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每一輪的基金季報都會有一些見解獨到、含金量頗高的觀點，藏在上萬份季報中等待發(fā)掘。
今年也不例外。
資事堂在通讀業(yè)內(nèi)部分知名基金經(jīng)理季報后，意外發(fā)現(xiàn)了陳金偉管理的鵬華產(chǎn)業(yè)精選的四季報“含金量”格外高。
一方面，作為業(yè)內(nèi)選股和選行業(yè)好手，陳金偉的動向一直頗受人關(guān)注。過去的2025年，他的基金業(yè)績也超越了基準28個百分點，
另一方面，陳金偉年末的持倉有了很多新意，更重要的是——他的季報闡述也格外完整、系統(tǒng)。從第三方角度來看，不啻于聽他一場現(xiàn)場演講。
格外值得來介紹給讀者。
重申：最看好兩個方向
四季報中，陳金偉在展望今年行情時明確表示：2026年，最看好的兩個方向是中游周期以及內(nèi)需屬性的消費醫(yī)藥。
其中，看好中游周期時因為看好中游周期行業(yè)受益于“反內(nèi)卷”的政策取向，同時，這個投資方向在2025年下半年雖然有一定表現(xiàn)，但還有巨大預期差（指實際表現(xiàn)好于市場預期）。
而看好消費醫(yī)藥則是因為，消費和醫(yī)藥是過去五年表現(xiàn)最差的板塊。但陳金偉預期，消費和醫(yī)藥可能是未來五年空間最大，預期差最大的板塊。因此，他在基本減持完創(chuàng)新藥后，現(xiàn)在持有的醫(yī)藥股也多是內(nèi)需屬性的消費醫(yī)療。
化工其實具備資源品屬性
陳金偉在季報中還以化工為例，闡述了他看中游周期行業(yè)的完整邏輯。
他首先提出最有力的理由是，化工其實具備資源品屬性。
他說，不同于有色等上游資源品，化工在市場上常被認為可以隨便擴產(chǎn)，但其實，中游可以隨便擴產(chǎn)可能是我們身處中國而產(chǎn)生的錯覺。
“如果把過去五年全球化工行業(yè)資本開支拆分來看，中國以外幾乎沒有多少新增資本開支。如果中國通過反內(nèi)卷能夠有效控制增量產(chǎn)能，那么化工就具備了類資源品的屬性”，他說。
陳金偉還認為，在其他國家，建一座化工廠難度非常大。除了基礎(chǔ)設(shè)施、優(yōu)質(zhì)勞動力、高效政府等中國制造業(yè)的共性優(yōu)勢外，化工獨有的“網(wǎng)絡(luò)效應”（即上下游集聚）也是國內(nèi)的獨特優(yōu)勢。
這也造成了大家經(jīng)常提及“制造業(yè)出海”里，化工領(lǐng)域，中資企業(yè)出?；蚋鞍l(fā)展中國家自己建廠其實并不多。即便有也較多集中于輪胎、尿素、改性塑料等領(lǐng)域，后者這些行業(yè)往往具備“產(chǎn)業(yè)鏈條相對短且下游單一”的特征。
但大部分化工企業(yè)的產(chǎn)品是一張“網(wǎng)”而非一條“線”，比如化工品 A 副產(chǎn) B，在國內(nèi)可以輕易找到 B 的下游，但是在其他國家可能根本沒有 B 的下游需求。
中國現(xiàn)階段這張化工網(wǎng)絡(luò)堪稱舉世無雙，在其他國家復制在很長時間內(nèi)都不可能。海外某國曾對我國化工品征收高額關(guān)稅，但于近期取消，因為他們發(fā)現(xiàn)這些化工品大部分產(chǎn)能都在中國，在其他國家根本找不到穩(wěn)定的供應商。而這些化工品都是最基礎(chǔ)的化工品，是繞不開的剛需。
陳金偉判斷：中國化工產(chǎn)業(yè)的優(yōu)勢在未來十年甚至更長維度，都是難以顛覆的，這是這個板塊重估的基礎(chǔ)。”
