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作者：Michael Nadeau，來源：The DeFi Report，編譯：BitpushNews
上周，美聯(lián)儲(chǔ)將利率下調(diào)至 3.50%–3.75% 的目標(biāo)區(qū)間——這一舉動(dòng)已完全被市場(chǎng)消化，基本在預(yù)料之中。
真正讓市場(chǎng)感到意外的是，美聯(lián)儲(chǔ)宣布每月將購買 400 億美元的短期國(guó)債（T-bills），這迅速被部分人士貼上了“輕量版量化寬松 (QE-lite)”的標(biāo)簽。
在今天的報(bào)告中，我們將深入解析這項(xiàng)政策改變了什么，又沒有改變什么。此外，我們還將解釋為什么這種區(qū)別對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)至關(guān)重要。
1. “短期”布局
美聯(lián)儲(chǔ)如期降息。這是今年的第三次降息，也是自 2024 年 9 月以來的第六次降息?？傆?jì)利率已下調(diào)了 175 個(gè)基點(diǎn)，將聯(lián)邦基金利率推至約三年來的最低水平。
除了降息外，鮑威爾還宣布美聯(lián)儲(chǔ)將從 12 月開始，以每月 400 億美元的速度開啟“儲(chǔ)備管理購買” (Reserve Management Purchases) 短期國(guó)債?？紤]到回購市場(chǎng)和銀行部門流動(dòng)性的持續(xù)緊張，這一舉措完全在我們的預(yù)料之中。
目前市場(chǎng)的共識(shí)觀點(diǎn)（無論是在 X 平臺(tái)上還是 CNBC 上）都認(rèn)為這是一種“鴿派”的政策轉(zhuǎn)變。
關(guān)于美聯(lián)儲(chǔ)的公告是否等同于“印鈔”、“QE”或“QE-lite”的討論立即占領(lǐng)了社交媒體的時(shí)間線。
我們的觀察：
作為“市場(chǎng)觀察者”，我們發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)的心理狀態(tài)依然傾向于“風(fēng)險(xiǎn)偏好” (Risk-on)。在這種狀態(tài)下，我們預(yù)計(jì)投資者會(huì)對(duì)政策頭條進(jìn)行“過度擬合”，試圖拼湊出看漲邏輯，卻忽視了政策轉(zhuǎn)化為實(shí)際金融條件的具體機(jī)制。
我們的觀點(diǎn)是：美聯(lián)儲(chǔ)的新政策對(duì)“金融市場(chǎng)管道”是利好的，但對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)并非利好。
我們和市場(chǎng)普遍認(rèn)知的不同在哪里？
我們的觀點(diǎn)如下：
短期國(guó)債購買 ≠ 吸收市場(chǎng)久期
美聯(lián)儲(chǔ)購買的是短期國(guó)庫券（T-bills），而非長(zhǎng)期付息債券（coupons）。這并未移除市場(chǎng)的利率敏感度（久期）。并未壓制長(zhǎng)期收益率
盡管短期購買可能輕微減少未來的長(zhǎng)期債券發(fā)行，但這無助于壓縮期限溢價(jià)。目前約84%的國(guó)債發(fā)行已為短期票據(jù)，因此該政策并未實(shí)質(zhì)性改變投資者面臨的久期結(jié)構(gòu)。金融條件并未全面寬松
這些旨在穩(wěn)定回購市場(chǎng)和銀行流動(dòng)性的儲(chǔ)備管理購買，并不會(huì)系統(tǒng)性降低實(shí)際利率、企業(yè)借貸成本、抵押貸款利率或權(quán)益貼現(xiàn)率。其影響是局部且功能性的，而非廣泛的貨幣寬松。
因此，不，這不是 QE。這不是金融壓抑。需要明確的是，縮寫詞并不重要，你可以隨意稱之為印鈔，但它并未刻意通過移除久期來抑制長(zhǎng)期收益率——而正是這種抑制才會(huì)迫使投資者轉(zhuǎn)向風(fēng)險(xiǎn)曲線的高端。
目前這種情況并未發(fā)生。自上周三以來，BTC 和納斯達(dá)克指數(shù)的價(jià)格走勢(shì)也證實(shí)了這一點(diǎn)。
什么會(huì)改變我們的看法？
我們相信 BTC（以及更廣泛的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)）會(huì)有它們的輝煌時(shí)刻。但那將發(fā)生在 QE 之后（或者美聯(lián)儲(chǔ)如何稱呼下一階段的金融壓抑）。
