整理 & 編譯：深潮 TechFlow

嘉賓：Tom Lee

主持人：Josh Brown；Michael Batnick

播客源：The Compound

原標(biāo)題：What Tom Lee's Worried About in 2026 | TCAF 227

播出日期：2026 年 1 月 30 日

要點(diǎn)總結(jié)

在本期播客中，Michael Batnick 和 Downtown Josh Brown 邀請(qǐng)了 Fundstrat 的 Tom Lee 一同探討：2026 年市場(chǎng)面臨的挑戰(zhàn)、Tom 為什么依然看好市場(chǎng)、貴金屬價(jià)格的上漲趨勢(shì)、加密貨幣熊市、特斯拉在機(jī)器人領(lǐng)域的重大投資，以及其他精彩話題。

精彩觀點(diǎn)摘要

• 今年上半年市場(chǎng)會(huì)表現(xiàn)強(qiáng)勁，但隨后可能會(huì)出現(xiàn)類似熊市的調(diào)整。不過(guò)，我們相信市場(chǎng)會(huì)迅速反彈，全年漲幅可能達(dá)到 10% 或更多。
• 以太坊可能會(huì)跌至 2400 美元，但那可能是觸底的過(guò)程，并標(biāo)志著底部的到來(lái)，這可能同時(shí)也是貴金屬市場(chǎng)的頂峰。
• 在 AI 技術(shù)領(lǐng)域，美國(guó)和中國(guó)可能是最大的贏家。
• 中國(guó)的 AI 技術(shù)非常強(qiáng)大。此外，中國(guó)在電動(dòng)車領(lǐng)域表現(xiàn)出色，同時(shí)在醫(yī)療保健和生物技術(shù)領(lǐng)域也取得了顯著進(jìn)展。
• 能源和基礎(chǔ)材料是我們今年重點(diǎn)推薦的行業(yè)，但貴金屬和其他金屬的表現(xiàn)超出了我的預(yù)期。
• 從十月份到年底，部分加密貨幣出現(xiàn)了約 40% 的回調(diào)。主要原因之一是某個(gè)加密貨幣交易所出現(xiàn)了定價(jià)漏洞，導(dǎo)致自動(dòng)去杠桿化，最終演變?yōu)榧用茇泿艢v史上最大規(guī)模的去杠桿事件，比 FTX 崩盤事件還要嚴(yán)重。
• 不要與美聯(lián)儲(chǔ)作對(duì)。
• 我認(rèn)為貴金屬，比如白銀和黃金，是當(dāng)前市場(chǎng)的熱點(diǎn)。投資這些資產(chǎn)是明智的選擇，它們的表現(xiàn)確實(shí)令人矚目。
• 黃金價(jià)格可能會(huì)上漲到 8,900 美元。
• 當(dāng)有人今天說(shuō)市場(chǎng)估值過(guò)高時(shí)，我認(rèn)為我們應(yīng)該看到，盡管市場(chǎng)經(jīng)歷了六次“黑天鵝事件”，其市盈率卻始終保持穩(wěn)定。
• 人們對(duì)美國(guó)企業(yè)的盈利能力的信心遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了對(duì)任何民選官員的信心。
• 我認(rèn)為 2026 年的市場(chǎng)表現(xiàn)可能會(huì)與去年相似?；久鏁?huì)有所改善，但有一個(gè)顯著的不同點(diǎn)：美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)從強(qiáng)硬加息的態(tài)度轉(zhuǎn)向更溫和的政策。
• 如果一年開(kāi)始的第一周市場(chǎng)表現(xiàn)積極，接下來(lái)的第一個(gè)月也是積極的，那么全年上漲的概率會(huì)高達(dá) 92%。
• 對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，回調(diào)是好事，因?yàn)樗峁┝艘粋€(gè)機(jī)會(huì)，讓大家可以以更低的價(jià)格重新配置資產(chǎn)。
• 市場(chǎng)不再完全依賴七大科技股，許多人開(kāi)始關(guān)注非美國(guó)市場(chǎng)。
• 現(xiàn)在正是投資國(guó)際大型股的好時(shí)機(jī)。
• 華爾街曾經(jīng)將區(qū)塊鏈和加密貨幣視為實(shí)驗(yàn)，但現(xiàn)在金融機(jī)構(gòu)正在使用區(qū)塊鏈重建結(jié)算層。
• Larry Fink（黑石集團(tuán) CEO）也表示，他認(rèn)為整個(gè)金融系統(tǒng)將會(huì)運(yùn)行在一個(gè)通用的區(qū)塊鏈上。
• Bitmine 資金主要來(lái)自機(jī)構(gòu)投資者。比如 Morgan Stanley、Arc Asset 和 Fidelity，它們是 Bitmine 的大股東。
• 未來(lái)人們可能不再工作了，因?yàn)闄C(jī)器人創(chuàng)造了如此多的剩余價(jià)值。

Tom 是否仍然看好市場(chǎng)？2026 年展望

Josh Brown：你仍然看好市場(chǎng)嗎？我記得你在年初提到過(guò)“第一季度市場(chǎng)可能會(huì)出現(xiàn)波動(dòng)”，是這樣嗎？

Tom Lee：

是的，我們預(yù)計(jì) 2026 年市場(chǎng)的表現(xiàn)可能會(huì)與去年相似。我們的基本預(yù)測(cè)是，今年上半年市場(chǎng)會(huì)表現(xiàn)強(qiáng)勁，但隨后可能會(huì)出現(xiàn)類似熊市的調(diào)整。不過(guò)，我們相信市場(chǎng)會(huì)迅速反彈，全年漲幅可能達(dá)到 10% 或更多。

Josh Brown：去年市場(chǎng)的回撤有多深？比如去年三月、四月？

Tom Lee：

去年市場(chǎng)調(diào)整幅度達(dá)到了 20%，可以說(shuō)經(jīng)歷了一次熊市，那次調(diào)整是從歷史新高開(kāi)始的。這種情況比較少見(jiàn)，但也正因?yàn)槿绱耍袌?chǎng)恢復(fù)得很快，但這次調(diào)整主要是市場(chǎng)情緒導(dǎo)致的，并沒(méi)有實(shí)質(zhì)性的經(jīng)濟(jì)因素。

Josh Brown：如果市場(chǎng)下跌沒(méi)有伴隨經(jīng)濟(jì)衰退，通常會(huì)呈現(xiàn) V 形反彈。那么你認(rèn)為今年的市場(chǎng)調(diào)整是否可能與經(jīng)濟(jì)衰退有關(guān)？還是不會(huì)呢？

Tom Lee：

如果讓我猜測(cè)，我認(rèn)為今年的市場(chǎng)調(diào)整更可能是由于政策變化，比如來(lái)自白宮的某些政策調(diào)整，或者市場(chǎng)在測(cè)試新任美聯(lián)儲(chǔ)的政策方向。當(dāng)然，這只是我的猜測(cè)，但我認(rèn)為今年的市場(chǎng)波動(dòng)可能與去年類似，是由投資者減少風(fēng)險(xiǎn)敞口導(dǎo)致的，而不是經(jīng)濟(jì)衰退引發(fā)的。因此，我們預(yù)計(jì)市場(chǎng)最終會(huì)恢復(fù)得很好。

Josh Brown：最近幾天我們已經(jīng)經(jīng)歷了兩次政策沖擊，一個(gè)是關(guān)于健康保險(xiǎn)的調(diào)整，另一個(gè)是信用卡利率上限設(shè)定為 10%。我還沒(méi)來(lái)得及詳細(xì)了解關(guān)于保險(xiǎn)公司的政策變化，你知道具體情況嗎？

Tom Lee：

是的，就在兩天前。政策調(diào)整涉及 Medicare 的報(bào)銷率，市場(chǎng)原本預(yù)期調(diào)整幅度在 6% 到 9% 之間，但實(shí)際調(diào)整只有 0.9%。未來(lái)是不確定的，我們只能盡量基于數(shù)據(jù)和經(jīng)驗(yàn)做出最好的判斷。