“反內(nèi)卷”的可行性被低估
陳金偉還認為，部分投資者在分析“反內(nèi)卷”的時候，存在誤判。
首先是，他們把反內(nèi)卷定義為一個供給端政策，然后強調(diào)“需要需求端政策配合才能見效”，同時喜歡強調(diào)，十年前的“供給側(cè)改革”也是搭配需求刺激才取得了成功，因而對反內(nèi)卷政策的效果有分歧。
但陳金偉認為，反內(nèi)卷本身也會激發(fā)需求側(cè)的變化，他認為，要看清很多行業(yè)外需權(quán)重越來越高，以及在部分行業(yè)的定價權(quán)已經(jīng)接近壟斷地位這兩個關(guān)鍵事實。
他認為，中國的部分行業(yè)產(chǎn)能占到全球百分之八十以上，但全行業(yè)虧損。而反內(nèi)卷政策就會把這種定價權(quán)變現(xiàn)，把海外消費者紅利，通過反內(nèi)卷的方式，轉(zhuǎn)移到股東回報（財產(chǎn)性收入）、員工工資（工資性收入）供應商利潤（經(jīng)營性收入），這就是最直接的需求刺激政策，且這種需求刺激比大家期待的部分方式可持續(xù)得多。
他還提及，盡管有觀點認為反內(nèi)卷違反博弈論，但他指出：“過往的價格協(xié)同，如果沒有談成，往往短期不會再談，而這次反內(nèi)卷，即使沒有達成一致，一般會換一種方式繼續(xù)推進。”
原因在于行業(yè)格局已變——“過去五年資本開支幾乎都在頭部公司”，行業(yè)從“五十家公司”縮減至“五家大企業(yè)”。“當下的頭部公司，普遍已經(jīng)有一種‘無法通過價格競爭將其他企業(yè)出清’的心態(tài)”，使博弈從“單次”轉(zhuǎn)向“未知次數(shù)重復”，反而更易達成協(xié)同?！白铌P(guān)鍵的是，行業(yè)盈利水平如果能回歸合理，對于每一個參與者都是有益的，其實做的是增量?！?/p>
本輪中游周期重在持續(xù)性，而非高度
基于以上論述，陳金偉堅定相信“這一輪的中游周期的投資機會或許不在價格高度，而在價格持續(xù)時間。
他還表示，雖然他看好中游周期，但也有兩個問題：一是這一輪玩家基本都是大企業(yè)，成本曲線更扁平，意味著價格彈性可能不高；二是缺乏一個強力的產(chǎn)業(yè)（供需缺口），使得價格具有很高的斜率。
他特別提醒：短期大部分行業(yè)并不存在剛性的供需缺口，因此對于價格的高度，暫時不宜過高期待。尤其是如果把反內(nèi)卷理解成抱團坐莊炒漲價，顯然違背了反內(nèi)卷的初衷。反內(nèi)卷的目的是在我們的優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)實現(xiàn)有序的供需再平衡，實現(xiàn)員工、股東、客戶和供應商的共贏。
他認為：對于價格持續(xù)的時間，或許可以更樂觀一些，結(jié)合以上分析，再參考氟化工、味精、維生素等化工品，過去幾年走過的路，可能這一輪下來，很多行業(yè)真的沒有必要再卷。
內(nèi)需消費的三大認知偏差
對于第二個重點方向“內(nèi)需屬性的消費和醫(yī)藥”。陳金偉坦言：“消費和醫(yī)藥是過去五年表現(xiàn)最差的板塊。但可能是未來五年空間最大，預期差最大的板塊。”當前持有的醫(yī)藥股“多是內(nèi)需屬性的消費醫(yī)療”，整體策略以消費為分析主線。
他認為，當下對內(nèi)需消費有三大認知偏差：
其一、消費復蘇是結(jié)構(gòu)性的，而非全民同步
他反對將“收入預期未改善”作為全面看空消費的理由：他強調(diào)收入的變化并不是十四億人同步，而是呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性、有先有后的復蘇狀態(tài)。
