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原文作者：Raoul Pal，Real Vision 和 GMI CEO
原文編譯：CryptoLeo（@LeoAndCrypto）
今晨，Real Vision 和 GMI（Raoul Pal 的投資圣經(jīng)）CEO Raoul Pal 發(fā)布《False Narratives....and Other Thoughts》的文章，通過(guò)數(shù)據(jù)對(duì)比和宏觀分析解釋了近期加密行業(yè)的低迷和面臨的危機(jī)，并表示行業(yè)寒冬會(huì)很快過(guò)去，大家需要保持耐心，不要對(duì)行業(yè)失去信心。Odaily星球日?qǐng)?bào)將其翻譯如下：
這本是我在周末寫給 GMI 時(shí)得出的見(jiàn)解，希望能帶給你們一些信心。以往我會(huì)把這些內(nèi)容留到 GMI 和 Pro Macro 里聊，但我知道你們都需要這些來(lái)放松一下緊繃的神經(jīng)。
主流敘事：加密結(jié)束了？
主流觀點(diǎn)認(rèn)為比特幣和加密貨幣已經(jīng)崩盤，本周期結(jié)束，一切都完了，沒(méi)法像以前一樣了。加密貨幣已經(jīng)與其他資產(chǎn)脫節(jié)，這些是 CZ 的錯(cuò)，是貝萊德的錯(cuò)等等，這無(wú)疑是一個(gè)很吸引人的敘事陷阱，尤其是在主流幣價(jià)格每天都在暴跌情況下。
但昨天一位 GMI 對(duì)沖基金客戶給我發(fā)了一條簡(jiǎn)訊，詢問(wèn)是否應(yīng)該逢低買入 SaaS 股票，或者如當(dāng)前大家所說(shuō)的那樣，Claude Code 是否已經(jīng)扼殺 SaaS 行業(yè)了。
因此我開(kāi)始研究 SaaS，過(guò)程中我發(fā)現(xiàn)得到的結(jié)論既推翻了比特幣的主流敘事，也推翻了 SaaS 行業(yè)的敘事，SaaS 和 BTC 的走勢(shì)圖表一模一樣？
瑞銀 SaaS 指數(shù)與比特幣走勢(shì)
表明還有一個(gè)所有人都忽略的因素在影響著一走勢(shì)。
這一因素是：由于兩次停擺以及美國(guó)金融底層系統(tǒng)問(wèn)題（逆回購(gòu)機(jī)制的流動(dòng)性實(shí)際上在 2024 年才完全補(bǔ)完），美國(guó)的流動(dòng)性受到了抑制。因此，7 月和 8 月的 TGA（財(cái)政部賬戶）重建沒(méi)有相應(yīng)的貨幣抵消措施，導(dǎo)致了流動(dòng)性的減少。
迄今為止，流動(dòng)性低迷是 ISM 制造業(yè)指數(shù)一直處于低位的原因。
我們通常使用全球總流動(dòng)性指標(biāo)，因?yàn)樗c BTC 和納指的長(zhǎng)期相關(guān)性最高，但現(xiàn)階段美國(guó)總流動(dòng)性似乎更為重要，因?yàn)槊绹?guó)是全球流動(dòng)性的主要提供者。
本周期中，GMI 全球總流動(dòng)性指數(shù)領(lǐng)先美國(guó)總流動(dòng)性指數(shù)，并且即將出現(xiàn)回升（因此也會(huì)帶動(dòng) ISM 指數(shù)）。
這正是影響 SaaS 和 BTC 的因素。這兩種資產(chǎn)都是現(xiàn)存期限最長(zhǎng)的資產(chǎn)，并且都因?yàn)榱鲃?dòng)性暫時(shí)撤出而下跌。
黃金的上漲基本上抽走了系統(tǒng)中本可能流入比特幣和 SaaS 市場(chǎng)的邊際流動(dòng)性，沒(méi)有足夠的流動(dòng)性來(lái)支撐這些資產(chǎn)，所以高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)受到?jīng)_擊下跌，真沒(méi)轍了。
現(xiàn)在，美國(guó)政府再次停擺，財(cái)政部對(duì)此采取了防范措施：上次政府停擺后并未動(dòng)用任何 TGA 資金，反而還增加了資產(chǎn)規(guī)模（即流動(dòng)性進(jìn)一步流失）。這就是我們當(dāng)前面臨的危機(jī)，它導(dǎo)致了劇烈的價(jià)格波動(dòng)，我們熱愛(ài)的加密貨幣仍缺乏流動(dòng)性。
然而，種種跡象表明，此次政府停擺將于本周得到解決，屆時(shí)將掃清最后一個(gè)流動(dòng)性障礙。
Odaily 注：美國(guó)眾議院議長(zhǎng)約翰遜周日在接受 NBC 新聞《與媒體見(jiàn)面》節(jié)目采訪時(shí)表示，他認(rèn)為自己已經(jīng)獲得了共和黨的支持票，能夠確保在周二之前結(jié)束部分政府機(jī)構(gòu)的停擺狀態(tài)。
我之前已經(jīng)多次提到過(guò)此次政府停擺的風(fēng)險(xiǎn)，但它很快就會(huì)過(guò)去，我們就可以繼續(xù)應(yīng)對(duì)即將到來(lái)的流動(dòng)性注入了，這部分流動(dòng)性包括來(lái)自 eSLR、TGA 的部分回流、財(cái)政刺激、降息等措施，而這一切都與中期選舉有關(guān)。