如何做出“正確”的決策

Josh Brown：那么在這種不確定性下，你會(huì)如何提高預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性？如果你必須有一個(gè)明確的觀點(diǎn)，或者人們依賴你的判斷，你會(huì)怎么做？雖然未來(lái)不可知，但你是如何讓自己的預(yù)測(cè)更可靠的？

Tom Lee：

謝謝你的認(rèn)可。我們確實(shí)通過(guò)數(shù)據(jù)分析和經(jīng)驗(yàn)積累來(lái)提高預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性。我打個(gè)比方。假設(shè)你在家里，周圍一片漆黑，燈都關(guān)著，你只能摸索著前進(jìn)。比如摸到毛茸茸的東西，你可能意識(shí)到自己在客廳；或者撞到腳趾的一個(gè)角，可能知道自己在廚房。市場(chǎng)分析就像在黑暗中摸索，我們并不總是清楚自己身處何地，但我們會(huì)尋找一些線索，幫助我們了解市場(chǎng)的環(huán)境。

我們通過(guò)跨市場(chǎng)分析來(lái)實(shí)現(xiàn)這一點(diǎn)。同時(shí)，我們還會(huì)結(jié)合當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，試圖確定我們所處的經(jīng)濟(jì)周期階段。例如，當(dāng)前數(shù)據(jù)是否類似于 1950 年或 1970 年的情況，又或者是類似香港經(jīng)濟(jì)的狀態(tài)。

Josh Brown：你似乎非常關(guān)注我們所在的周期階段。這對(duì)你來(lái)說(shuō)真的很重要嗎？你是從別人那里學(xué)到的，還是自己逐漸發(fā)現(xiàn)的？比如“這是一個(gè)真正的信號(hào)，這才是重要的東西”。

Tom Lee：

是的，在我職業(yè)生涯的早期，我聽(tīng)到過(guò)幾個(gè)重要的觀點(diǎn)。第一個(gè)是：不要與美聯(lián)儲(chǔ)作對(duì)。第二個(gè)觀點(diǎn)是：人口結(jié)構(gòu)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有決定性影響。

Josh Brown：那么基于這兩個(gè)理念，你認(rèn)為我們目前的市場(chǎng)位置如何？因?yàn)楹芏嗳藭?huì)說(shuō)“漲得越高跌得越狠”、“市場(chǎng)已經(jīng)持續(xù)上漲太久了”、“估值過(guò)高”等等。

Tom Lee：

有幾件事情值得關(guān)注。首先，今年全球的企業(yè)盈利正在加速增長(zhǎng)，這不僅發(fā)生在美國(guó)，也包括其他國(guó)家。這通常不是經(jīng)濟(jì)周期即將結(jié)束的特征。其次，市場(chǎng)的廣度在不斷改善。有人說(shuō)今年是一個(gè)“滾動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好周期”，但實(shí)際上市場(chǎng)中許多資產(chǎn)都在上漲，這表明市場(chǎng)的廣度在擴(kuò)大，甚至擴(kuò)展到了美國(guó)以外的地區(qū)。

另外還有一些理由讓我們可以逐步變得樂(lè)觀，比如 AI 和區(qū)塊鏈技術(shù)的快速發(fā)展。我特別關(guān)注了達(dá)沃斯論壇的討論，雖然我沒(méi)親自參加，但我閱讀了許多報(bào)告和小組討論的內(nèi)容。顯而易見(jiàn)的是，傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)已經(jīng)開(kāi)始將區(qū)塊鏈視為提升生產(chǎn)力的重要工具。這在美國(guó)尤其是一個(gè)重大事件，比如 Fidelity 最近宣布了他們的穩(wěn)定幣計(jì)劃，這是一個(gè)非常值得關(guān)注的消息。

此外，全球范圍內(nèi)還在發(fā)生產(chǎn)業(yè)回流和國(guó)防建設(shè)，這些趨勢(shì)正在推動(dòng)全球范圍內(nèi)的支出增長(zhǎng)。

材料、能源、黃金和白銀

Josh Brown：通常情況下，材料類股票在經(jīng)濟(jì)周期的后期表現(xiàn)會(huì)非常強(qiáng)勁。而目前，美國(guó)市場(chǎng)最大的牛市可能集中在能源股、黃金礦業(yè)股以及基礎(chǔ)金屬相關(guān)的公司。我今天還提到了鋼鐵股，它們?cè)谑袌?chǎng)中表現(xiàn)非常出色。鋼鐵股成為市場(chǎng)明星的情況非常少見(jiàn)，但現(xiàn)在我們看到多個(gè)這樣的例子。

你怎么看待這些現(xiàn)象？你認(rèn)為金屬和石油的上漲是否是經(jīng)濟(jì)周期后期的表現(xiàn)？還是更像是周期中期的現(xiàn)象？

Tom Lee：

我認(rèn)為貴金屬，比如白銀和黃金，是當(dāng)前市場(chǎng)的熱點(diǎn)。如果我是普通投資者，這些資產(chǎn)的表現(xiàn)已經(jīng)連續(xù)數(shù)周非常強(qiáng)勁。投資這些資產(chǎn)是明智的選擇，它們的表現(xiàn)確實(shí)令人矚目。

Tom Lee：

我今天和 Tom Demark 討論了這一點(diǎn)，他認(rèn)為貴金屬的上漲還有很大的空間，并沒(méi)有達(dá)到極限，他甚至預(yù)測(cè)黃金價(jià)格可能會(huì)上漲到 8,900 美元。

Josh Brown：如果黃金價(jià)格真的達(dá)到 8,900 美元，美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表或美國(guó)財(cái)政部的財(cái)務(wù)狀況可能會(huì)顯著改善，因?yàn)槊绹?guó)擁有大量黃金。但問(wèn)題是，當(dāng)黃金價(jià)格達(dá)到 8,900 美元時(shí)，誰(shuí)會(huì)是下一個(gè)買家？是否意味著所有有能力購(gòu)買的央行已經(jīng)買入了？

Tom Lee：

這可能與資產(chǎn)配置有關(guān)。我和 JP Morgan 的 Joyce Chang 簡(jiǎn)短交流過(guò)。她提到，只要高凈值投資者將 0.5% 的資金投入黃金市場(chǎng)，就可能推動(dòng)黃金價(jià)格達(dá)到 9,000 美元。這說(shuō)明即使是少量資金流入貴金屬市場(chǎng)，也可能產(chǎn)生巨大的影響。

Josh Brown：那么黃金的走勢(shì)是否類似于股票市場(chǎng)的 V 形反彈？或者你能否設(shè)想一種情況，比如黃金價(jià)格下跌 15%，白銀價(jià)格下跌 25%，從而結(jié)束當(dāng)前的上漲趨勢(shì)？如果出現(xiàn)這樣的調(diào)整，你會(huì)怎么看待？

Tom Lee：

今天的情況就是一個(gè)例子。黃金價(jià)格今天盤中一度大幅下跌，但最終只下跌了 1%。白銀價(jià)格盤中也出現(xiàn)了較大的波動(dòng)，但最終幾乎沒(méi)有變化，買家迅速入場(chǎng)，支撐了價(jià)格。

我最近在快速學(xué)習(xí)商品市場(chǎng)的情況。比如實(shí)物市場(chǎng)的供應(yīng)非常緊張，因此實(shí)物黃金的價(jià)格實(shí)際上高于金融市場(chǎng)中的價(jià)格。此外，Tom Demark 提到，這次的黃金牛市更像是 1979-1980 年的情形，可能正在形成一個(gè)頂部，這種走勢(shì)有點(diǎn)像拋物線。

Josh Brown：歷史上是否有黃金和白銀表現(xiàn)如此強(qiáng)勁，同時(shí)股票市場(chǎng)也在上漲的例子？這種情況似乎非常少見(jiàn)。比如 80 年代早期的股票牛市是在黃金和白銀崩盤之后才開(kāi)始的。

