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文章作者：Prathik Desai?文章編譯：Block unicorn
2020 年，Strategy（當(dāng)時名為 MicroStrategy）開始將債務(wù)和股票換成比特幣。購入?BTC，成為最大的上市比特幣持有者。
五年后，該公司仍在銷售軟件，但運(yùn)營帶來的毛利潤對公司的總體貢獻(xiàn)持續(xù)下降。2024 年，運(yùn)營毛利潤較 2023 年下降至約 15%。2025 年第一季度，該數(shù)字與前一年同期相比下降了 10%。截至 2025 年，Strategy 的策略已被模仿、改良和簡化，為超過一百家上市實(shí)體持有比特幣鋪平了道路。
策略很簡單：以低成本債務(wù)為業(yè)務(wù)融資，購買比特幣，等待其升值，然后發(fā)行更多債務(wù)購買更多比特幣——這是一個自我強(qiáng)化的循環(huán)，將企業(yè)金庫變成了杠桿化的加密基金。到期的債務(wù)通過發(fā)行新股來結(jié)算，從而稀釋現(xiàn)有股東的權(quán)益。但由于公司比特幣持有量價值的上升，股票價格的溢價抵消了這種稀釋。
大多數(shù)追隨 Strategy 腳步的公司都有現(xiàn)有業(yè)務(wù)，希望通過比特幣作為升值資產(chǎn)來增加資產(chǎn)負(fù)債表的收益。
Strategy 過去完全是升值潛力，卻又不想承擔(dān)建立實(shí)體業(yè)務(wù)的重?fù)?dān)。他們沒有客戶，沒有盈利模式，也沒有運(yùn)營路線圖。他們只需要一張裝滿比特幣的資產(chǎn)負(fù)債表，以及一條通過金融捷徑快速進(jìn)入公開市場的通道。于是，特殊目的收購公司（SPAC）應(yīng)運(yùn)而生。
這些比特幣交易。它們可以預(yù)先協(xié)商估值，并將其包裝在符合美國證券交易委員會（SEC）規(guī)定的外殼下，同時避免被貼上投資基金的標(biāo)簽。
SPAC 路線讓公司更容易向利益相關(guān)者和投資者推銷他們的策略，因?yàn)槌吮忍貛胖鉀]有其他東西可以推銷。
還記得 Meta 和微軟考慮將比特幣加入其金庫時發(fā)生了什么嗎？遭到了壓倒性的拒絕。
對于公開市場的投資者來說，SPAC 被視為提供純粹比特幣敞口的工具，無需直接接觸加密貨幣。就像購買黃金 ETF 一樣。
SPAC 確實(shí)面臨散戶投資者采用的挑戰(zhàn)，他們更傾向于通過更流行的途徑獲得比特幣敞口，比如交易所交易基金（ETF）。2025 年機(jī)構(gòu)投資者數(shù)字資產(chǎn)調(diào)查顯示，60% 的投資者更喜歡通過注冊工具（如 ETF）獲得加密貨幣敞口。
盡管如此，需求依然存在。因?yàn)檫@種模式充分利用了杠桿的潛力。
Strategy 購買比特幣時，并未止步于一次購買。它持續(xù)發(fā)行更多可轉(zhuǎn)換債券，這些債券很可能會通過發(fā)行新股來贖回。這種方法將一家原本的商業(yè)智能平臺轉(zhuǎn)變成了比特幣的加速器。在股價上漲過程中，其表現(xiàn)甚至超過了比特幣本身。這一藍(lán)圖在投資者心中留下了深刻印象?；?SPAC 的比特幣公司也能提供同樣的加速效應(yīng)：購買比特幣，然后發(fā)行更多股票或債務(wù)來購買更多比特幣。循環(huán)往復(fù)，形成一個閉環(huán)。
當(dāng)一家新的比特幣公司宣布獲得機(jī)構(gòu)支持的 10 億美元PIPE（私募股權(quán)投資）時，這是在向市場展示，真正的資金正在關(guān)注。例如，Twenty One Capital 在 Cantor Fitzgerald、Tether 和 Softbank 等重量級機(jī)構(gòu)的支持下，獲得了巨大的市場信任。
SPAC 允許創(chuàng)始人在公司生命周期的早期實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，而無需先打造一個產(chǎn)生收入的產(chǎn)品。早期的機(jī)構(gòu)背書有助于吸引關(guān)注、資本和發(fā)展勢頭，相較于已上市企業(yè)可能面臨的投資者阻力，SPAC 的障礙更少。
對許多創(chuàng)始人來說，SPAC 路線提供了靈活性。與披露時間表和定價較為嚴(yán)格的 IPO 不同，SPAC 在敘事、預(yù)測和估值談判方面提供了更多控制權(quán)。創(chuàng)始人可以講述一個前瞻性的故事，制定資本計劃，保留股權(quán)，同時避免傳統(tǒng) VC 到 IPO 融資模式的繁瑣流程。
SPAC 的包裝本身就是吸引力的一部分。公開發(fā)行股票是一種眾所周知的語言。股票代碼可以被對沖基金交易，添加到零售平臺，并你實(shí)際購買的是什么以及購買多少還是非常重要的。
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