Odaily 注：美國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)放松杠桿率要求的法案，以減輕美國(guó)銀行(BAC.US)等幾大銀行資本壓力。
一個(gè)完整的交易周期里，時(shí)間往往比價(jià)格更重要。價(jià)格可能會(huì)受到重創(chuàng)，但隨著時(shí)間推移和周期的演變，一切都會(huì)得到解決，最終塵埃落定。
這就是為什么我一直強(qiáng)調(diào)大家要“耐心”，事件需要推進(jìn)發(fā)展，一味關(guān)注盈虧比只會(huì)影響你的心理健康，而不會(huì)影響你的投資組合。
美聯(lián)儲(chǔ)的虛假敘事
關(guān)于降息的問(wèn)題，還有一種錯(cuò)誤的說(shuō)法就是 Kevin Warsh 屬于鷹派。這完全是胡說(shuō)八道，這些言論主要是 18 年前的。
Warsh 的工作和任務(wù)就是執(zhí)行格林斯潘（Greenspan）時(shí)代的策略。特朗普和貝森特都曾說(shuō)過(guò)（此處不詳述，但主方向降息），讓經(jīng)濟(jì)保持熱度，并假設(shè)人工智能帶來(lái)的生產(chǎn)率提高將抑制核心 CPI 的上漲（就像 1995 年至 2000 年時(shí)代）。
Odaily 注：格林斯潘是美聯(lián)儲(chǔ)歷史上任期最長(zhǎng)的主席之一，其主張的貨幣政策（控制通脹 + 促進(jìn)最大就業(yè)）高度靈活，但實(shí)際更反通脹優(yōu)先，同時(shí)在危機(jī)時(shí)積極注入流動(dòng)性。
他并不喜歡資產(chǎn)負(fù)債表，但該體系受到儲(chǔ)備金約束，因此他很可能不會(huì)改變其當(dāng)前的做法，否則會(huì)摧毀信貸市場(chǎng)。
Warsh 會(huì)降息，除此之外不做其他事。他不會(huì)干預(yù)特朗普和貝森特通過(guò)銀行管理流動(dòng)性的行動(dòng)。美聯(lián)儲(chǔ)理事米蘭很可能會(huì)強(qiáng)行推動(dòng)全面下調(diào) eSLR 以加速這一進(jìn)程。
不信我的話，那就信 Druck 吧 ↓
上圖為“投資大神”Stanley Druckenmiller 對(duì) Warsh 貨幣政策理念和其上任美聯(lián)儲(chǔ)主席后與貝森特達(dá)成一致的內(nèi)容
我知道，當(dāng)加密行情看起來(lái)如此黑暗的時(shí)候能聽(tīng)到樂(lè)觀的敘述是多么困難，我持有的 SUI 糟透了，我們不知道該相信什么或誰(shuí)了。首先，我們之前經(jīng)歷過(guò)很多次這種情況。當(dāng) BTC 下跌 30%時(shí)，山寨幣甚至?xí)碌?70%。但如果是高質(zhì)量山寨，其反彈也會(huì)更快。
Mea Culpa（我的錯(cuò)）
GMI 的失誤在于沒(méi)有將美國(guó)流動(dòng)性視為當(dāng)前的驅(qū)動(dòng)因素，通常在整個(gè)周期中起主導(dǎo)作用的是全球總流動(dòng)性。但現(xiàn)在情況已經(jīng)明了，一切皆有可能。
兩者并非毫無(wú)關(guān)聯(lián)。只是我們無(wú)法預(yù)測(cè)到一系列事件（逆回購(gòu)耗盡流動(dòng)性 > TGA 重建 > 政府停擺 > 黃金上漲 > 再次停擺）的組合拳，或者我們未能預(yù)料到其影響。
終于快結(jié)束了，很快我們就能恢復(fù)正常工作了。
我們無(wú)法確保每一個(gè)環(huán)節(jié)都不出錯(cuò)（現(xiàn)在有了更深入的理解），且我們?nèi)匀环浅？春?2026 年的前景，因?yàn)槲覀兞私馓乩势?貝森特/Warsh 的策略。這仨人反復(fù)告訴我們：我們只需傾聽(tīng)并保持耐心，在全周期投資中，時(shí)間比價(jià)格更重要。
如果你不是周期投資者，也沒(méi)有那么強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)承受能力，那完全沒(méi)問(wèn)題。每個(gè)人都有自己的風(fēng)格，但 Julien（GMI 宏觀研究主管）和我并不擅長(zhǎng)波段交易（我們并不關(guān)心周期內(nèi)的漲跌），但我們?cè)谌芷谕顿Y方面經(jīng)過(guò)驗(yàn)證且戰(zhàn)績(jī)可查，過(guò)去 21 年里一直處于行業(yè)領(lǐng)先。（警告：我們也會(huì)犯錯(cuò)，比如在 2009 年），現(xiàn)在不是放棄的時(shí)候，祝你好運(yùn)，讓我們?cè)?2026 年獲得更大結(jié)果。
流動(dòng)性救兵正在路上！
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