Tom Lee：

這次的情況有些不同，這更像是“全面上漲”。有人指出，這可能是“除了美元之外的所有資產(chǎn)”都在上漲，這樣的解釋或許有一定道理。

應(yīng)對(duì)“黑天鵝”事件

Josh Brown：關(guān)于市場(chǎng)整體表現(xiàn)，這張圖表顯示，自 2019 年底以來(lái)，市場(chǎng)經(jīng)歷了六次重大沖擊。雖然“黑天鵝事件”這個(gè)詞可能有些夸張，但這些事件確實(shí)對(duì)市場(chǎng)造成了影響，包括 COVID 疫情封鎖、供應(yīng)鏈問(wèn)題、通貨膨脹、歷史上最快的美聯(lián)儲(chǔ)加息、關(guān)稅政策，以及美國(guó)轟炸伊朗。那么這個(gè)圖表想要傳遞什么信息？當(dāng)你將市場(chǎng)估值與這些事件放在一起時(shí)，你希望告訴大家什么？

Tom Lee：

我們可以將股市看作是一家企業(yè)，如果這家企業(yè)在經(jīng)歷了六次可能嚴(yán)重影響盈利能力的重大事件后，依然能夠?qū)崿F(xiàn)盈利增長(zhǎng)，那么這家公司顯然非常具有韌性，我們也會(huì)愿意給予它更高的估值。

當(dāng)有人今天說(shuō)市場(chǎng)估值過(guò)高時(shí)，我認(rèn)為我們應(yīng)該看到，盡管市場(chǎng)經(jīng)歷了六次“黑天鵝事件”，其市盈率卻始終保持穩(wěn)定。

Michael Batnick：你認(rèn)為股市真的不可摧毀嗎？我知道沒(méi)有什么是永恒的，但你覺(jué)得它的韌性是否超出了很多人的想象？

Tom Lee：

它的表現(xiàn)比許多人意識(shí)到的要更加堅(jiān)不可摧。

Josh Brown：有人對(duì)我說(shuō)，他們無(wú)法理解為什么在感覺(jué)國(guó)家社會(huì)結(jié)構(gòu)正在撕裂的同時(shí)，股市卻持續(xù)上漲。我回答說(shuō)，“因?yàn)槿藗儗?duì)蘋果公司 CEO Tim Cook 的信任遠(yuǎn)超對(duì)國(guó)會(huì)的信任?！?這并不矛盾，實(shí)際上說(shuō)明了一個(gè)事實(shí)：人們對(duì)美國(guó)企業(yè)的盈利能力的信心遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了對(duì)任何民選官員的信心。

Tom Lee：

是的。這也是為什么大家更愿意把錢投資到股票市場(chǎng)，而不是其他可能的選擇。我記得大約十年前看到一項(xiàng)調(diào)查，當(dāng)時(shí)千禧一代還很年輕，他們對(duì)科技公司的信任遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)對(duì)政府的信任。因此，他們更愿意與科技行業(yè)分享個(gè)人信息，而不是與政府機(jī)構(gòu)。

技術(shù)分化

Michael Batnick：接下來(lái)我們聊聊 Tom 你對(duì)市場(chǎng)的最新展望吧。我認(rèn)為當(dāng)前市場(chǎng)中最有趣的現(xiàn)象之一是，市場(chǎng)正在逐漸分化，“好公司”和“壞公司”之間的區(qū)別變得越來(lái)越明顯。過(guò)去，科技行業(yè)的股票通常表現(xiàn)出很高的一致性：要么集體上漲，要么集體下跌。但現(xiàn)在，尤其是過(guò)去六個(gè)月中，我們觀察到這種情況發(fā)生了變化。從圖中可以看到，大型科技公司的股價(jià)相關(guān)性正在顯著下降。我們分析了六個(gè)月的滾動(dòng)相關(guān)性數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)這種相關(guān)性正在快速減弱。

Microsoft 的股價(jià)下跌了 12%，而 Meta 的股價(jià)卻上漲了 10%。這些公司過(guò)去通常會(huì)朝同一個(gè)方向波動(dòng)，但今天的情況卻完全不同。而且有趣的是，這兩家公司昨天都發(fā)布了財(cái)報(bào)，并且都提到了資本支出的問(wèn)題。市場(chǎng)似乎對(duì) Microsoft 的 45% 未完成訂單與 OpenAI 掛鉤感到擔(dān)憂，這成了一個(gè)大問(wèn)號(hào)。同時(shí)，Microsoft 的支出增長(zhǎng)了 66%。相比之下，雖然 Meta 的支出同比翻了一番，但 Meta 在 Reels 功能上展現(xiàn)了變現(xiàn)能力，這讓市場(chǎng)反應(yīng)更加積極。

Tom Lee：

是的，我聽(tīng)到很多人分析他們?yōu)槭裁磳?duì) Microsoft 感到擔(dān)憂，比如擔(dān)心其未來(lái)收入的價(jià)值，或者因?yàn)?AI 技術(shù)可能會(huì)重新定義像 Excel 和 Teams 這樣的產(chǎn)品。我認(rèn)為這也許只是反映了人們?nèi)栽谔剿?AI 的發(fā)展方向，而現(xiàn)在他們似乎傾向于認(rèn)為 Microsoft 在 AI 競(jìng)爭(zhēng)中處于劣勢(shì)。但我覺(jué)得這種擔(dān)憂可能是過(guò)度的。

Josh Brown：

Microsoft 在過(guò)去也曾被低估，比如 2000 年之前，人們認(rèn)為它只是一個(gè)軟件公司，但它后來(lái)又強(qiáng)勢(shì)回歸。

Tom 的展望：2026 年會(huì)發(fā)生什么

Josh Brown：我想深入了解你對(duì)市場(chǎng)的展望，請(qǐng)你談?wù)?，你認(rèn)為我們應(yīng)該如何看待 2026 年的市場(chǎng)表現(xiàn)？

Tom Lee：

我認(rèn)為 2026 年的市場(chǎng)表現(xiàn)可能會(huì)與去年相似?；久鏁?huì)有所改善，但有一個(gè)顯著的不同點(diǎn)：美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)從強(qiáng)硬加息的態(tài)度轉(zhuǎn)向更溫和的政策，因?yàn)槲覀冇辛艘晃恍碌拿缆?lián)儲(chǔ)主席，他們不太可能繼續(xù)加息。這是一個(gè)積極的因素。

當(dāng)然，也有一些負(fù)面因素，比如高利率對(duì)經(jīng)濟(jì)的壓力，無(wú)論是消費(fèi)者還是私人信貸都會(huì)受到影響。此外，由于市場(chǎng)已經(jīng)連續(xù)三年上漲，估值水平也變得更高。我認(rèn)為今年還會(huì)出現(xiàn)更多政策沖擊，比如白宮可能采取更激進(jìn)的政策。我不知道這是否是因?yàn)樗麄兿朐?strong>中期選舉前完成一些事情，但我猜這可能是原因之一。

這讓投資者對(duì)持有資產(chǎn)的信心變得更加脆弱。所以我認(rèn)為市場(chǎng)可能會(huì)像去年一樣，經(jīng)歷一次大的回調(diào)。不過(guò)也有好消息，比如“前五天法則”（Rule of “first 5 days”），右側(cè)的圖表顯示了這一積極信號(hào)，今年的前五天市場(chǎng)表現(xiàn)非常不錯(cuò)。

我們剛剛完成了一些額外的研究，數(shù)據(jù)顯示，如果第一周市場(chǎng)表現(xiàn)積極，接下來(lái)的第一個(gè)月也是積極的，那么全年上漲的概率會(huì)高達(dá) 92%。

Josh Brown：真的嗎？我知道有這樣的規(guī)律，但沒(méi)想到概率會(huì)這么高。聽(tīng)起來(lái)有些隨機(jī)，但 92% 的概率確實(shí)非常強(qiáng)勁。那么哪些年份屬于那 8% 的例外情況？你有研究過(guò)嗎？

Tom Lee：

而且這個(gè)數(shù)據(jù)基于過(guò)去 75 年的歷史，所以樣本量是 75，仍然具有參考價(jià)值。

Josh Brown：你提到了很多阻力因素。顯然，估值偏高是一個(gè)問(wèn)題，因?yàn)楣善眱r(jià)格持續(xù)上漲。此外，低收入消費(fèi)者在次級(jí)貸款和汽車貸款方面的壓力也在增加。雖然我們沒(méi)有深入分析個(gè)別公司，但那些面向低收入消費(fèi)者的公司確實(shí)感受到了壓力。不過(guò)對(duì)于大多數(shù)大型公司，比如 Apple，這些問(wèn)題幾乎沒(méi)有影響。重要的大公司似乎完全無(wú)視這些問(wèn)題。

