「過去 8 年，比特幣沒跑贏白銀」

當這句話開始在交易員之間流傳時，一場關(guān)于白銀的價值重估已經(jīng)開始。

1 月 27 日，白銀價格在盤中一度暴漲 16%，觸及$117.73/盎司的歷史新高，其過去 12 個月的市值增量已是比特幣總市值的兩倍。

當日全球最大的白銀 ETF iShares Silver Trust (SLV) 當日成交量高達 320 億美元，是其日均成交量的 15 倍，甚至超過了標普 500 ETF（SPY）、英偉達（NVDA）和特斯拉（TSLA）的總和，成為全球成交量最大的證券。

白銀 ETF $SLV 的成交量，昨日達到單日成交量達到 32B

白銀，一個古老的貴金屬品種，在底部已經(jīng)沉寂了近十年，為何突然被市場追捧？僅僅是貴金屬板塊的情緒炒作似乎略顯單薄。

實際上，白銀的敘事正在從「窮人的黃金」轉(zhuǎn)向「工業(yè)增長的必需品」，其基本面正在經(jīng)歷一場深刻的結(jié)構(gòu)性重塑。無論是從工業(yè)需求、貨幣屬性，還是從機構(gòu)動向以及 ETF 的流入，白銀似乎正在迎來它的「比特幣時刻」。

工業(yè)需求的爆發(fā)

白銀上漲的重要原因之一，是一場正在發(fā)生的、不可逆轉(zhuǎn)的工業(yè)革命。

光伏、新能源汽車、AI 這些新工業(yè)的發(fā)展，因為技術(shù)迭代和市場擴張，對白銀的需求曲線變得前所未有的陡峭

光伏

光伏行業(yè)對白銀需求的引爆點出現(xiàn)在 2022 年。在此之前，光伏行業(yè)普遍使用 PERC 電池技術(shù)，白銀消耗相對穩(wěn)定。但隨著行業(yè)向更高效率的電池技術(shù)轉(zhuǎn)型，電池對銀漿的需求量激增。

且導電銀漿是光伏電池的核心材料，目前尚無可替代方案。2024 年，全球光伏用銀量達到 6147 噸，占全球白銀總需求的近三成，規(guī)模已與全球銀飾珠寶需求總和相當。

白銀的工業(yè)需求量（深藍色代表光伏需求，淺藍色代表其他工業(yè)需求）｜ 來源：世界白銀協(xié)會調(diào)查

根據(jù)中國光伏行業(yè)協(xié)會（CPIA）的數(shù)據(jù)，銀漿成本已占到光伏電池非硅成本的 53%，從過去的"輔材"變成了和硅料一樣重要的"主材"。

面對從 25 美元到 115 美元的銀價暴漲，光伏企業(yè)并非不敏感。隆基綠能等龍頭企業(yè)在財報中明確指出，銀漿成本上漲已嚴重擠壓利潤。但現(xiàn)實是，在沒有成熟替代方案（如電鍍銅）大規(guī)模商業(yè)化之前，它們只能被動接受。

新能源汽車

電動汽車是另一個「電池大戶」，2020 年后，全球新能源汽車的滲透率也跨越了臨界點，從 2019 年的 3% 躍升至 2024 年的 21%。

而每輛純電動車的白銀用量是傳統(tǒng)燃油車的 2 到 3 倍。以比亞迪為例，據(jù)分析，一個典型的 EV 電池包（100 kWh 容量，約 200 個電芯）每輛車需要約 1 公斤白銀。

如果按比亞迪 2025 年 430 萬輛的銷量計算，僅這一家企業(yè)的白銀需求就可能達到 4300 噸。此外，比亞迪正在推進的銀基固態(tài)電池技術(shù)，未來可能進一步增加白銀用量。

AI 數(shù)據(jù)中心

AI 數(shù)據(jù)中心的爆發(fā)式增長，也為白銀需求增添了新的想象空間。根據(jù)世界白銀協(xié)會的數(shù)據(jù)，2025 年 AI 相關(guān)的白銀需求猛增了 30%，全年用量超過 1000 噸。

