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特朗普提名沃什出任下屆美聯(lián)儲(chǔ)主席后，市場迅速押注更鷹派的資產(chǎn)負(fù)債表政策，但高盛認(rèn)為市場可能誤判。
華爾街見聞提及，1月30日，特朗普提名前美聯(lián)儲(chǔ)理事凱文·沃什為下一任美聯(lián)儲(chǔ)主席。消息公布后，長期債券收益率小幅上漲，美元反彈，貴金屬重挫。市場似乎正為其“鷹派”的資產(chǎn)負(fù)債表觀點(diǎn)定價(jià)。
但近期，高盛交易和研究團(tuán)隊(duì)紛紛就沃什進(jìn)行深度分析，認(rèn)為市場可能再次誤判了新美聯(lián)儲(chǔ)主席的實(shí)際立場。
高盛外匯策略師Mike Cahill提醒，僅憑沃什此前在美聯(lián)儲(chǔ)的言論判斷其政策取向是錯(cuò)誤的，他指出：
我們知道，至少表示愿意降息是他獲得這份工作的先決條件。
高盛美債交易員BROWN表示，曲線陡峭化和互換利差收窄的交易已經(jīng)充分計(jì)價(jià)，沃什關(guān)于資產(chǎn)負(fù)債表的鷹派言論不太可能轉(zhuǎn)化為重啟量化緊縮政策。他說：
這對風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)破壞性太大。
市場習(xí)慣性地誤讀新任美聯(lián)儲(chǔ)主席的初始立場，而每位近期前任都在上任第一年出現(xiàn)過顯著的"誤導(dǎo)"。投資者正在經(jīng)歷又一次對新任美聯(lián)儲(chǔ)主席的"誤判"周期，需要時(shí)間讓市場適應(yīng)新的溝通風(fēng)格。
高盛經(jīng)濟(jì)學(xué)家Mericle：縮表難以推進(jìn)，制度框架已成既定事實(shí)
高盛經(jīng)濟(jì)學(xué)家David Mericle梳理了沃什的核心政策立場。
在利率上，沃什去年曾呼吁降息，認(rèn)為特朗普政府的放松監(jiān)管和人工智能是“反通脹”力量，美聯(lián)儲(chǔ)不應(yīng)只因經(jīng)濟(jì)增長強(qiáng)勁就維持高利率。
在資產(chǎn)負(fù)債表問題上，沃什是個(gè)長期批評(píng)者。他反對此前的QE2，認(rèn)為龐大的資產(chǎn)負(fù)債表扭曲市場、加劇不平等并助長通脹。他主張將降息與縮表結(jié)合，以相互抵消對金融環(huán)境的影響。
Mericle指出，不認(rèn)為沃什會(huì)推動(dòng)資產(chǎn)負(fù)債表大幅縮減。核心阻力在于，美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部對當(dāng)前的“充足準(zhǔn)備金”操作框架有廣泛而強(qiáng)烈的支持。Mericle表示：
美聯(lián)儲(chǔ)官員在過去十幾年里對此進(jìn)行了大量思考，機(jī)構(gòu)對當(dāng)前方法存在相當(dāng)強(qiáng)烈的偏好。
大多數(shù)美聯(lián)儲(chǔ)決策者和工作人員認(rèn)為，資產(chǎn)負(fù)債表相對經(jīng)濟(jì)規(guī)模的增長，是美聯(lián)儲(chǔ)負(fù)債需求加快增長以及轉(zhuǎn)向充裕準(zhǔn)備金框架實(shí)施貨幣政策的必然結(jié)果。Mericle強(qiáng)調(diào)，現(xiàn)任主席鮑威爾幾個(gè)月前剛發(fā)表演講闡述其優(yōu)勢，這被視為預(yù)先為辯論定調(diào)。
Mericle認(rèn)為，沃什若要實(shí)現(xiàn)縮表又不推高長期利率，唯一現(xiàn)實(shí)的路徑是放松銀行監(jiān)管，例如調(diào)整流動(dòng)性覆蓋率等規(guī)則，以降低銀行對準(zhǔn)備金的需求，但這需要時(shí)間且需多方協(xié)調(diào)。