那么你認(rèn)為這可能會(huì)成為下一次市場(chǎng)調(diào)整的導(dǎo)火索嗎？還是你覺(jué)得這種可能性不大？

Tom Lee：

我認(rèn)為這更像是一個(gè)社會(huì)問(wèn)題。通脹對(duì)低收入消費(fèi)者來(lái)說(shuō)確實(shí)是一個(gè)負(fù)擔(dān)，同時(shí)也可能對(duì)政府領(lǐng)導(dǎo)人帶來(lái)壓力，甚至影響選舉結(jié)果。

不過(guò)從經(jīng)濟(jì)的角度來(lái)看，低收入消費(fèi)者對(duì) GDP 的貢獻(xiàn)遠(yuǎn)不如高收入消費(fèi)者，所以我認(rèn)為這就是為什么市場(chǎng)并沒(méi)有過(guò)多關(guān)注這一點(diǎn)。這更多是一個(gè)政治問(wèn)題，而不是一個(gè)股市問(wèn)題。

Josh Brown：是的，但它可能最終會(huì)轉(zhuǎn)化為一個(gè)市場(chǎng)問(wèn)題。例如，政府可能會(huì)限制信用卡利率。如果現(xiàn)任政府失去眾議院，原因可能是民眾將經(jīng)濟(jì)負(fù)擔(dān)歸咎于政府。此外，移民政策的混亂可能也會(huì)成為一個(gè)重要因素。我不是說(shuō)你應(yīng)該認(rèn)同這些觀點(diǎn)，只是民意調(diào)查顯示了這些趨勢(shì)。

Josh Brown：

不過(guò)正如你提到的，這些問(wèn)題今天可能還不是市場(chǎng)的主要矛盾，但如果眾議院出現(xiàn)“藍(lán)浪”（民主黨大勝），這絕對(duì)會(huì)對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生影響。畢竟目前的牛市部分是由去監(jiān)管政策推動(dòng)的，而一旦需要投票，這些政策可能會(huì)陷入停滯。

Tom Lee：

這就是為什么限制醫(yī)療費(fèi)用、降低油價(jià)、限制信用卡利率等政策是有意義的，因?yàn)樗鼈兡軌驕p輕許多人的負(fù)擔(dān)。

Michael Batnick：順便說(shuō)一句，我并不是說(shuō)低收入消費(fèi)者的情況已經(jīng)改善，但如果次級(jí)汽車貸款市場(chǎng)的壞賬高峰發(fā)生在 2022 年，那么我們現(xiàn)在可能已經(jīng)度過(guò)了最困難的時(shí)期。

Josh Brown：

紐約證券交易所的保證金債務(wù)達(dá)到了歷史最高水平。Michael 和我可能沒(méi)有你那么專業(yè)，但我們認(rèn)為這種情況通常與股市創(chuàng)歷史新高有關(guān)。保證金債務(wù)與股票市場(chǎng)總市值密切相關(guān)。你將這一點(diǎn)列為阻力因素之一，是不是意味著它可能有更深層次的影響？

Tom Lee:

這確實(shí)釋放了一些信號(hào)，我們可能會(huì)在之后寫一些關(guān)于保證金債務(wù)的分析文章。截至 11 月，保證金債務(wù)的規(guī)模達(dá)到了 1.214 萬(wàn)億美元，這是一個(gè)歷史高點(diǎn)。作為參考，2023 年 7 月時(shí)，這一數(shù)字是 7100 億美元，兩年半的時(shí)間里幾乎翻了一倍。

那么這一信號(hào)的意義是什么？我們發(fā)現(xiàn)，當(dāng)保證金債務(wù)的同比增長(zhǎng)率超過(guò) 38% 時(shí)，對(duì)股市來(lái)說(shuō)通常是一個(gè)負(fù)面信號(hào)。而目前這一增長(zhǎng)率已經(jīng)達(dá)到了 36%，接近這個(gè)臨界點(diǎn)。這表明市場(chǎng)的增長(zhǎng)很大程度上依賴于杠桿資金。在過(guò)去 30 年的歷史中，當(dāng)這一指標(biāo)達(dá)到最高的十分位時(shí)，市場(chǎng)的正向回報(bào)率從 70% 降到了 40%。所以我們現(xiàn)在可能接近一個(gè)潛在的阻力點(diǎn)。

Josh Brown：那么如果市場(chǎng)出現(xiàn)回調(diào)，保證金債務(wù)減少，市場(chǎng)回到一個(gè)較低的杠桿水平，大多數(shù)人都會(huì)認(rèn)為這是一個(gè)健康的調(diào)整。你怎么看？

Tom Lee：

對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，回調(diào)是好事，因?yàn)樗峁┝艘粋€(gè)機(jī)會(huì)，讓大家可以以更低的價(jià)格重新配置資產(chǎn)。

軟件行業(yè)的調(diào)整

Josh Brown：你是否認(rèn)為市場(chǎng)的調(diào)整正在悄然發(fā)生？比如 Oracle 的股價(jià)已經(jīng)減半，Microsoft 進(jìn)入了熊市，Tesla 下跌了 14%，Apple 下跌了 10%。這些變化是否意味著市場(chǎng)正在分化？未來(lái)的市場(chǎng)是否還需要依賴“七大科技股”（Mag 7）來(lái)推動(dòng)新一輪的上漲？

Tom Lee：

對(duì)我來(lái)說(shuō)，如果我是投資者，而我還沒(méi)有買入 Microsoft 的股票，那么現(xiàn)在可能是一個(gè)不錯(cuò)的時(shí)機(jī)。

Josh Brown：我想進(jìn)一步探討軟件行業(yè)的整體調(diào)整，而不僅僅是 Microsoft。目前軟件行業(yè) ETF（IGV）已經(jīng)回調(diào)了 25%，這是一個(gè)顯著的調(diào)整。幾乎所有相關(guān)公司都出現(xiàn)了大幅下跌，這實(shí)際上是應(yīng)用軟件子行業(yè)的一場(chǎng)熊市。

我之所以提到這一點(diǎn)，是因?yàn)楸M管你對(duì) AI 的前景持樂(lè)觀態(tài)度，但目前 AI 正在對(duì)股市產(chǎn)生沖擊。AI 主題并未帶來(lái)市值增長(zhǎng)，至少在軟件股票領(lǐng)域沒(méi)有。雖然部分資金流向了公用事業(yè)行業(yè)，但我們是否能夠確定 AI 對(duì)投資者來(lái)說(shuō)是真正的利好，而不是一種阻力？

Tom Lee：

有時(shí)候我們更容易看到輸家而不是贏家。目前軟件行業(yè)似乎被認(rèn)為是輸家，因?yàn)?AI 技術(shù)可以編寫代碼并替代許多訂閱服務(wù)，同時(shí)科技行業(yè)的就業(yè)人數(shù)正在下降，這表明行業(yè)正在經(jīng)歷轉(zhuǎn)型。過(guò)去人們總是建議“學(xué)編程”，但現(xiàn)在看來(lái)，這可能不是最佳選擇，或許“學(xué)藝術(shù)史”才是更好的建議。

Michael Batnick：你認(rèn)為市場(chǎng)對(duì)軟件行業(yè)的這種打壓是合理的嗎？

Tom Lee：

通常情況下，股價(jià)的表現(xiàn)是市場(chǎng)情緒的信號(hào)。如果壞消息出現(xiàn)時(shí)股價(jià)不再下跌，說(shuō)明市場(chǎng)已經(jīng)消化了這些信息，但如果壞消息出現(xiàn)時(shí)股價(jià)繼續(xù)下跌，那就意味著市場(chǎng)情緒仍然悲觀。

Michael Batnick：

那么如果好消息出現(xiàn)時(shí)股價(jià)也下跌呢？比如 ServiceNow 發(fā)布了一份非常好的財(cái)報(bào)，但股價(jià)卻大幅下跌。如果在好消息出現(xiàn)時(shí)股價(jià)依然下跌，這說(shuō)明市場(chǎng)情緒非常負(fù)面。