雖然只占全球白銀總需求的 3%-6%，但 AI 服務(wù)器成為白銀需求增長最快的細分領(lǐng)域，年增速高達 50% 以上。一臺英偉達 H100 服務(wù)器含有 1.2 公斤的白銀，遠超傳統(tǒng)服務(wù)器 0.5 公斤左右的用量。

供應(yīng)的剛性

此外，目前白銀的供應(yīng)端難以跟上需求的腳步。全球約 70% 的白銀是開采銅、鉛、鋅等金屬時的副產(chǎn)品，這意味著白銀的供應(yīng)是「剛性」的，無法根據(jù)價格快速增產(chǎn)。

數(shù)據(jù)顯示，全球白銀市場自 2021 年以來已連續(xù)五年出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性短缺，且缺口仍在擴大。當無法抑制的需求遇上缺乏彈性的供應(yīng)，價格的劇烈上漲只是時間問題。

貨幣屬性的覺醒

金銀比

除了工業(yè)需求，白銀被壓抑已久的貨幣屬性也正在被市場重新喚醒。要理解這一點，關(guān)鍵在于金銀比，即購買一盎司黃金需要多少盎司的白銀。

黃金的價值幾乎完全由其貨幣屬性支撐，而白銀則兼具工業(yè)和貨幣雙重屬性。在傳統(tǒng)的經(jīng)濟周期中，當經(jīng)濟衰退時，工業(yè)需求萎縮會拖累銀價，而避險需求推升金價，導致金銀比走高。

例如 2008 年金融危機后，全球工業(yè)生產(chǎn)停滯，汽車、電子等行業(yè)對白銀的需求銳減，而投資者涌入黃金避險，導致金銀比一度突破 80。反之，經(jīng)濟復蘇時，工業(yè)需求回暖則會帶動銀價上漲，金銀比回落。2020 年疫情后全球制造業(yè)回暖，金銀比就從 123 的歷史高點回落至 65。

但這一定價邏輯正在發(fā)生深刻的轉(zhuǎn)變。在全球以美元為主的、法定貨幣信用體系動搖的背景下，貴金屬的"通貨"屬性被重新激活。

金銀比走勢

當前金銀比已跌破 50，從去年年 的 103 直接被腰斬還多，創(chuàng)下近 14 年來的新低。歷史上，金銀比的長期均值在 60-70 之間，跌破 50 是明確的白銀價值重估信號

投資者買入黃金和白銀，不再僅僅是傳統(tǒng)的避險或工業(yè)應(yīng)用，更是為了對沖法幣的貶值風險。白銀的貨幣屬性正在與工業(yè)屬性同步被激活，與黃金共同成為價值存儲的介質(zhì)。

貴金屬的「龍二」

金銀比的大幅下跌，除了白銀自身基本面的需求外，也還有資金輪動效應(yīng)的推動。

在貴金屬板塊中，黃金是當之無愧的「龍頭」，而白銀則是彈性更大的「龍二」。當貨幣屬性成為市場定價的主線時，價格更低、歷史上波動性更大的白銀，自然會吸引尋求更高回報的資金。

根據(jù)芝加哥商品交易所（CME Group）近 50 年的數(shù)據(jù)，金銀比的六次大幅修復，有五次都發(fā)生在黃金的大牛市中。

當黃金牛市確立后，資金會傾向于輪動到彈性更大的白銀，以追求超額收益。2025 年全年的表現(xiàn)完美印證了這一點：黃金上漲 67.5%，而白銀的漲幅高達 175%，是前者的 2.6 倍。

金銀比的大幅回落，正是市場資金從黃金向白銀輪動的體現(xiàn)。投資者不僅在買入貴金屬以對沖風險，更在追逐白銀相對于黃金更高的潛在回報。

最大的多頭：摩根大通

市場上最耐人尋味的信號，來自摩根大通。它曾因長期操縱和壓低白銀價格，在 2020 年被美國司法部和商品期貨交易委員會（CFTC）處以 9.2 億美元的天價罰款。

其主要的操縱手法是通過下達大量虛假買賣訂單，在市場中制造需求或供應(yīng)的假象，影響價格后再迅速撤單，并進行反向交易獲利。

然而，就在被罰后，摩根大通從長期紙面空頭，轉(zhuǎn)向開始瘋狂積累實物白銀。根據(jù)多方信源，摩根大通目前持有的實物白銀庫存已超過 7.5 億盎司，位居全球最大，甚至超過了全球最大的白銀 ETF（SLV）的持倉量。

