(chǎn)因排他性所有權(quán)而天然稀缺，無法被復(fù)制或重用。這種稀缺性賦予了價值存放地以經(jīng)濟權(quán)重。我們在流動性網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)中看到了：投入一個協(xié)議的資本無法同時支持另一個，優(yōu)勢得以圍繞單一協(xié)調(diào)點累積。在品牌力量中也看到：資產(chǎn)稀缺性是來源可溯性的基礎(chǔ)，沒有稀缺性，一切淪為同質(zhì)，品牌無從談起。
第二，安全性。如果占有決定所有權(quán)，那么任何導(dǎo)致資產(chǎn)被轉(zhuǎn)移的黑客攻擊都是災(zāi)難性的。那些能 穿越周期、在對抗環(huán)境中保護用戶資產(chǎn) 的協(xié)議，將贏得隨時間不斷累積的信譽。正如林迪效應(yīng)經(jīng)濟和轉(zhuǎn)換成本所示，可靠性本身就成了護城河。在加密世界，安全性不僅僅是成本，它本身就是一種力量來源。
結(jié)語
加密貨幣仍在早期。我們?nèi)栽谔剿?，在這個新媒介中持久優(yōu)勢最終將如何形成?；ヂ?lián)網(wǎng)承載資產(chǎn)改變了在線所有權(quán)的規(guī)則，也隨之改變了力量積累的方式。正如所有新媒介一樣，真正的跨時代結(jié)構(gòu)需要時間才能浮現(xiàn)——但它們必將圍繞這個系統(tǒng)的獨特稟賦構(gòu)建，而不是與之對抗。
注釋
［1］ 本文聚焦鏈上構(gòu)建，因為鏈下加密業(yè)務(wù)的力量與傳統(tǒng)科技更為相似。
［2］ 當(dāng)然，兩者規(guī)模天差地別。截至 2026 年 1 月 20 日，1 個月期美國國債利率為 3.75%。
［3］ 數(shù)據(jù)截至 2026 年 1 月 20 日（供應(yīng)量）和 1 月 21 日（APY，30 天平均）。
［4］ Helmer 稱之為「網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟」；我們采用更通用的「網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)」。
［5］ 這不代表去中心化沒有其他好處（如安全、中立），但這些與網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)不同，不屬本文護城河分析范疇。
［6］ 功能性差異可以與其他力量（如反向定位）結(jié)合產(chǎn)生作用。
［7］ 注意，品牌和互聯(lián)網(wǎng)承載資產(chǎn)這兩個領(lǐng)域的力量在很大程度上得以保留。
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