Josh Brown：

類似地，Microsoft 的情況也不樂(lè)觀。它的財(cái)報(bào)并沒(méi)有重大負(fù)面信息，僅僅是因?yàn)殚_(kāi)支略高，以及 Azure 的增長(zhǎng)率從 39% 降到了 38%，但市場(chǎng)的反應(yīng)卻異常劇烈。

市場(chǎng)的過(guò)度反應(yīng)讓 Microsoft 的市值在一天內(nèi)蒸發(fā)了 4000 億美元，這顯然不是一個(gè)好跡象。雖然這是一個(gè)具體案例，但它反映了市場(chǎng)對(duì)科技股的情緒非常脆弱。

Michael Batnick：

不過(guò)對(duì)于長(zhǎng)期投資者來(lái)說(shuō)，這可能是一個(gè)買入的機(jī)會(huì)。是否可以說(shuō)兩件事都是真的？一方面，Microsoft 的股價(jià)下跌了 12%，市場(chǎng)反應(yīng)確實(shí)不積極；另一方面，這也表明投資者正在主動(dòng)遠(yuǎn)離 AI 泡沫。從長(zhǎng)期投資的角度看，我認(rèn)為市場(chǎng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的謹(jǐn)慎態(tài)度是值得肯定的。

Tom Lee：

是的。今年晚些時(shí)候，許多公司將會(huì)上市，比如 OpenAI 和 SpaceX。隨著這些公司的上市，市場(chǎng)中的神秘性將減少，投資者可以根據(jù)它們的實(shí)際價(jià)值進(jìn)行交易，這將使市場(chǎng)變得更加透明。

大型 IPO 即將來(lái)臨

Michael Batnick：大型 IPO 是否可能導(dǎo)致資金供給過(guò)剩？從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，這是否可能成為市場(chǎng)觸頂?shù)男盘?hào)？

Tom Lee：

確實(shí)有這種可能。大型 IPO 會(huì)吸收市場(chǎng)的資金需求，導(dǎo)致供給壓力增加，從而對(duì)市場(chǎng)造成一定的負(fù)面影響。

Josh Brown：

我記得 2007 年 Blackstone 上市時(shí)的情況。當(dāng)時(shí)它是房地產(chǎn)繁榮的典型代表，投資了許多熱門領(lǐng)域，比如新興市場(chǎng)（尤其是中國(guó)）。那時(shí)我們還沒(méi)有開(kāi)始討論流動(dòng)性另類投資和投資革命。當(dāng)時(shí)的觀點(diǎn)是，這種投資方式是最好的選擇。我記得 Blackstone 在房地產(chǎn)市場(chǎng)的頂峰時(shí)期從 Sam Zell 手中收購(gòu)了 Equity Office Properties，那次 IPO 對(duì)市場(chǎng)的影響非常大。

Blackstone 上市時(shí)并不是一家傳統(tǒng)企業(yè)，而是一個(gè)合伙企業(yè)，這意味著如果你為客戶購(gòu)買了這只股票，你不僅需要告訴他們虧損了一半的投資，還需要處理額外的稅務(wù)表格（K1 表格）。從那時(shí)起，我開(kāi)始將那些規(guī)模巨大的 IPO（比如即將到來(lái)的 OpenAI 和 SpaceX）視為市場(chǎng)周期的結(jié)束，而不是開(kāi)始，這些 IPO 所需的資金規(guī)模可能高達(dá)數(shù)千億美元。

Tom Lee：

不過(guò)這次情況可能會(huì)有所不同。比如 SpaceX 的上市可能會(huì)成為一個(gè)巨大的財(cái)富創(chuàng)造事件。許多早期投資 SpaceX 的人可能會(huì)獲得豐厚的回報(bào)，我認(rèn)識(shí)一些人在種子輪投資了 5 萬(wàn)美元，現(xiàn)在他們的持股價(jià)值已經(jīng)達(dá)到了 1.5 億美元，我認(rèn)為這更像是美國(guó)經(jīng)濟(jì)的一次大規(guī)模稅收返還，這些財(cái)富將重新進(jìn)入經(jīng)濟(jì)體系，推動(dòng)消費(fèi)和投資。

Josh Brown：

當(dāng)然，IPO 后投資者通常需要等待 6 個(gè)月的鎖定期，因?yàn)樗麄儫o(wú)法在上市當(dāng)天出售股票。

Tom Lee：

是的，但他們可能會(huì)通過(guò)保證金賬戶或其他方式提前獲得流動(dòng)性。許多風(fēng)險(xiǎn)投資基金的資產(chǎn)價(jià)值幾乎完全依賴 SpaceX。當(dāng)他們終于迎來(lái)退出機(jī)會(huì)時(shí)，這些資金將重新流入經(jīng)濟(jì)，帶來(lái)廣泛的分配效應(yīng)。

市場(chǎng)擴(kuò)展趨勢(shì)

Michael Batnick:目前市場(chǎng)投資趨勢(shì)似乎正在從集中化轉(zhuǎn)向更廣泛的股票覆蓋范圍。今天 Microsoft 股價(jià)下跌了 12%，但科技板塊 ETF 僅下跌了 2%，而 Nasdaq 100 下跌了 0.96%。相比之下，等權(quán)重的 S&P 500 指數(shù)今天僅下跌了 0.02%，幾乎持平，這表明市場(chǎng)正在發(fā)生擴(kuò)展變化。去年年底市場(chǎng)的集中度顯著提高，而現(xiàn)在我們看到市場(chǎng)開(kāi)始逐步擴(kuò)展。市值加權(quán)的 S&P 500 指數(shù)表現(xiàn)平穩(wěn)，而等權(quán)重指數(shù)則有所突破。我認(rèn)為這是一個(gè)非常樂(lè)觀的信號(hào)。如果七大科技股（Mag 7）開(kāi)始全面崩盤，那將是一個(gè)不好的跡象，因?yàn)樗鼈兪鞘袌?chǎng)的主要領(lǐng)導(dǎo)者。不過(guò)目前來(lái)看，除了 Microsoft 的特殊情況外，它們的股價(jià)大多處于橫盤整理狀態(tài)，這種擴(kuò)展趨勢(shì)非常積極。

Josh Brown：這是否是你今年看漲市場(chǎng)的一個(gè)重要理由？你認(rèn)為接下來(lái)會(huì)有更多的股票突破新高嗎？

Tom Lee：

是的，我認(rèn)為市場(chǎng)擴(kuò)展的趨勢(shì)已經(jīng)證明了牛市的存在，這對(duì)機(jī)構(gòu)投資者來(lái)說(shuō)是一個(gè)好消息，因?yàn)樗麄儫o(wú)法過(guò)度集中持有七大科技股。通過(guò)主經(jīng)紀(jì)服務(wù)，機(jī)構(gòu)投資者可以使用杠桿，在市場(chǎng)回調(diào)時(shí)進(jìn)行新的買入。這種擴(kuò)展趨勢(shì)為投資者提供了更多的機(jī)會(huì)。

Josh Brown：你的客戶對(duì)這一趨勢(shì)有什么反饋？

Tom Lee：

我認(rèn)為他們終于松了一口氣，因?yàn)?strong>市場(chǎng)不再完全依賴七大科技股。尤其是那些使用做多和做空策略的投資者，他們現(xiàn)在發(fā)現(xiàn)了更多的投資機(jī)會(huì)。許多人開(kāi)始關(guān)注非美國(guó)市場(chǎng)。我也逐漸理解為什么一些全球投資者將目光投向國(guó)際市場(chǎng)。有人提到，在 AI 技術(shù)領(lǐng)域，美國(guó)和中國(guó)可能是最大的贏家。

中國(guó)的 AI 技術(shù)非常強(qiáng)大。此外，中國(guó)在電動(dòng)車領(lǐng)域表現(xiàn)出色，同時(shí)在醫(yī)療保健和生物技術(shù)領(lǐng)域也取得了顯著進(jìn)展。實(shí)際上，許多歐洲的藥物都是從中國(guó)實(shí)驗(yàn)室獲得許可的。這表明中國(guó)以及其鄰近國(guó)家可能會(huì)從這些技術(shù)進(jìn)步中受益，這對(duì)全球投資者來(lái)說(shuō)是一個(gè)積極信號(hào)。