在金融監(jiān)管上，沃什認(rèn)為現(xiàn)行體系給銀行，尤其是中小型銀行帶來了過高的合規(guī)成本。他主張監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)更支持中小銀行合并，并呼吁建立美國自身的新監(jiān)管制度，而非完全遵循國際巴塞爾協(xié)議。
高盛交易一線：市場反應(yīng)可能已經(jīng)過度
來自高盛全球交易部門的反饋，普遍傾向淡化沃什的影響力。
高盛美債交易員BROWN直言，反映縮表預(yù)期的走勢，如收窄的互換利差和變陡的收益率曲線，“現(xiàn)在似乎已經(jīng)完全被市場消化”。他直覺是，沃什不會(huì)真正推動(dòng)重啟量化緊縮，因?yàn)檫@對風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的破壞性太大。
高盛外匯策略師Mike Cahill點(diǎn)出了一個(gè)關(guān)鍵矛盾：沃什過去的觀點(diǎn)與獲得提名所需的現(xiàn)實(shí)承諾并不一致。他認(rèn)為：
我們知道，愿意降息至少是獲得這份工作的前提條件。
Cahill指出，市場基于其歷史觀點(diǎn)進(jìn)行的“鷹派資產(chǎn)負(fù)債表”交易有其道理，但在現(xiàn)實(shí)中實(shí)施會(huì)需要更長時(shí)間。
Cahill進(jìn)一步分析，美聯(lián)儲(chǔ)的決策機(jī)制是一人一票，且相比于2017-2018年鮑威爾上任時(shí)委員會(huì)大規(guī)模換屆，現(xiàn)在的人事變動(dòng)要少得多，新任主席建立影響力需要時(shí)間。
他判斷，未來美聯(lián)儲(chǔ)與財(cái)政部的政策協(xié)調(diào)會(huì)增加，沃什或許能接受美聯(lián)儲(chǔ)持有更多短期國債，但不太可能進(jìn)行“扭曲操作”。
高盛的歐洲利率交易主管NIKHIL CHORARIA的解讀是，沃什的“鷹派”主要體現(xiàn)在資產(chǎn)負(fù)債表上，而其“鴿派”則體現(xiàn)在“修復(fù)”金融體系結(jié)構(gòu)以允許更低的政策利率上。
他直言，這些觀點(diǎn)“很難與降低長期國債收益率這個(gè)目標(biāo)自洽”，可能需要由財(cái)政部主導(dǎo)。
歐洲利率主管WILL MARSHALL認(rèn)為，市場一開始的聚焦點(diǎn)很自然地落在了他過去的批評(píng)上。
但他強(qiáng)調(diào)，考慮到特朗普政府近期對“可負(fù)擔(dān)性”的關(guān)注，以及美聯(lián)儲(chǔ)自身去年底剛剛調(diào)整了資產(chǎn)負(fù)債表政策路徑，轉(zhuǎn)向當(dāng)前通過購買國庫券來提供充足流動(dòng)性的框架，背景已經(jīng)不同。他總結(jié)道：
市場對這一切的評(píng)估，最終很大程度上取決于經(jīng)濟(jì)基本面。
市場總是誤判新主席，歷史一再重演
高盛特別指出，市場對美聯(lián)儲(chǔ)候選人的初步解讀往往與事后看法大相徑庭。
每位近期前任都在第一年出現(xiàn)過一些顯著的"誤導(dǎo)"，因?yàn)樗麄冃枰獣r(shí)間適應(yīng)每句話都被解讀的狀態(tài)，市場也需要時(shí)間學(xué)習(xí)新的溝通風(fēng)格。
高盛外匯策略師Mike Cahill列舉了具體案例：鮑威爾的"距離中性還有很長的路"，耶倫的"未來幾次會(huì)議"，以及伯南克對Maria Bartiromo關(guān)于市場如何看待其證詞的隨口評(píng)論。
綜合高盛內(nèi)部經(jīng)濟(jì)學(xué)與交易一線的判斷，沃什是一位帶著強(qiáng)烈個(gè)人理念的候選人，但面臨著一個(gè)擁有強(qiáng)大政策慣性和制度共識(shí)的機(jī)構(gòu)。
對于市場而言，這意味著短期圍繞人事變動(dòng)的新聞波動(dòng)，可能大于實(shí)際的政策轉(zhuǎn)折。交易員們暗示，基于沃什“縮表”觀點(diǎn)進(jìn)行的收益率曲線交易，其潛在收益空間或許已很有限。
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