他把當下的主要收入人群分為四類，一是受地產(chǎn)影響較大的高凈值群體，“負面影響在減弱……拖累在見底”；二是“個人資產(chǎn)負債表干凈”的95后、老年人、二線以下城市居民，“所處行業(yè)在過去幾年受到?jīng)_擊較小”；三是科技產(chǎn)業(yè)升級帶來的高收入崗位群體，“他們是消費的結(jié)構(gòu)亮點，目前體量較小，但在迅速壯大”；四是制造業(yè)從業(yè)者，“經(jīng)歷反內(nèi)卷后……有望成為未來消費復蘇的中流砥柱”。
其二、新消費機會不在上一輪明星股
“部分投資者認為消費等于某些五年前的部分明星股……但我們持保留意見?！彼赋觯弦惠喯M牛市本質(zhì)是“投資驅(qū)動的涓滴效應”，而本輪應關(guān)注“收入再分配直接驅(qū)動的消費”。
在商品消費中，“更看好大眾品消費”；在服務消費中，“基本面已經(jīng)來到右側(cè)，且未來空間無比巨大”。尤其強調(diào)：“如果說商品消費和‘可支配收入’相關(guān)，那么服務消費除了受‘可支配收入’影響，還受‘可支配時間’影響。”
隨著平均工作時長見頂回落，“花費可支配時間且具備悅己屬性的服務消費，如游戲、旅游、體育、影視等，將成為新的‘長坡厚雪’。”其中，“具備‘可以產(chǎn)品化’特征的景區(qū)和游戲，是我們最看好的方向”。
其三、消費股空間遠未觸及天花板
針對“消費無空間”的論調(diào)，他反駁：“過去的優(yōu)勢——優(yōu)秀的商業(yè)模式依然存在，穩(wěn)態(tài)盈利理應給予更高估值?！碑斍暗凸乐翟从谕s預期，“一旦扭轉(zhuǎn)這一預期（不需要太高），消費可以回歸其‘長坡厚雪’的本來估值水平”。
更重要的是，“內(nèi)需是必答題而不是選答題”——出口雖超預期，但“總量角度大幅提升的空間不大”。而從真實需求看，“很多一線城市習以為常的消費，如果放在十四億人的視角下，滲透率還有巨大的提升空間。每個人都想過得更好一點，這是永恒的需求?！?/p>
他總結(jié)道：“2026年是‘真消費’元年，不再是過去‘為別人的消費’，而是‘為自己的消費’。”
持倉結(jié)構(gòu)：聚焦化工、醫(yī)藥與服務消費
看完陳金偉的四季報觀點，這個時候細細剖析下他四季報披露的前十大重倉股，可能更加令人感興趣。
四季報顯示，他管理的鵬華產(chǎn)業(yè)精選的重倉股集中于中游制造、內(nèi)需型醫(yī)藥及服務消費領(lǐng)域。
其中，華峰化學、魯西化工、利安弄顯然化工領(lǐng)域；華峰化學是氨綸的龍頭企業(yè)公司業(yè)績歷來和氨綸價格密切相關(guān)；魯西化工是央企下屬的基礎(chǔ)化工企業(yè)，產(chǎn)品門類相當之多，有化工品超市之說，公司業(yè)績與基礎(chǔ)化工行業(yè)和反內(nèi)卷政策密切相關(guān)；利安隆亦類似
此外，陳金偉也配置醫(yī)療服務行業(yè)的可孚醫(yī)療、國邦醫(yī)藥、一心堂在聚焦在大醫(yī)藥行業(yè)里?？涉卺t(yī)療是做醫(yī)療設(shè)備和試紙的，主要產(chǎn)品包括助聽器、背背佳、體溫計、呼吸機等；國邦醫(yī)藥主產(chǎn)醫(yī)藥中間體；一心堂則是醫(yī)藥零售。
這些領(lǐng)域的重倉股和陳金偉季報觀點的邏輯一一對照起來，可以看出基金經(jīng)理的配置風格。
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