Josh Brown：

國(guó)際市場(chǎng)的故事非常有趣。去年這些市場(chǎng)雖然沒(méi)有實(shí)現(xiàn)盈利增長(zhǎng)，但股市卻上漲了 20% 到 30%，這主要得益于思維方式的轉(zhuǎn)變。許多國(guó)家效仿美國(guó)疫情后復(fù)蘇的經(jīng)驗(yàn)，采取措施支持資本市場(chǎng)發(fā)展。這種轉(zhuǎn)變推動(dòng)了市場(chǎng)重新評(píng)級(jí)，帶來(lái)了積極的連鎖效應(yīng)，比如消費(fèi)需求增加、企業(yè)信心增強(qiáng)以及投資增長(zhǎng)。

今年，這些國(guó)家開(kāi)始實(shí)現(xiàn)盈利增長(zhǎng)，這進(jìn)一步解釋了去年市場(chǎng)重新評(píng)級(jí)的原因。這種趨勢(shì)可能會(huì)持續(xù)多年，而不僅僅是一個(gè)短期現(xiàn)象，現(xiàn)在正是投資國(guó)際大型股的好時(shí)機(jī)。

2026 年應(yīng)該持有哪些資產(chǎn)

Josh Brown：在 2026 年，我們應(yīng)該持有哪些資產(chǎn)？哪些股票會(huì)從經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁復(fù)蘇中受益？

Tom Lee：

能源和基礎(chǔ)材料是我們今年重點(diǎn)推薦的行業(yè)，但貴金屬和其他金屬的表現(xiàn)超出了我的預(yù)期。這主要是因?yàn)樗鼈冊(cè)谶^(guò)去三年的表現(xiàn)非常低迷。事實(shí)上，這種低迷程度在過(guò)去 75 年中僅出現(xiàn)過(guò)一次。

我們通過(guò) Z 分?jǐn)?shù)（Z-score）來(lái)衡量其表現(xiàn)，這是一種統(tǒng)計(jì)指標(biāo)，用來(lái)反映數(shù)據(jù)與歷史平均水平的偏離程度。當(dāng)前的 Z 分?jǐn)?shù)與一些歷史低點(diǎn)（比如 2000 年）非常接近。

Josh Brown：那么能源行業(yè)是否也有類似的情況？

Tom Lee：

是的，能源板塊在過(guò)去五年中幾乎沒(méi)有顯著表現(xiàn)。正因?yàn)槿绱?，我們將能源和基礎(chǔ)材料列為今年重點(diǎn)推薦的行業(yè)。

Josh Brown：

我認(rèn)為你的分析是正確的。這些股票的趨勢(shì)非常強(qiáng)勁。從圖表來(lái)看，它們正被大量買入。我認(rèn)為這種趨勢(shì)很難逆轉(zhuǎn)。

加密貨幣、比特幣和以太坊

Josh Brown：你提到了比特幣和以太坊，這并不令人意外。Tom，現(xiàn)在到底發(fā)生了什么？比特幣價(jià)格今天出現(xiàn)了大幅下跌。你能否向我們介紹一下過(guò)去三四個(gè)月加密貨幣市場(chǎng)的情況？你怎么看待過(guò)去幾個(gè)月加密貨幣市場(chǎng)的低迷？

之前市場(chǎng)非常火熱，發(fā)展邏輯也很清晰。比如，現(xiàn)在白宮的政府支持加密貨幣，SEC 也開(kāi)始認(rèn)可加密貨幣。國(guó)會(huì)兩黨議員甚至爭(zhēng)相從加密貨幣游說(shuō)團(tuán)體那里籌集資金，這看起來(lái)像是加密貨幣市場(chǎng)終于得到了監(jiān)管和廣泛接受。產(chǎn)品開(kāi)始推出，用戶逐漸增加，資金流入相關(guān)基金，但隨后市場(chǎng)似乎突然遇到了瓶頸。

Tom Lee：

是的，加密貨幣在十月份之前表現(xiàn)非常好，加密貨幣在十月份之前上漲了約 36%，但從十月份到年底，部分加密貨幣出現(xiàn)了約 40% 的回調(diào)。主要原因之一是發(fā)生了大規(guī)模的去杠桿化，某個(gè)加密貨幣交易所出現(xiàn)了定價(jià)漏洞，導(dǎo)致自動(dòng)去杠桿化，這種情況迅速蔓延到其他交易所，最終演變?yōu)榧用茇泿艢v史上最大規(guī)模的去杠桿事件，比 FTX 崩盤事件還要嚴(yán)重。

Josh Brown：那么具體發(fā)生了什么？是因?yàn)槭褂酶軛U的投資者被迫平倉(cāng)，導(dǎo)致市場(chǎng)趨勢(shì)被破壞，對(duì)嗎？

Tom Lee：

沒(méi)錯(cuò)。這次事件是由于定價(jià)錯(cuò)誤引發(fā)的，但最終導(dǎo)致全球超過(guò)兩百萬(wàn)個(gè)賬戶被清算，大約三分之一的做市商退出市場(chǎng)，而做市商對(duì)于市場(chǎng)來(lái)說(shuō)至關(guān)重要，它們相當(dāng)于加密貨幣市場(chǎng)的中央銀行。這次事件還讓許多加密貨幣交易所的資產(chǎn)負(fù)債表遭受了嚴(yán)重打擊。

Josh Brown：

比如，Coinbase 的股價(jià)下跌了 50%，這是它上市以來(lái)第二次經(jīng)歷如此大的跌幅。Coinbase 是一家行業(yè)巨頭，如果它的股票表現(xiàn)如此糟糕，那么你可以想象生態(tài)系統(tǒng)中那些規(guī)模較小的私人公司的處境會(huì)更糟。

像 Coinbase 這樣的公司資產(chǎn)負(fù)債表可能還算堅(jiān)固。那么那些財(cái)務(wù)狀況稍差的公司呢？這種情況現(xiàn)在結(jié)束了嗎？

Tom Lee：

在 2022 年，投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好大約需要 8 到 12 周才能逐漸恢復(fù)。而現(xiàn)在看來(lái)，我們可能已經(jīng)超過(guò)了這個(gè)預(yù)期的時(shí)間范圍，但風(fēng)險(xiǎn)偏好的恢復(fù)跡象仍不明顯。

Michael Batnick:

不過(guò)，Solana 今天創(chuàng)下新低，比特幣價(jià)格下跌了 6%，以太坊價(jià)格下跌了 7%，而且看起來(lái)這還沒(méi)有結(jié)束，可能還在加速下跌，但這與黃金形成了鮮明對(duì)比，因?yàn)楸忍貛疟緛?lái)應(yīng)該是數(shù)字黃金。

Tom Lee：

在比特幣方面，我認(rèn)為持有者正在發(fā)生變化，比特幣已經(jīng)有 14 年的歷史了，早期的加密貨幣投資者，比如那些年輕的加密貨幣愛(ài)好者，現(xiàn)在已經(jīng)成長(zhǎng)起來(lái)。這些人中的許多已經(jīng)賺了很多錢，他們開(kāi)始出售自己的比特幣。

此外，還有一個(gè)量子技術(shù)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，這主要影響比特幣。因?yàn)榱孔蛹夹g(shù)的發(fā)展正在加速，而大約三分之一的比特幣錢包無(wú)法升級(jí)，因此這些錢包對(duì)量子技術(shù)的攻擊是脆弱的。

Michael Batnick:如果量子計(jì)算真的能夠破解比特幣區(qū)塊鏈，為什么不直接攻擊中央銀行或 Chase 賬戶呢？為什么量子計(jì)算會(huì)優(yōu)先選擇比特幣？

Tom Lee：

量子計(jì)算更像是 ASIC（專用集成電路），它通過(guò)暴力破解的方式快速完成重復(fù)計(jì)算，從而攻破加密算法。比特幣的加密算法確實(shí)可以被破解。你說(shuō)得對(duì)，量子計(jì)算可以破解很多加密算法，但銀行通常會(huì)升級(jí)客戶的密碼，強(qiáng)制使用更高級(jí)的加密方式，從而避免量子計(jì)算的威脅。問(wèn)題在于許多比特幣錢包，比如 Satoshi 的錢包，從未進(jìn)行過(guò)升級(jí)。