而摩根大通于 2025 年 6-10 月關(guān)閉了約 2 億盎司紙面空頭頭寸，隨后在 2025 年 11 月至 12 月的僅六周內(nèi)，增持了 2100 萬盎司的實物白銀。

摩根大通在 2021 年 11 月開設(shè)新庫房后，逐步接管了 SLV 的所有白銀庫存

CFTC 的數(shù)據(jù)也證實了這一轉(zhuǎn)變。2026 年 1 月，白銀非商業(yè)凈多頭持倉創(chuàng)下新高，其中摩根大通的凈多頭持倉占比顯著。

關(guān)于摩根大通轉(zhuǎn)向的原因，彭博社和路透社的分析普遍認為，部分原因在于其通過客戶交易提前獲知了中國光伏和新能源企業(yè)對白銀的巨大且剛性的需求。

2025 年底，摩根大通將其核心貴金屬交易團隊遷往新加坡，并在當?shù)卮笠?guī)模建設(shè)銀庫。

這一系列操作被市場解讀為華爾街最頂級的「聰明錢」已經(jīng)為白銀的史詩級行情下注。當曾經(jīng)壓低價格的操縱者變成最大的持有者時，白銀隨即開啟狂暴牛市。

從「數(shù)字資產(chǎn)」回歸「實物資產(chǎn)」？

在白銀基本面空前強勁的同時，曾經(jīng)的「數(shù)字黃金」比特幣，似乎正面臨信任危機的時刻。兩相對比, 一場從數(shù)字資產(chǎn)回歸實物資產(chǎn)的「輪動」正在發(fā)生。

2026 年 1 月的 ETF 資金流向數(shù)據(jù), 最直觀地展現(xiàn)了這場輪動。一邊是比特幣現(xiàn)貨 ETF 在 11 個交易日內(nèi)凈流出高達 17 億美元；另一邊是資金正以前所未有的規(guī)模涌入白銀。

1 月 27 日，全球最大的白銀 ETF iShares Silver Trust (SLV) 單日成交量飆升至 320 億美元，一舉登頂當日全球所有 ETF 成交額榜首。

市場的狂熱不止于此。在成交量前十的榜單中，ProShares Ultra Silver (AGQ)，一只兩倍做多白銀的杠桿 ETF，也赫然在列, 位居第五。

這說明涌入白銀的不僅有尋求穩(wěn)健配置的資金，還有大量尋求高倍數(shù)回報的投機性力量。

1 月 27 日 ETF 交易量排名

散戶的熱情在此前就已高漲。據(jù) VandaTrack 統(tǒng)計，截至 1 月 15 日的 30 天內(nèi)，散戶交易者向白銀相關(guān) ETF 投入了超過 9.2 億美元，創(chuàng)下有記錄以來的最大單月資金流入。

資金正在從比特幣 ETF 中撤離，涌入以黃金和白銀為代表的貴金屬 ETF。這背后，是投資者對兩種資產(chǎn)風險收益比的重新評估。

有傳言能解釋這種資金的流入流出，因為美國政府靠撞就把比特幣錢包破譯了，太子集團 12.7 萬枚比特幣直接轉(zhuǎn)進了美國政府的錢包，價值約 150 億美元。

簡單來說，這部分資金認為，比特幣不安全。再疊加諸如量子計算可以破解比特幣算法的新聞，驅(qū)使資金加速選擇黃金白銀。

從價格上來看，比特幣每四年上漲的邊際效應(yīng)遞減，而白銀則剛剛從長達十年的底部盤整中走出。2025 年，在白銀價格上漲 175% 的背景下，比特幣價格卻從高位回落超過 30%。進入 2026 年，兩者的走勢分化愈發(fā)明顯。

當比特幣的敘事開始動搖，當資金開始尋找新的方向時，白銀憑借其基本面的變化，正在成為這個時代的寵兒