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據(jù)摩根士丹利發(fā)布的最新研報，美聯(lián)儲在1月的FOMC會議上實施了一次“鴿派暫?！?。盡管維持利率不變，但美聯(lián)儲釋放的信號表明，未來的降息路徑將發(fā)生轉(zhuǎn)變，不再單純依賴勞動力市場的疲軟，而是更多地取決于通脹數(shù)據(jù)的回落表現(xiàn)。
據(jù)追風(fēng)交易臺，1月29日，摩根士丹利在研報中指出，美聯(lián)儲主席鮑威爾在會議上強調(diào)了經(jīng)濟數(shù)據(jù)的強勁表現(xiàn)以及勞動力市場出現(xiàn)的“些許企穩(wěn)跡象”。最為關(guān)鍵的是，美聯(lián)儲對關(guān)稅引發(fā)的通脹將是“暫時性”的這一判斷保持信心。鮑威爾表示，此前作為“風(fēng)險管理式”降息理由的就業(yè)下行風(fēng)險已經(jīng)減弱，而通脹的上行風(fēng)險同樣有所下降。
這意味著美聯(lián)儲并不急于進一步放松政策。摩根士丹利的經(jīng)濟學(xué)家團隊認為，委員會目前傾向于在看到通脹出現(xiàn)更明確的減速跡象后才會降低政策利率。基于反通脹證據(jù)可能在今年晚些時候出現(xiàn)的預(yù)期，該行維持美聯(lián)儲將在6月和9月進行降息的展望。
雖然鮑威爾未對未來降息的具體驅(qū)動因素做出明確承諾，但摩根士丹利解讀認為，美聯(lián)儲仍持有寬松傾向，并將當前的政策立場視為“定位良好”。只要經(jīng)濟前景如美聯(lián)儲預(yù)期的那樣發(fā)展，政策利率將在通脹減速的證據(jù)確立后逐步下調(diào)，而當前的利率水平被認為處于中性區(qū)間的上限，適合引導(dǎo)通脹下行。
經(jīng)濟韌性與通脹驅(qū)動的政策轉(zhuǎn)向
在此次會議上，F(xiàn)OMC成員對經(jīng)濟前景展現(xiàn)出更高的一致性。鮑威爾指出，相比12月會議，當前的經(jīng)濟前景更為強勁，并在進入2026年時保持了“穩(wěn)健”的動能。支撐這一觀點的因素包括富有韌性的消費者支出、不斷擴大的商業(yè)投資、財政支持預(yù)期、有利的金融條件以及持續(xù)的AI相關(guān)資本支出。住房市場被視為唯一的疲軟領(lǐng)域。
隨著就業(yè)下行風(fēng)險的減弱，未來的降息邏輯已發(fā)生根本性轉(zhuǎn)變。摩根士丹利分析稱，如果經(jīng)濟前景符合預(yù)期，未來的降息將是“基于通脹”的。由于反通脹的證據(jù)可能要到今年下半年才會顯現(xiàn)，美聯(lián)儲將保持耐心。鮑威爾在新聞發(fā)布會上重申了“逐次會議”做決定的立場，并暗示在經(jīng)濟穩(wěn)健增長、失業(yè)率基本穩(wěn)定且通脹略高的情況下，美聯(lián)儲并不急于行動。
風(fēng)險情景：若反通脹受阻，全年或不降息
盡管基準情形是年內(nèi)兩次降息，但摩根士丹利也提示了“2026年全年不降息”的上行風(fēng)險。如果經(jīng)濟出現(xiàn)該行所描述的“動物精神”上通脹情景，即財政刺激規(guī)模超出預(yù)期，且政策背景引發(fā)需求端更早、更強勁的加速，那么通脹可能難以減速。
在這種情況下，由于關(guān)稅壓力預(yù)計在2026年第一季度后消退，若需求側(cè)力量過于強勁以至于阻礙了通脹回落，且月度通脹數(shù)據(jù)未出現(xiàn)實質(zhì)性放緩，美聯(lián)儲可能會選擇在年底前一直按兵不動，而不是進一步通過降息來實現(xiàn)政策正常化。
生產(chǎn)力謎題與數(shù)據(jù)噪音
關(guān)于生產(chǎn)力與AI的關(guān)系，鮑威爾持謹慎樂觀態(tài)度。他暗示目前的生產(chǎn)力增長高于基本面，但并未直接將其歸因于AI。相反，他認為穩(wěn)健的經(jīng)濟增長伴隨招聘急劇放緩可能是主要原因。鮑威爾指出，如果經(jīng)濟保持穩(wěn)健，將會帶來一定的勞動力需求，從而抑制生產(chǎn)力增長。摩根士丹利補充認為，貿(mào)易和庫存數(shù)據(jù)的波動也可能在其中發(fā)揮了作用，預(yù)計未來幾個季度隨著這些因素消退，生產(chǎn)力增長可能有所放緩。
在數(shù)據(jù)質(zhì)量方面，鮑威爾對勞動力市場和通脹的評估更為樂觀，表明委員會正在從近期較嘈雜的數(shù)據(jù)中提取信號。對于數(shù)據(jù)的扭曲問題，鮑威爾認為這已不再是實質(zhì)性障礙，僅僅是“這里那里的微調(diào)”。
市場策略：保持中性，關(guān)注互換利差
基于當前的政策前景，摩根士丹利的利率策略師Matthew Hornbach及其團隊建議投資者在美債久期和曲線上保持中性，并繼續(xù)做多2年期UST SOFR互換利差。目前的市場定價顯示投資者預(yù)期還有兩次25個基點的降息，這與該行經(jīng)濟學(xué)家的概率加權(quán)預(yù)測高度一致。
在外匯市場方面，摩根士丹利繼續(xù)預(yù)測美元將走軟，但鑒于市場定價已充分反映了美聯(lián)儲的政策前景，美聯(lián)儲的政策不太可能成為美元下跌的主要推動力。市場焦點將更多轉(zhuǎn)向國際貨幣政策及相關(guān)的干預(yù)風(fēng)險。
對于機構(gòu)MBS（抵押貸款支持證券），摩根士丹利的策略師Jay Bacow維持中性立場。盡管低波動環(huán)境對MBS有利，但指數(shù)OAS（期權(quán)調(diào)整利差）已接近近年來的最窄水平，且住房政策仍存在不確定性。此外，美聯(lián)儲確認將繼續(xù)通過購買國庫券來增加SOMA投資組合的證券持有量，并將機構(gòu)MBS的所有本金支付再投資于國庫券，資產(chǎn)負債表政策保持不變。
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