Josh Brown：如何升級(jí)錢包以保護(hù)區(qū)塊鏈本身免受量子計(jì)算的攻擊？

Tom Lee：

這需要對(duì)比特幣進(jìn)行分叉，或者需要聯(lián)系持有者，要求他們升級(jí)錢包，比如 Ledger 錢包或其他硬件錢包。

Josh Brown：

所以我的意思是，如果你升級(jí)了錢包，你可能可以保護(hù)你的比特幣，但價(jià)格卻可能無(wú)法避免下跌。

我不是專家，但如果很多節(jié)點(diǎn)因?yàn)閾?dān)憂風(fēng)險(xiǎn)而退出，或者某個(gè)有影響力的人宣稱“我掌握的信息表明現(xiàn)在有一個(gè)量子計(jì)算機(jī)正在破解比特幣區(qū)塊鏈”，即使你升級(jí)了錢包，價(jià)格可能還是會(huì)下跌。

Tom Lee：

首先，如果有人開(kāi)發(fā)出量子破解技術(shù)，他們不會(huì)公開(kāi)。比如，一個(gè)國(guó)家可能會(huì)悄悄地盜取三分之一的比特幣，直到有人開(kāi)始注意到。而以太坊每年升級(jí)兩次，它已經(jīng)在開(kāi)發(fā)量子抗性技術(shù)。許多區(qū)塊鏈正在逐步變得對(duì)量子計(jì)算具有抗性，就像銀行會(huì)升級(jí)加密算法一樣。

Josh Brown：除了 FTX 崩盤事件以外，你有沒(méi)有見(jiàn)過(guò)市場(chǎng)情緒如此悲觀？感覺(jué)人們對(duì)加密貨幣完全失去了興趣。我知道加密貨幣市場(chǎng)非常奇怪，它可能會(huì)突然反彈，比如明天上漲 15%。但現(xiàn)在它看起來(lái)真的很糟糕，正處于多個(gè)月的支撐位附近，情況看起來(lái)非常嚴(yán)峻。

Tom Lee：

從技術(shù)角度來(lái)看，加密貨幣市場(chǎng)的走勢(shì)確實(shí)符合 Tom Demark 的預(yù)期。他被 Bitmine 聘為顧問(wèn)，他告訴我們周四是一個(gè)重要的日子。事實(shí)證明今天確實(shí)是重要的一天，因?yàn)榧用茇泿攀袌?chǎng)出現(xiàn)了大幅下跌，但這更像是賣盤的結(jié)束，而不是新的下跌開(kāi)始。

Josh Brown：所以你認(rèn)為市場(chǎng)不會(huì)進(jìn)一步下跌？

Tom Lee：

比如說(shuō)，以太坊可能會(huì)跌至 2400 美元，但那可能是觸底的過(guò)程，并標(biāo)志著底部的到來(lái)，這可能同時(shí)也是貴金屬市場(chǎng)的頂峰。記住，貴金屬市場(chǎng)已經(jīng)吸引了原本屬于加密貨幣市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)資金和投機(jī)資金。六個(gè)月前，沒(méi)有人會(huì)預(yù)見(jiàn)到這種情況。

Josh Brown：

我聽(tīng)說(shuō)過(guò)這樣的說(shuō)法，那些交易加密貨幣的人轉(zhuǎn)向了黃金和白銀，因?yàn)樗鼈兊谋憩F(xiàn)更好。他們可能告訴自己現(xiàn)在是保守投資。但我也聽(tīng)到過(guò)另一種說(shuō)法，來(lái)自加密貨幣領(lǐng)域的人，他們認(rèn)為如果比特幣曾經(jīng)是遠(yuǎn)離美元的價(jià)值存儲(chǔ)工具，那么現(xiàn)在隨著穩(wěn)定幣的廣泛使用，以及銀行界對(duì)穩(wěn)定幣的全面接受，再加上即將出臺(tái)的立法可能允許穩(wěn)定幣持有者賺取利息，那么比特幣的作用是什么？

如果我們?cè)?jīng)使用比特幣來(lái)擺脫法定貨幣或傳統(tǒng)金融系統(tǒng)，現(xiàn)在比特幣已經(jīng)完全成為傳統(tǒng)金融系統(tǒng)的一部分。首先，它的價(jià)格波動(dòng)太大，無(wú)法作為價(jià)值存儲(chǔ)工具使用。它作為交易工具是有用的。而穩(wěn)定幣作為價(jià)值存儲(chǔ)工具非常出色，因?yàn)樗敲涝?，而且始終是美元。那么 Circle 和其他穩(wěn)定幣的興起是否搶走了比特幣的一些使用場(chǎng)景？比如 Fidelity 本周推出了一個(gè)穩(wěn)定幣。這是否讓比特幣的用途減少了？

Tom Lee：

關(guān)于區(qū)塊鏈還有一個(gè)非常大的故事，那就是華爾街曾經(jīng)將區(qū)塊鏈和加密貨幣視為實(shí)驗(yàn)，但現(xiàn)在金融機(jī)構(gòu)正在使用區(qū)塊鏈重建結(jié)算層，這是渣打銀行在達(dá)沃斯論壇上提到的。瑞銀集團(tuán)的 CEO 也表示，未來(lái)幾年內(nèi)，數(shù)字資產(chǎn)和傳統(tǒng)金融之間將會(huì)融合，因?yàn)閰^(qū)塊鏈提供了最終性和更高的安全性，而 Larry Fink（黑石集團(tuán) CEO）也表示，他認(rèn)為整個(gè)金融系統(tǒng)將會(huì)運(yùn)行在一個(gè)通用的區(qū)塊鏈上。

Tom Lee:

以太坊是一種非常實(shí)用的區(qū)塊鏈技術(shù)，它能夠推動(dòng)未來(lái)金融系統(tǒng)的構(gòu)建。穩(wěn)定幣基本上都是基于以太坊開(kāi)發(fā)的，以太坊支持智能合約，可以鎖定信息并防止其被篡改。比如，你可以將一份百萬(wàn)頁(yè)的法律文件存儲(chǔ)在以太坊區(qū)塊鏈上。如果有人試圖修改其中的任意標(biāo)點(diǎn)符號(hào)，哈希驗(yàn)證就會(huì)失敗，從而保護(hù)信息的完整性。此外，以太坊具有 100% 的運(yùn)行時(shí)間。這也是華爾街在構(gòu)建未來(lái)金融系統(tǒng)時(shí)考慮的重要因素，他們正在圍繞類似以太坊的智能合約構(gòu)建整個(gè)系統(tǒng)，這對(duì)以太坊來(lái)說(shuō)是非常利好的消息。

Josh Brown:

你提到他們正在構(gòu)建整個(gè)系統(tǒng)，那么時(shí)間表如何？我認(rèn)為目前整個(gè)金融系統(tǒng)中 99.99% 的部分與區(qū)塊鏈完全沒(méi)有關(guān)聯(lián)。10 年后，這個(gè)比例會(huì)達(dá)到 50% 嗎？還是只有 5%？比如僅以華爾街為例，像交易結(jié)算這樣的領(lǐng)域，有多少會(huì)運(yùn)行在以太坊區(qū)塊鏈上？

Tom Lee:

我可以給你一個(gè)簡(jiǎn)單的例子，比如說(shuō)穩(wěn)定幣，Tether 已經(jīng)將約 1600 億美元的美元資產(chǎn)代幣化，雖然這只是 M1（貨幣供應(yīng)量）的不到 1%，還未涉及風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，也不是信用或股票的代幣化，但 Tether 今年可能會(huì)賺 200 到 240 億美元，僅靠他們持有的國(guó)債的利息來(lái)支持穩(wěn)定幣的美元價(jià)值。而且因?yàn)樗麄兊馁Y產(chǎn)是超額抵押的，他們現(xiàn)在還擁有將近 300 億美元的黃金或類似資產(chǎn)。