當(dāng)以下情況出現(xiàn)時(shí)，那一刻就到來了：
美聯(lián)儲(chǔ)人為抑制收益率曲線的長(zhǎng)端（或向市場(chǎng)發(fā)出信號(hào)）。
實(shí)際利率下降（由于通脹預(yù)期上升）。
企業(yè)借貸成本下降（為科技股/納斯達(dá)克提供動(dòng)力）。
期限溢價(jià)壓縮（長(zhǎng)期利率下降）。
股票折現(xiàn)率下降（迫使投資者進(jìn)入更長(zhǎng)久期的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)）。
抵押貸款利率下降（受長(zhǎng)端利率抑制驅(qū)動(dòng)）。
屆時(shí)，投資者將嗅到“金融壓抑”的味道，并調(diào)整投資組合。我們目前尚未處于這種環(huán)境中，但我們相信它即將到來。 雖然時(shí)機(jī)總是難以把握，但我們的基準(zhǔn)假設(shè)是：波動(dòng)性將在明年第一季度顯著增加。
這就是我們認(rèn)為的短期格局。
2. 更宏觀的局面
更深層次的問題不在于美聯(lián)儲(chǔ)的短期政策，而在于全球貿(mào)易戰(zhàn)（貨幣戰(zhàn)），以及它在美元體系核心制造的緊張局勢(shì)。
為什么？
美國(guó)正邁向戰(zhàn)略的下一階段：制造業(yè)回流、重塑全球貿(mào)易平衡，并在 AI 等戰(zhàn)略必需行業(yè)展開競(jìng)爭(zhēng)。這一目標(biāo)與美元作為世界儲(chǔ)備貨幣的角色存在直接沖突。
儲(chǔ)備貨幣地位只有在美國(guó)持續(xù)運(yùn)行貿(mào)易逆差的情況下才能維持。在當(dāng)前體系下，美元被送往海外購買商品，然后通過國(guó)債和風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)循環(huán)回流至美國(guó)資本市場(chǎng)。這就是“特里芬難題” (Triffin’s Dilemma)的本質(zhì)。
自 2000 年 1 月 1 日以來：美國(guó)資本市場(chǎng)流入了超過 14 萬億美元（這還沒算上目前外國(guó)人持有的 9 萬億美元債券）。
與此同時(shí)，為了支付商品，約有 16 萬億美元流向海外。
減少貿(mào)易逆差的努力必然會(huì)減少流回美國(guó)市場(chǎng)的循環(huán)資本。雖然特朗普宣揚(yáng)日本等國(guó)承諾“向美國(guó)工業(yè)投資 5500 億美元”，但他沒有說明的是，日本（及其他國(guó)家）的資本不可能同時(shí)存在于制造業(yè)和資本市場(chǎng)中。
我們認(rèn)為這種緊張局勢(shì)不會(huì)得到平穩(wěn)解決。相反，我們預(yù)計(jì)會(huì)出現(xiàn)更高的波動(dòng)性、資產(chǎn)重新定價(jià)，以及最終的貨幣調(diào)整（即美元貶值以及美國(guó)國(guó)債實(shí)際價(jià)值的縮水）。
核心觀點(diǎn)是：中國(guó)正在人為壓低人民幣匯率（使其出口產(chǎn)品獲得人為的價(jià)格優(yōu)勢(shì)），而美元?jiǎng)t因外國(guó)資本投資被人為高估（導(dǎo)致進(jìn)口產(chǎn)品價(jià)格相對(duì)低廉）。
我們認(rèn)為，為解決這一結(jié)構(gòu)性失衡，一場(chǎng)強(qiáng)制性的美元貶值可能即將到來。在我們看來，這是解決全球貿(mào)易失衡問題的唯一可行路徑。
在新一輪的金融壓制環(huán)境下，市場(chǎng)終將決定哪些資產(chǎn)或市場(chǎng)具備“價(jià)值儲(chǔ)存”的資格。
關(guān)鍵問題在于，當(dāng)一切塵埃落定時(shí)，美國(guó)國(guó)債是否還能繼續(xù)扮演全球儲(chǔ)備資產(chǎn)的角色。
我們相信，比特幣以及其他全球性、非主權(quán)性質(zhì)的價(jià)值儲(chǔ)存載體（例如黃金）將發(fā)揮遠(yuǎn)比現(xiàn)在更重要的作用。原因在于：它們具備稀缺性，且不依賴于任何政策信用。
這就是我們所看到的“宏觀格局”設(shè)定。
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