假設(shè)他們的盈利在 200 到 240 億美元之間，他們已經(jīng)是全球前五大最賺錢的銀行之一，他們的盈利甚至超過(guò)了高盛或摩根士丹利。而這只是一個(gè)單一的 A 級(jí)單線產(chǎn)品，只有 300 名員工，現(xiàn)在各大機(jī)構(gòu)都在爭(zhēng)奪這個(gè)利潤(rùn)空間。比如 JP Morgan 和 Fidelity 都計(jì)劃推出自己的內(nèi)部穩(wěn)定幣，因?yàn)樗麄儾粫?huì)允許這樣的情況繼續(xù)下去。

這只是其中一個(gè)產(chǎn)品，現(xiàn)在你可以基于區(qū)塊鏈構(gòu)建股票交易，像 Vlad 和其他人希望將股票代幣化，這也是一個(gè)很好的方向。

Josh Brown:

Tom，我想問(wèn)一下關(guān)于 DAT 的事情。這種方式讓人們通過(guò)杠桿接觸加密貨幣，如果比特幣價(jià)格上漲 2%，這種策略的收益會(huì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)這個(gè)漲幅，但現(xiàn)在這種策略已經(jīng)出現(xiàn)了 70% 的回調(diào)。Bitmine 也面臨類似的困境，因?yàn)閹缀鯖](méi)人愿意持有底層資產(chǎn)。假設(shè)這些策略和資產(chǎn)即將觸底，為什么要通過(guò)數(shù)字國(guó)債公司來(lái)接觸加密貨幣，而不是直接持有底層資產(chǎn)呢？

Tom Lee:

實(shí)際上，只有兩家數(shù)字資產(chǎn)國(guó)債公司真正取得了成功。從數(shù)據(jù)來(lái)看，自去年十月以來(lái)，只有 MicroStrategy 和 Bitmine 能夠購(gòu)買更多的加密貨幣，它們都購(gòu)買了超過(guò) 20 億美元的加密貨幣?，F(xiàn)在，Bitmine 因?yàn)樗钟械囊蕴荒軌虍a(chǎn)生收入。Bitmine 目前擁有約 10 億美元的現(xiàn)金，并且通過(guò)以太坊的質(zhì)押獎(jiǎng)勵(lì)，今年將賺取近 4 億美元。此外，他們還通過(guò)現(xiàn)金持有賺取了 4000 萬(wàn)美元。這是一家非常盈利的公司。

Josh Brown：它的交易價(jià)格是否低于其底層資產(chǎn)的價(jià)值，還是已經(jīng)不再折價(jià)了？

Tom Lee:

它目前的交易價(jià)格略高于其底層資產(chǎn)的價(jià)值，但如果我們將其視為凈收入，它目前是美國(guó)第 780 大盈利公司。

Josh Brown:

你是否研究過(guò)以太坊的價(jià)格和 Bitmine 的股價(jià)之間的相關(guān)性？比如 Bitmine 的下跌有多少是由于底層資產(chǎn)價(jià)格的變化導(dǎo)致的？我知道這是一個(gè)動(dòng)態(tài)的目標(biāo)，但應(yīng)該幾乎全部是因?yàn)榈讓淤Y產(chǎn)價(jià)格的變化，對(duì)吧？如果這些加密資產(chǎn)停止下跌并開(kāi)始上漲，為什么要選擇通過(guò)數(shù)字國(guó)債版本來(lái)投資？

Tom Lee:

通過(guò)數(shù)字國(guó)債版本投資可能會(huì)獲得更高收益，因?yàn)樗鼘?duì)價(jià)格下跌有 Beta 效應(yīng)，但當(dāng)價(jià)格反彈時(shí)，國(guó)債公司能夠快速籌集更多資金，從而解鎖更大的收益潛力。此外，Bitmine 還有一些我們稱為“登月計(jì)劃”的投資，比如他們投資了 Beast Industries，現(xiàn)在是 Beast 的最大股東之一。

我們的企業(yè)價(jià)值觀非常一致，因?yàn)樗浅Ｓ械赖?，他認(rèn)為善良很重要?？赡苡肋h(yuǎn)不會(huì)再有另一個(gè)像 Mr。 Beast 這樣的人了。他擁有十億粉絲，早期就展現(xiàn)了驚人的能力。

Josh Brown:

所以你正在進(jìn)行這樣的投資，這些投資與以太坊的價(jià)格沒(méi)有直接關(guān)聯(lián)，但它們可能仍然會(huì)隨著以太坊價(jià)格波動(dòng)。

Tom Lee:

是的，但這也是創(chuàng)造以太坊的“入口”的一種方式。比如，Mr。 Beast 的觀眾群體涵蓋了 Gen Alpha、Gen Z 和許多千禧一代，這些都是下一代的金融消費(fèi)者。所以，Beast Financial 顯然會(huì)成為一個(gè)非常成功的項(xiàng)目。

Josh Brown：在市場(chǎng)持續(xù)下跌的情況下，你們是從哪里獲得資金繼續(xù)購(gòu)買以太坊的？

Tom Lee:

資金主要來(lái)自機(jī)構(gòu)投資者。比如 Morgan Stanley、Arc Asset 和 Fidelity，它們是 Bitmine 的大股東。

Josh Brown：你們有沒(méi)有公開(kāi)預(yù)測(cè)什么時(shí)候能達(dá)到目標(biāo)？如果達(dá)到了目標(biāo)，你們會(huì)繼續(xù)提高嗎？還是會(huì)宣布“任務(wù)完成，我們已經(jīng)成為以太坊的資金儲(chǔ)備中心”？

Tom Lee:

我們還沒(méi)有具體的預(yù)測(cè)，但可能會(huì)在今年某個(gè)時(shí)候?qū)崿F(xiàn)。需要注意的是，如果我們達(dá)到了 5% 的目標(biāo)，每年的凈收入大約是 5 億美元，而如果以太坊的價(jià)格恢復(fù)到其與比特幣歷史最高的比例，大約是每個(gè) ETH 12,000 美元，那么我們的年凈收入將接近 20 億美元。

Tom 的擔(dān)憂

Josh Brown：我們來(lái)聊聊股市。看看今天 SPY 的這根看漲蠟燭線，簡(jiǎn)直太棒了。這是不是一根錘子線？我真是太喜歡當(dāng)前的市場(chǎng)走勢(shì)了，股市已經(jīng)逼近歷史新高，甚至連一天的回調(diào)都沒(méi)有出現(xiàn)，完全展現(xiàn)出強(qiáng)勁的上漲趨勢(shì)，這絕對(duì)是一個(gè)典型的牛市。你們團(tuán)隊(duì)里的策略專家，他現(xiàn)在對(duì)技術(shù)面有什么看法？

Tom Lee：

他對(duì)短期內(nèi)股票的表現(xiàn)持樂(lè)觀態(tài)度。不過(guò)，他認(rèn)為今年年中可能會(huì)發(fā)生一次顯著的市場(chǎng)調(diào)整，可能會(huì)出現(xiàn) 20% 的跌幅，但這是從更高的點(diǎn)位開(kāi)始的。假設(shè)市場(chǎng)當(dāng)前點(diǎn)位為 7,300 點(diǎn)，那么可能會(huì)下跌 1,400 點(diǎn)，市場(chǎng)低點(diǎn)可能會(huì)跌至 5,900 點(diǎn)左右。這種情況對(duì)投資者來(lái)說(shuō)將會(huì)非常痛苦。

機(jī)器人如何改變未來(lái)的工作方式

Josh Brown：你覺(jué)得機(jī)器人會(huì)成為下一輪牛市的主要推動(dòng)力嗎？

Tom Lee：

機(jī)器人確實(shí)可能帶來(lái)巨大影響。機(jī)器人作為生產(chǎn)力的倍增器，能夠顯著提升效率，甚至讓人類達(dá)到超乎尋常的生產(chǎn)力水平。

如果機(jī)器人能夠繳稅，我們?nèi)匀豢梢允芤?/strong>。對(duì)機(jī)器人征稅是一個(gè)解決方案，至少機(jī)器人制造商會(huì)繳稅。我們把勞動(dòng)力短缺列為投資主題之一，因?yàn)闄C(jī)器人可以用來(lái)替代或填補(bǔ)勞動(dòng)力的空缺。